国庆假期全球资产表现回顾：国内景气修复，海外波动加剧

分析师李美岑 SAC证书编号：S0160521120002 limc@ctsec.com 分析师张日升 SAC证书编号：S0160522030001 zhangrs@ctsec.com 联系人张洲驰 zhangzc@ctsec.com 相关报告 1.《国内数据逐步验证中——“美”周市场复盘（9月第5周）》2023-09-30 2.《加仓，持股过节--A股策略专题报告(20230924)》2023-09-24 3.《外部扰动暂告段落——“美”周市场复盘（9月第4周）》2023-09-24 证券研究报告 投资策略报告/2023.10.06 国内景气修复，海外波动加剧 ——国庆假期全球资产表现回顾 核心观点 国庆资产表现（10.2-10.5）：全球股市&大宗下跌，行业看科技更坚挺： 股市：1）全球：整体下跌，美股相对坚挺，其中标普500/纳指/H股/金龙分别下跌0.7/0.0/3.3/3.4%。2）港股：整体下跌，必选和科技更坚挺，周期（材料、能源）表现较弱。3）美股：相对分化，通信和科技上涨，能源表现较弱。 大类：1）汇率：整体波动小，美元指数小幅上升0.1%。2）利率：10年美债触顶回落整体上涨13BP，欧债涨幅达11.6BP。3）商品：整体下跌，金/铜/油下跌1.7/4.6/8.7% 国内生产延续复苏态势，政策处在加码窗口。1）国内9月景气继续回暖，制造业 PMI连续3个月上修，且本月升至50以上，非制造业PMI也触底回升。历史前5次制造业PMI连续2月回升+破50后，股市基本触底回升。2）国内消费：旅游人数和收入均增加：整体数据看，8日假期出游总人次达8.26亿人次，较22/19年分别增长71/4%；收入达7534亿元，较22/19年分别增长130/2%。票房偏弱：国庆日均票房为 21年6成，而春节/五一约21年9成。3）假期前夕地产政策继续发力：节前深圳调整优化个人住房贷款利率下限，宁波全面取消限购政策，力促节后成交回升。 海外环境是市场焦点，美债利率、原油剧烈波动。 美债：利率冲高回落，4.8%创08年以来新高。1）9月以来美债：美债一度上涨超70BP中上旬交易加息预期上涨26BP，下旬到10月3日期限利差修复上涨46BP至4.81%触顶，之后回落至4.7%。2）美债供给增加+景气回升是近期期限利差修复主因。美债供给超预期：7月来美债发行规模和发行利率超预期。景气先升后降：9月制造业PMI超预期，后2日美债上行22BP。之后非制造业PMI和ADP就业下行，美债触顶回落。原油：近3月上涨27%至95美元/桶，后单日急剧下跌超5%。1）7-9月油价受供给端驱动：沙特宣布减产且每月初宣布继续减产，供给压力下原油一度涨至95美元/桶新高。2）10月初，油价需求博弈增加：汽油周度库存上涨3%，叠加非制造业PMI下行，市场开始担心长期需求有限，油价触顶回落。 事件：美国政府关门再起波澜，中美关系持续升温。1）9月底美国政府资金接近耗尽一度面临关门；虽然两党最后压线达成协议，但主导妥协的众议院院长、共和党人麦卡锡随即被罢免。两党分歧加深背景下，后续政府关门概率提升、美债评级可能下调这也是美债利率抬升因素。2）10月6日白宫表态寻求中美领导人APEC会面，中美关系继经济/金融工作组成立后继续回暖。 展望：美债利率和油价冲高反映美国复苏预期抬升，景气&通胀仍是影响联储加息乃至全球资本市场的主要变量。1）我们在半年度策略《运动战，向上磨》判断海外需求复苏、美债利率上行可能是下半年最大超预期，当下有所验证。2）近期数据分化，又到景气博弈节点：制造业PMI和非制造业PMI走势相反，JOLTS/非农和ADP就业相反，交易景气下市场波动增加，仍需关注上行风险，后续可观察CPI验证。3）联储加息路径看，市场仍预期年内小概率加息，上半年降息概率低。 节后市场：苦尽甘来，收获金秋，布局周期和成长。 1）国内经济内生持续修复，政策进入加码期：国内景气和国庆消费数据修复，同时地产等政策逐步落地。2）强势美元和美债利率的压制进入到尾声：联储会议后市场基于高景气调整长期美债，当前美元美债触顶回落，本轮调整或已到位。3）周期是黑马胜负手，成长是反弹急先锋。周期：政策加码+城中村改造/地产政策落地均受益，关注金融地产链（开工端钢铁、旧改的防水建材）成长：长期产业景气领先，短期超跌反弹/产业新增催化（微软AI平台等），板块关注数据要素、算力、金融软件、华为产业链。 风险提示：美联储加息超预期、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1国内：生产延续复苏态势，政策处在加码窗口3 2海外：美债利率、原油剧烈波动4 3大类资产&港股：全球资产承压，行业看科技坚挺5 4风险提示6 图表目录 图1.制造业/非制造业PMI触底回升3 图2.制造业连续2月回升+突破50后，A股大概率上涨3 图3.