大宗商品宏观&中观周度观察：欧美经济边际分化，国内工业企业利润边际改善

欧美经济边际分化，国内工业企业利润边际改善 ——大宗商品宏观&中观周度观察20231008 宏观与商品策略研究团队 研究员 张⽂ 从业资格号F3077272投资咨询号Z0018864zhangwen@citicsf.com 屈涛 从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com 刘道钰 从业资格号F3061482投资咨询号Z0016422liudaoyu@citicsf.com 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 节假日期间，美联储整体发言偏鹰，其中美联储理事及2023票委对于未来货币政策路径发言相对审慎：1）美联储理事鲍曼：如果数据表明通胀进展停滞或恢复到2%的速度过慢，我仍愿意在未来会议上支持加息。进一步提高利率并将其维持在限制性水平上一段时间可能是合适的。2）美联储威廉姆斯：美联储的利率已达到或接近峰值水平。认为有足够的迹象表明通胀压力正在减弱。3）美联储古尔斯比：尚未决定在下次会议上采取何种行动。4）美联储卡什卡利：仅仅因为油价上涨并不足以支持进一步加息。预计美联储明年将保持利率稳定。美联储非2023票委发言直白激进：1）美联储梅斯特：可能需要在2023年再次加息，并保持一段时间。美联储可能已经接近或达到利率目标的峰值。如果当前经济形势持续，很可能在下次会议上支持加息。2）美联储博斯蒂克：预计下一步行动是在明年年底将进行一次25个基点的降息。当前市场预计11月美联储“按兵不动”概率为70%。 美国9月制造业非制造业PMI靠拢荣枯线。美国9月ISM制造业PMI49（预期47.7，前值47.6）；9月ISM非制造业PMI53.6，（预期53.6，前值54.5）。制造业PMI数据受到自2022年7月以来最快的生产增长以及工厂就业扩张的提振，新订单指数虽然仍处于萎缩水平，但也升至一年多高点。其中对新订单增长主要拉动行业为杂项制造、食品烟草、非金属矿物产品；对生产主要拉动行业为初级金属、杂项制造、食品烟草。非制造业新订单大幅收缩拖累整体PMI，而物价PMI韧性或显示非制造业面临滞胀风险。此外，美国8月耐用品订单月率0.2%，预期-0.50%，前值-5.20%。细分中国防新订单大幅增长，运输订单持平，核心新订单温和增长。 抵押贷款利率高位拖累地产需求增长，8月美国新屋、成屋销售不及预期。美国8月新屋销售总数年化67.5万户，预期70万户，前值71.4万户。8月新屋销售年化月率-8.7%，预期-2.20%，前值4.40%。美国8月成屋销售总数年化404万户，预期410万户，前值407万户。美国地产前期触 底反弹，需求回暖叠加成屋低库存边际收紧美国地产基本面，支撑美国房价再度上涨。随着美联储鹰派态度支撑美债长端利率，30FRM创新高，新屋购买成本占收入百分比触及年内高点，地产需求端再度承压。 专业与商业服务新增带动美国8月职位空缺超预期。美国8月JOLTs职位空缺961万人（预期880，前值882.7）。细分中专业商业服务录得显著职缺增长，制造业、教育保健及医疗行业录得职缺正增长；贸易运输、零售、休闲酒店、餐饮业职位空缺下降。尽管单一行业超预期发展，美国总体职位空缺仍然保持下行趋势。此外，从劳工流动情况来看，8月裁员与离职率持平前值，劳工流动边际停滞，8月职缺超预期增长并未引发劳工流动。 9月新增非农超预期，劳动力市场松紧基本持平。美国9月季调后非农就业人口33.6万人，预期17万人，前值18.7万人，9月新增非农人数突破前期下行趋势。9月失业率3.8%，劳动力参与率62.8%，失业率与劳动力参与率持平，劳动力市场松紧程度持平。