10月行业比较月报：组合年初至今较股票型基金+11.5%，本月关注顺周期和消费

策略专题报告/2023.10.09 组合年初至今较股票型基金+11.5%，本月关注顺周期和消费 ——10月行业比较月报 证券研究报告 分析师李美岑 SAC证书编号：S0160521120002 limc@ctsec.com 分析师王亦奕 SAC证书编号：S0160522030002 wangyy01@ctsec.com 相关报告 1.《【财通策略】全球资金回流股市117亿美元——全球资金观察系列七十七》2023-10-08 2.《收获的季节——四季度市场观点》2023-10-08 3.《科创50估值为4.7%分位数——全球估值观察系列七十二》2023-10-07 核心观点 美元、美债持续新高压制全球股市，9月A股整体横盘震荡，但国内宏观改善预期正在发酵。强势油价以及联储鹰派表态下，美元指数一度涨至106.7触及年内新高，美债再度升至4.61%，创下2007年11月以来新高，包括美股、A股在内的全球风险资产均出现不同程度调整。国内经济数据释放积极信号，多项数据出现明显改善，同时稳增长政策继续发力，房地产市场和资本市场预期迎来边际改善。 9月组合较沪深300超额+0.7%，年初至今累计收益较股票型基金超额+11.5%，机械基础件、黄金珠宝、北斗领涨组合。针对传统行业比较所忽视基本面外因素造成“景气失灵”问题，“景气+”四维行业比较模型结合景气、流动性、估值和资金筹码四个维度进行构建。9月“景气+”四维行业比较组合收益-1.3%，较沪深300超额+0.7%、股票型基金指数超额 +0.6%。当月组合领涨的三个行业为机械基础件（+2.1%）、黄金珠宝 （+1.1%）、北斗（+1.1%）。年初至今，行业比较组合累计收益为-0.4%，较股票型基金超额+11.5%，较沪深300全收益超额+3.4%，较万得全A超额 +2.1%。该累计收益在偏股基金中位居前19%。 三重催化，看多四季度。过去2个月国内的经济和政策都有明显拐点迹象，在此市场底部时点，我们判断“稍安勿躁，Q4是收获的季节”，三重利好叠加。第一、国庆期间，面对4.8%极为强势的美债利率，人民币企稳迹象明显，而超调的美债利率回落、美联储结束加息尘埃落定时，全球市场将如释重负、开启回升，Q4人民币资产可能否极泰来，当下“万事俱备，东风也不远了”。第二、中美近期持续暖风，多数党来访、成立经济领域工作组等，边际上改善有望在11月中APEC会议前看到。第三、10月份步入3季报公布期，全A非金融盈利增速有望从底部回暖，较上半年-9%预计将改善。三重利好，提升市场积极布局窗口期，四季度迎来收获季节。配置层面：1）城中村改造受益，关注开工端的钢铁玻璃水泥等；2）油气板块，“供给+需求+库存”共振；3）新能源车高景气，关注新能源车、零部件、智能驾驶等；4）TMT合力方向，关注华为产业链和数据要素。 10月组合主要关注顺周期和消费相关行业，推荐行业数量9个：轮胎、工程机械、白色家电、家具家居、纺织服装、一般零售、白酒Ⅱ、纺织服装设备、北斗。 风险提示：核心假设不当风险；历史经验失效风险；海外冲击超预期等。 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1回顾：9月市场承压，经济数据向好3 2年初至今行业组合较股票型基金超额+11.5%5 3看多四季度，10月组合关注顺周期和消费7 4风险提示9 图表目录 图1.9月全球重要指数多数收跌，上证指数、深证成指涨跌幅分别为-0.3%、-3.0%3 图2.美元指数涨至106.7触及年内新高，美债再度升至4.61%3 图3.8月份工业企业利润同比增长17.2%，社零总额同比较上个月回升2.1个百分点4 图4.8月制造业PMI环比上升0.4个百分点，生产指标和新订单指数显示供需端均回暖4 图5.景气、流动性、估值和资金筹码是“景气+”四维行业比较框架的主要构成6 图6.年初至今，组合累计收益达-0.4%，较股票型基金超额收益+11.5%7 表1.稳增长政策继续发力4 表2.2023年9月行业组合收益为-1.3%，较股票型基金指数超额+0.6%6 表3.2023年10月行业组合关注顺周期和消费9 表4.2023年10月行业组合筛选过程9 1回顾：9月市场承压，经济数据向好 美元、美债持续新高压制全球股市，但国内宏观改善预期正在发酵，A股9月整体横盘震荡。强势油价以及联储鹰派表态下，美元指数一度涨至106.7触及年内新高，美债再度升至4.61%，创下2007年11月以来新高，包括美股、A股在内的全球风险资产均出现不同程度调整。随着工业企业利润、社零以及社融等国内8月主要宏观数据出现改善，以及中美成立工作组等事件催化，人民币顶住海外压力收复7.3，市场信心有所修复。 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 -3.0 -4.0 -5.0 -6.0 图2.美元指数涨至106.7触及年内新高，美债再度升至 4.61% 图1.9月全球重要指数多数收跌，上证指数、深证成指涨跌幅分别为-0.3%、-3.0% 9月涨跌幅（%） 2.3 1.5 0.7 -0.3 -1.7-2.3-2.5 -3.0-3.1-3.5-3.5-3.5-3.6 -4.9 -5.8 5.0 4.8 4.6 4.4 4.2 4.0 3.8 3.6 3.4 3.2 3.0 美国:国债收益率:10年（%）美元指数,右轴 108.0 106.0 104.0 102.0 100.0 98.0 2023-01-02 2023-01-16 2023-01-30 2023-02-13 2023-02-27 2023-03-13 2023-03-27 2023-04-10 2023-04-24 2023-05-08 2023-05-22 2023-06-05 2023-06-19 2023-07-03 2023-07-17 2023-07-31 2023-08-14 2023-08-28 2023-09-11 2023-09-25 96.0 数据来源：Wind，财通证券研究所数据来源：Wind，财通证券研究所 近期数据显示经济企稳修复。