光储通信景气高企，海缆打开长期空间

国内老牌光纤光缆企业、海缆领军企业。公司成立于1992年，先后进入光纤通信/海洋装备/电网/新能源等领域，目前已在各细分线缆领域占据领先地位，海缆领域持续发力。2022年公司总营收402.7亿元，其中，光通信及网络/电力传输/海洋系列/新能源/铜产品分别占比23%/30%/18%/8%/13%。 光通信/电力业务支撑基本盘，保持稳健增长。1）光通信：受益于国内5G基站以及智算中心的加速建设，行业景气度高启；公司作为光纤光缆老牌企业，市场份额稳定，行业回暖带动公司营收规模和盈利能力提升；2）电力传输：十四五期间电网投资稳步扩大，特高压发展持续推进；公司特高压、高性能特种导线等高端产品突出，营收稳健增长，截至2023年8月28日，公司电网建设在手订单约120亿元，贡献稳定基本盘。 海洋业务提供长期增长动能，海外市场广阔。1）国内海风建设逐步回暖：随外部环境好转，2023年下半年以来江苏、广东、山东等多地海风加速核准、招标，预计年底海风需求迎来向上拐点，2023-2025年国内海风新增装机量有望达到8/12/14GW。公司是国内领先的海缆海工供应商，坐拥江苏、广东以及山东生产基地，海缆产能储备达百亿元，订单份额国内第二，充分享受回暖红利；2）欧洲高端海缆市场空间广阔：近日欧盟将2030年可再生能源发电目标提高至42.5%，欧洲各国2030年海风规划目标高达150GW，海外供应端产能紧缺，中国厂商机会大。中天科技海外高端海缆经验丰富，领先进行资源布局，2023年至今已陆续斩获丹麦Baltica2海上风电项目、德国波罗的海Gennaker海上风电项目、沙特、缅甸、巴西以及墨西哥湾等项目，订单金额合计超40亿元。 光储景气高企，进入放量期。1）光伏：公司具备丰富光伏项目经验，21年中标如东滩涂资源，光伏总包产值有望超过300亿元，带动新能源产业链全面提速；2）储能：公司可提供储能一站式解决方案，储能业务前景可期； 截至2023年8月28日，公司新能源业务在手订单约30亿元。 风险提示：原材料价格上涨；海风装机不及预期；光纤光缆价格下降。 投资建议：下调2023-2025年盈利预测，维持“买入”评级。 考虑到海风推进节奏以及宏观经济环境等影响，我们下调2023-2025年公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为36/40/47亿元（下调前为38/48/61亿元），对应PE分别为14/13/11倍，估值处底部区间。看好公司海洋板块+新能源业务弹性和线缆及光通信业务稳定性，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 公司概况：海缆领军企业，光储通信景气高企 立足通信、电力、海洋、新能源产业，多元产品布局齐驱并进 江苏中天科技股份有限公司成立于1992年，起家于光纤通信，1999年进入海洋装备领域，是海缆输电业务领军行业，并向多家风力发电公司提供海上风电总包项目；2000年进入电网领域；2011年布局新能源业务，经过多年发展，逐渐形成了以光通信、电力和海洋装备为优势产业，同时纵横布局新能源、新材料、工业互联网的产业链版图。 图1：中天科技历史大事沿革 纵横布局深度转型，几大板块同时发力 公司重点布局光通信、海洋系列、电力和新能源几大业务板块。在保证原有产业的领先优势基础上，持续挖掘市场机遇，同时横向转型其他新兴产业。 图2：公司主要业务布局框架 在通信产业，公司重点布局光通信产业，主要产品包括各种预制棒、光纤、光缆，ODN、天线及射频电缆类、有源终端、光收发器、数据中心、高性能原材料等产品以及工程咨询、设计、施工及集成服务，并成功在移动、电信、联通等运营商客户部署和运营； 在电力产业，公司产品包括OPGW、特种导线、架空绝缘导线、电缆配件及相关附件，提供电力工程与服务等。