新增就业细分当中，休闲酒店业就业增长亮眼，其余服务业、制造业均录得不同程度就业增长。信息业9月再度裁员，力度边际减弱。9月商品生产工时下滑，服务生产工时持平。9月商品生产工时由前值40.6回落至40.5小时；服务生产工时维持32.6小时。商品生产人员薪资9月环比持平0.21%，服务生产人员薪资变比边际加速至0.4%。 9月欧元区通胀超预期降温；服务业带动9月欧元区PMI边际改善，欧元区经济前瞻仍处收缩区间。欧元区9月CPI年率初值4.3%（预期4.50%，前值5.20%）。欧元区9月核心CPI年率初值5.5%（预期5.7%，前值6.2%）。欧元区9月综合PMI初值47.1（预期46.5，前值46.7）。制造业PMI初值43.4（预期44，前值43.5）。服务业PMI初值48.4（预期47.7，前值47.9）。9月欧元区收缩持续，但增速边际改善。总体来看，欧元区制造业服务业需求环境仍在恶化，制造业持续拖累欧元区经济前瞻，服务业对经济正向支撑出现松动；内需疲软的同时出口订单下降，挤压订单快速下降。9月通胀超预期降温+经济前瞻持续承压料使欧央行鹰派态度松动。 社融：新增社融不及预期，居民部门信贷走弱。7月新增社融5282亿元，不及市场预期的1.1万亿，同比少增2503亿；新增人民币贷款3459亿元，同比少增3498亿元，达到近年同期最低。7月社融和信贷数据不及预期主因为：（1）信贷数据在银行二季度冲量后季节性回落；（2）地产销售低迷、居民提前偿贷等导致居民部门新增贷款明显回落。 财政：收入增速放缓，支出跌幅扩大。总的来看，2022年留抵退税高峰已过，低基数效应逐渐减退，叠加经济复苏的边际放缓，7 月财政收入继续回落。财政端支出主要偏向于教育、社保和就业，基建相关支出增速放缓，债务付息也保持高增长。 地产：投资边际转弱，竣工依旧高增。地产投资转弱主要是因为：1）地产企业现金流偏紧现象维持，拿地意愿不足，7月新开工同比再度回落；2）7月商品房销售较6月复合同比继续转弱，居民脉冲式购房需求释放后，刚需和改善需求不足。预计在“房住不炒”的大背景下，地产在今年的主要责任是“保民生、保稳定”。 通胀：消费市场继续恢复，8月CPI同比由降转涨。猪价上行叠加油价走强，带动CPI环比继续回升。8月畜肉类价格走高，牛羊肉持平或偏弱，猪价涨幅较强。预计未来国内需求继续恢复，CPI同比维持在正区间。但目前国内经济复苏边际放缓，地产下行、内需不足和出口承压的风险仍在，仍需期待后续稳经济政策力度的加大来支持国内需求恢复。受原油价格上涨、部分行业需求改善等影响，8月PPI同比降幅收窄，环比由降转涨。6、7月多数大宗商品价格显著回升，上游大宗价格的抬升向中下游工业企业出厂价格传导，叠加去年PPI仍在低位，预计9月PPI降幅收窄。 工业企业利润边际改善。1—8月份，全国规模以上工业企业实现利润总额46558.2亿元，同比下降11.7%，降幅比1—7月份收窄3.8个百分点。规模以上工业企业实现营业收入84.33万亿元，同比下降0.3%。产成品存货6.15万亿元，增长2.4%。本次的好转是一个触底回升的信号，但是其持续性仍需持续关注实际需求的情况。8月工业企业利润数据反映目前工业企业或能开启补库周期，关注近期 拉动内需政策能否推动内生动能进一步改善。3 建筑业景气度跟踪：边际改善，但仍偏弱 房地产：弱稳。新房与二手房成交剔除节日因素后总体平稳，但仍偏弱。 建筑业（施工）需求——螺纹与水泥：螺纹表观消费仍明显弱于去年；节日因素导致水泥出库量减少。 建筑业（竣工）需求——玻璃与PVC：过去两周(9月23-10月6日)，玻璃库存变化较小，剔除节日因素玻璃表观消费变化不大。