8月份工业企业利润同比增长17.2%，实现自去年下半年以来首次正增长。制造业PMI环比上升0.4个百分点；结构上，生产指标和新订单指数显示供需端均回暖，特别是新订单指数重回扩张区间。此外，社会消费品零售总额同比较上个月回升2.1个百分点，消费需求亦有所好转。8月份新增社融、新增人民币贷款均实现同比多增，显示融资需求逐步修复。房地产开发投资和商品房销售数据暂低，显示地产景气度尚待恢复。在近期积极政策持续发力下，关注后续销售方面是否出现实质性改善。 图3.8月份工业企业利润同比增长17.2%，社零总额同比较上个月回升2.1个百分点 图4.8月制造业PMI环比上升0.4个百分点，生产指标和新订单指数显示供需端均回暖 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 工业企业:利润总额:当月同比（%）社会消费品零售总额:当月同比（%） 70.00 65.00 60.00 55.00 50.00 45.00 40.00 35.00 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 30.00 制造业PMI制造业PMI:新订单制造业PMI:生产 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 数据来源：Wind，财通证券研究所数据来源：Wind，财通证券研究所 政策端，稳增长政策继续发力。房地产政策方面，各地具体措施仍在持续优化，例如广州于9月20日实施限购松绑，成为首个松绑的一线城市。地产市场需求在持续的政策催化下或将迎来边际改善。活跃资本市场方面，国家金融监管总局发布《关于优化保险公司偿付能力监管标准的通知》，为险资入市进一步打开空间。央行在本月进行了两次降准操作，包括9月15日起下调金融机构外汇存款 准备金率2个百分点，以及9月15日降低存款准备金率0.25个百分点，融资成本继续“稳中有降”。 表1.稳增长政策继续发力 9月1日 为提升金融机构外汇资金运用能力，央行决定，自9月15日起下调金融机构外汇存款准备金率2 个百分点至4%。外汇存款准备金率是指金融机构交存央行的外汇存款准备金与其吸收外汇存款比率。 9月1日北京、上海官宣执行“认房不认贷”政策。至此，四大一线城市全部落实“认房不认贷”政策，目前全国已有十几个地方提出实施该政策。 9月4日国家发改委宣布设立民营经济发展局，释放出重视民营企业、提振发展信心的强烈信号。 财政部、税务总局等多部门宣布延续多项税费优惠政策，相关政策执行至2027年底。政策明确， 9月4日 9月10日 9月14日 9月26日 对符合条件的从事污染防治的第三方企业减按15%的税率征收企业所得税；继续对内资研发机构 和外资研发中心采购国产设备全额退还增值税。 国家金融监管总局发布《关于优化保险公司偿付能力监管标准的通知》，引导保险公司支持资本市场平稳健康发展。对于保险公司投资沪深300指数成分股，风险因子从0.35调整为0.3；投资科创板上市普通股票，风险因子从0.45调整为0.4。对于保险公司投资公开募集基础设施证券投资基金（REITS）中未穿透的，风险因子从0.6调整为0.5。《通知》要求保险公司加强投资收益长期考核，在偿付能力季度报告摘要中公开披露近三年平均的投资收益率和综合投资收益率。 央行表示，当前我国经济运行持续恢复，内生动力持续增强，社会预期持续改善。为巩固经济回升向好基础，保持流动性合理充裕，决定于9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点 （不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。 沪深交易所正式发布通知，落实证监会进一步规范股份减持行为的监管要求，就破发、破净以及分红不达标等标准进行明确，从严认定不得减持的情形。同时，北交所修订减持指引，进一步规范关键少数减持行为，并明确暂不将减持限制与分红情况挂钩。 数据来源：Wind、中国人民政府网、国资委、新浪财经等，财通证券研究所 2年初至今行业组合较股票型基金超额+11.5% 我们在4月9日发布的《行业配置如何避免“景气失灵”？》提出，传统的行业比较将市场表现等同于行业的高景气，忽略了包括内外部资金流动性、投资者结构等在内的基本面以外的因素对股价造成的影响。因此基于DDM模型，我们从景气出发，结合流动性、估值和资金筹码（交易拥挤度和趋势）三方位对筛选出的景气行业予以择优，建立了新的四维行业比较模型框架。1）景气维度是基石，客观财务数据+主观预期变化是衡量景气度的核心抓手；2）流动性维度，利率和汇率波动，对于内外资定价权不同的行业影响不一；3）估值维度，控制估值水平能够有效提升行业组合的胜率和赔率；4）资金筹码维度，拥挤度“预警”，趋势“加油”。 “景气+”四维行业比较组合为月频调仓：根据上月末观测到的各项指标数值，在月初首个交易日开盘买入、在月末收盘卖出。具体流程上： （1）首先筛选出景气度指标为正的行业； （2）其次，考虑行业对内外部流动性的敏感度，在流动性变动情况下因流动性敏感受冲击较大的行业将被剔除； （3）随后考虑行业的估值情况，对高估值的行业予以剔除，此时得到非高估值的经流动性调整后