在输电产品、配电产品领域技术都保持领先水平； 在海洋装备产业，公司已经完成了海洋油气勘探开发、洲际能源互联互通、水下特种通信、海上风电系统、风电场全寿命周期维护全产业链布局并不断巩固完善，海缆技术稳居国内领先，进一步开拓国际高端市场； 在新能源产业，公司组建“光伏产业”和“储能产业”双链条。在光伏领域，主打光伏背板、氟膜等封装材料，提供光伏电站项目设计、设备成套、工程总包、电站运维等一揽子服务；在储能领域，向通讯供应基站提供后备电源电源系统，并承接了多项重大工程项目。 表1：公司几大业务板块布局及占比 图3：公司5G移动通信基站场景 图4：公司分布式光伏发电系统解决方案 图5：公司海缆系统解决方案 图6：公司电力传输解决方案 图7：公司超导系列产品 员工持股提高公司凝聚力。2021年8月，公司发布第一期员工持股计划，参与人数1600人，通过二级市场集中竞价购入875.88万股，占公司总股本的0.29%，交易均价约为8.34元/股，总金额7305.47万元，锁定期12个月。我们认为员工持股计划将进一步完善公司的薪酬激励体系，提高员工的凝聚力和公司竞争力。 股权架构清晰，高管团队在公司任职多年稳定性高 中天科技的控股股东为中天科技集团有限公司，穿透后实际控制人为薛济萍先生。 截至2023年中报，中天科技集团持有公司22.68%股份，薛济萍持有中天科技集团有限公司65%股权。 图8：公司股权架构（截至2023年中报） 表2：公司前十大股东（截至2023年中报） 管理团队稳定，产业经验资源丰富。公司董事长兼实际控制人薛济萍先生，自1999年期任职于公司，曾任江苏中天科技股份有限公司董事长、总经理，2013年至今任中天科技董事长。公司CEO陆伟先生，2001年加入公司，历任上海中天铝线有限公司总经理，中天科技电网事业部总经理，2013年起担任中天科技总经理。此外，公司多名高级管理人员大多具有近20年在中天科技从业经历，熟悉公司企业文化，管理架构稳定。公司高层多年丰富的从业经验和领先的行业背景，能保证公司决策的专业性、前瞻性。 表3：公司前十大股东（截至2023年中报） 主营业务收入稳定增长，业务结构持续改善 主营业务保持稳定增长，业务结构持续改善。2013-2021年公司总营收稳健增长，年均复合增速达27.1%，其中2022年公司总收入为402.71亿元，同比-12.8%，主要系受大幅剥离商品贸易业务影响（同比-81.5%）。2013-2022年除商品贸易业务外营收年均复合增速达24.2%，其余主营业务保持稳健增长。从收入结构上看：2022年公司制造业营收超过370.52亿元，占比93%（其中：光通信及网络收入91.38亿元，占比23%；电力传输收入122.77亿元，占比30%；海洋系列产品收入73.23亿元，占比18%；新能源业务收入32.92亿元，占比8%；铜产品收入50.23亿元，占比12.5%）。 图9：中天科技总营业收入及同比增速 图10：2022年末中天科技收入结构 海洋业务短期受影响，新能源和光通信业务有望保持增长。从产品应用领域来看，2014-2021年公司海洋系列产品保持较快的增长，年平均增速超61%，高于公司整体业务增速。2022年受海风建设缓慢，海洋业务营收同比-22%，随着“十四五”加快海风建设，未来公司海洋业务有望持续保持高增长。公司新能源业务进入放量期，2022年同比+58%。光通信业务受行业波动影响，2022年同比+22%。电力传输整体保持稳健增长，同比+10%。 图11：中天科技收入结构 图12：中天科技主营业务同比增速 高毛利产品占比不断提升，公司整体毛利率持续提升。受益于公司业务结构调整，公司近几年整体毛利率水平稳中有升，2022年整体毛利率为18.3%。从产品类别上看，制造整体的毛利率平均毛利率18.9%，大幅高于贸易产品毛利率0.73%。随着制造业类别产品占比提升，公司整体的毛利率预期将持续改善。 