节前一周，PVC表观消费显著增加，库存下降；国庆期间，PVC表观消费回落，库存上升。 基建中观高频跟踪：节前一周，石油沥青开工率回落1.0个百分点；铜杆开工率提高10.5个百分点至79.4%，需求可能阶段性好转；球墨铸铁管加工费环比持平。 挖机与重卡：销量偏弱。8月挖机销量同比-27.5%（前值-29.7%），印证地产与基建整体偏弱。 制造业景气度跟踪：继续改善 PMI：继续改善。9月制造业PMI回升0.5个百分点至50.2%。 发电量：同比回升。节前一周，电厂煤耗高于去年同期。9月中旬全口径发电量环比0.7%，同比6.4%（前值1.9%）。 汽车：加快增长。9月1-24日，乘用车市场零售125.6万辆，同比去年同期增长13%，较上月同期增长6%。促进汽车消费的政策以及车企降价促销拉动乘用车销量同比增长，预计未来几个月乘用车销售平稳增长。 出口：弱稳。节前一周中国出口集装箱运价指数环比下跌2.3%；9月越南出口环比回落，但同比由降转增。 总结：继续改善，但仍偏弱 商品房销售季节性波动总体弱稳，土地成交仍较弱，房地产仍偏弱。 基建指标有所改善，但整体不强。 PMI显示制造业进一步改善，出口弱稳。 4 第一部分大宗商品海外宏观分析 海外总览欧美经济边际分化，联储表态偏鹰美国宏观&中观美国非农超预期，制造业PMI改善欧洲经济欧元区通胀降温，经济前瞻仍承压 日本经济日本央行维持利率不变，暂未释放转向信号 瞻仍处收缩区间。9月通胀超预期降温与经济前瞻持续承压料使欧央行鹰派态度松动。 全球制造业PMI 法国44.246 意⼤利46.845.4 爱尔兰49.650.8 希腊50.352.9 西班牙47.746.5 澳⼤利亚51.548 英国44.343 日本48.549.6 45.1 44.5 47 53.5 47.8 48.2 45.3 49.6 46 43.8 47.3 51.8 48 50.1 46.5 49.8 45.745.647.3 45.946.851.1 47.548.649.7 51.552.452.8 48.44951.3 51.653 47.147.8 50.6 49.5 48.5 47.9 49.2 47.450.5 5250.4 51.350.1 51.749.2 50.748.4 50.648.5 49.347 47.748.9 49.2 48.5 48.7 47.2 46.4 47.5 45.3 48.9 48.3 48.4 48.7 48.4 45.7 48 46.5 49 47.247.7 46.548.3 51.451.5 48.149.7 44.749 49.850.9 46.248.4 50.750.8 海外总览：欧美经济边际分化，联储表态偏鹰 美国方面，节假日期间美联储整体发言偏鹰，其中美联储理事及2023票委对于未来货币政策路径发言相对审慎。受美国非农数据影响，当前市场预计11月美联储“按兵不动”概率由81降至70%。美国9月季调后非农就业人口33.6万人，预期17万人，前值18.7万人，9月新增非农人数突破前期下行趋势。9月失业率3.8%，劳动力参与率62.8%，失业率与劳动力参与率持平，劳动力市场松紧程度持平。美国9月制造业非制造业PMI靠拢荣枯线：制造业PMI数据受到自2022年7月以来最快的生产增长以及工厂就业扩张的提振，新订单指数虽然仍处于萎缩水平，但也升至一年多高点，非制造业新订单大幅收缩拖累整体PMI，而物价PMI韧性或显示非制造业面临滞胀风险。抵押贷款利率高位拖累地产需求增长，8月美国新屋、成屋销售不及预期。美国30FRM利率创新高，新屋购买成本占收入百分比触及年内高点，地产需求端再度承压。欧洲方面，9月欧元区通胀超预期降温；服务业带动9月欧元区综合PMI边际改善，欧元区制造业、经济前 制造