从具体的产品种类来看，受竞争加剧影响，公司海洋系列毛利率近年来有所下降，2022年海洋系列毛利率33.8%，仍位居首位；2022年公司光通信及网络产品、电力传输、铜产品的毛利率均有改善，分别为24%、15%、11%以及5%；2022年新能源业务毛利率降低4ppt至11%。 图13：中天科技毛利润及毛利率 图14：不同产品毛利率情况 2021年公司盈利能力受高端通信业务大额减值拖累。净利率方面，2021年公司净利润同比-88%，净利率为0.61%，主要系公司当年高端通信业务上游大供应商浙江鑫网与下游大客户航天神禾同时出现异常情况。截至2021年6月30日，公司合并口径下预付款项21.35亿元对应原材料供应商交付不及预期、应收账款5.12亿元逾期、扣除收到的预收款项后剩余未交付存货货值11.07亿元。因客户航天神禾财务状况恶化，无力偿还欠款以及供应商浙江鑫网无继续交付能力，2021年公司累计计提高端通信相关资产减值累计约36.78亿元影响（影响归母净利润30.2亿元），剔除此影响后，公司净利率达到7%以上，保持平稳增长；2023年上半年公司净利率同比提升1.6ppt至10%，净利率持续向好。 图15：中天科技净利润及同比增速 图16：中天科技净利率 海洋板块：国内海风回暖，海外市场空间大 国内：海风建设重新迈入快车道，新增装机量恢复持续增长 2023年海风建设逐步回暖，新增装机量恢复稳定增长。近年来，我国海上风电建设快速增长，2021年受国家补贴退坡影响，海上风电出现“抢装潮”，根据国家能源统计局数据显示，2021年我国海上风电新增装机容量为16.9GW，同比高增452.3%，累计装机26.5GW。2022年受外部环境影响海上风电部分项目交付施工推迟，新增装机量同比-70.1%，2023年由于各省加快建设“十四五”规划，我国海风建设有望重新迈入快车道。 图17：中国海上风电装机量及预测 各省海风规划达274GW，海风竞配加速推进。目前国内各省海风规划总容量达274.3GW，十四五期间规划新增规模超56GW。其中山东、江苏、广东、福建为海风重点建设省市，规划总容量为别为35/40.7/89/50GW。此外自海风平价以来，我国已有江苏、上海、辽宁、福建、广西、海南、天津和广东8省启动共41.6GW海风竞配，2023年以来广东、福建海风竞配快速推进，进一步提升海风景气度。 表4：“十四五”期间我国各省海上风电规划 图18：中国平价海上风电竞配情况（截至2023年8月） 2023年下半年各省加速海风建设。2023年上半年受重大海风项目开工进度推迟影响，行业交付量保持平稳态势，2023年下半年以来江苏、浙江、广西、山东以及广东等多地海风在核准、招标各方面均有进展，如9月江苏三峡大丰800MW项目开启招标，计划10月15日开工；国信大丰850MW用海使用权公示；江苏5个深远海海上风电项目合计5.8GW开启前期工作；江苏龙源射阳100万千瓦海上风电项目获核准批复；广东青州六项目提交用海审批有望年内开工，明阳500MW获核准；广西钦州900MW获核准，浙江舟山1.4GW获核准。预计年底前各省招标、开工有望加速集中释放。 表5：2023年1-8月海缆招标不完全统计 海外：海缆市场规模起量，欧洲高端市场潜力巨大 全球海风装机起量，欧洲成为第二大主流市场。根据全球风能理事会(GWEC)数据显示，全球海上风电新增装机量预计将从2022年的8.8GW增长到2027年的33.6GW，CAGR30.8%。其中欧洲由于海洋资源十分丰富，波罗的海、北海、地中海及黑海区域海风项目集中，成为除亚洲市场外全球海风第二大主流市场。根据GWEC的不完全统计，欧洲的海风潜在开发量接近8TW，截止2022年，欧洲海上风电装机总容量仅达30.3GW，开发量不到0.4%，潜力巨大。 图19：全球分区域海上风电装机量及预测 欧洲2030年可再生能源发电目标提高至42.5%，各国制订宏伟海风目标。新冠疫情、极端天气以及俄乌战争的影响加速了欧洲的能源转型之路。2023年9月25日，欧洲议会批准了最近的《可再生能源指令》，将到2030年欧洲的可再生能源发电份额从32%提高到