客流：部分省市已超19年水平（截止前3日）3 图4.收入：部分省市已超19年水平（截止前3日）3 图5.票房：国庆日均票房接近21年水平的6成4 图6.美国景气：制造业回升，服务业下降4 图7.油价：供给侧预期基本计入，需求侧担忧压制油价4 图8.10年美债抬升，期限利差回升是主要变化5 图9.市场加息预期变化较少：年内加息概率低于40%5 图10.全球大类资产表现汇总：汇率>发达股市>新兴股市>大宗5 图11.全球股指：整体承压，美股坚挺6 图12.港股：必选和科技坚挺，周期承压6 图13.美股：科技领跑，周期承压6 图14.利率：假期美/日/欧债上涨13/3/12BP6 图15.汇率：美元/日元升值6 图16.大宗商品：原油下跌超8%6 1国内：生产延续复苏态势，政策处在加码窗口 国内9月景气继续回暖，制造业PMI连续3个月上升，且本月升至50%以上，非制造业PMI也触底回升。历史前5次制造业PMI连续2月回升+破50后，股市基本触底回升 图1.制造业/非制造业PMI触底回升图2.制造业连续2月回升+突破50后，A股大概率上涨 制造业PMI非制造业PMI 60 58 56 54 52 50 48 46 44 42 40 2009-032.6% 2012-102.5% 2015-037.0% 2022-061.4% 2022-09-2.5% 4.9% -6.0% % -2.7% -2.5% .6% -4.1% 5.1% 23.4% 7% 22.5% 12.6% 2.9% 后3月 后2月 后1月 全A涨跌后1周 19.0 - 36.9% 13. 8.2% 10 2023-09本轮 21-1222-0322-0622-0922-1223-0323-0623-09 数据来源：wind，财通证券研究所数据来源：wind，财通证券研究所 消费数据：旅游人数和收入均增加：整体数据看，8日假期出游总人次达8.26亿人次，较22/19年分别增长71/4%；收入达7534亿元，较22/19年分别增长130/2%。微观数据看，多数地区已超19年水平，客流/收入较19年增长中位数约5%。票 房相对较弱：约21年6成水平，而春节和五一日均票房约21年9成。 图3.客流：部分省市已超19年水平（截止前3日）图4.收入：部分省市已超19年水平（截止前3日） 收入较19年黄金周(10.01-10.07)同期增速 22.00% 11.58% 2.90% 5.10% 2.25% -3.03% 客流较19年黄金周(10.01-10.07)同期增速 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 14.90% 3 宁广内广四广0% ( ( ( ( ( 夏东蒙东川东宁 ( 前前古第第首夏 ) ) ) ) ) 三三前二二日日日两日日 ) 日 数据来源：各省文化和旅游厅，中国证券报，中国青年报，光明网，财通证券研究所 数据来源：各省文化和旅游厅，中国证券报，中国青年报，光明网，财通证券研究所 图5.票房：国庆日均票房接近21年水平的6成 日均票房(万元):国庆五一春节 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 数据来源：wind，财通证券研究所（23年日均票房计算截至10.5） 2海外：美债利率、原油剧烈波动 美债利率冲高回落，4.8%创08年以来新高。1）9月以来美债：美债一度上涨超70BP，其中中上旬交易加息预期上涨26BP，从议息会议到10月3日期限利差修复下上涨46BP至4.81%触顶，之后回落至4.7%。2）美债供需缺口增加+景气回升是近期期限利差修复主因。美债供给超预期：7月来美债发行规模和发行利率高于预期。景气预期先升后降：9月制造业PMI超预期，后2日美债上行22BP。之后非制造业PMI和ADP就业下行，美债触顶回落。 原油近3月上涨27%至95美元/桶，后单日急剧下跌超5%。1）7-9月油价受供给端驱动：沙特宣布减产且每月初宣布继续减产，供给压力下原油一度涨至95美元/桶新高。2）10月初，油价需求博弈增加：汽油周度库存上涨3%，叠加非制造业PMI下行，市场开始担心长期需求有限，油价触顶回落。 图6.美国景气：制造业回升，服务业下降图7.油价：供给侧预期基本计入，需求侧担忧压制油价 美国制造业PMI美国非制造业PMI 65 63 61 59 57 55 53 51 49 47 45 100 Q3油价上涨27%：沙特7/8/9月初宣布减产/延期减产， 供给压力抬升油价 10月油价单日下跌超5%：汽油库存超预期上升，市场担忧需求问题 95 90 85 80 75 70 布伦特原油价格（美元/桶）汽油库存（百万桶） 260 250 240 230 220 210 200 21-1222-0322-0622-0922-1223-0323-0623-09 数据来源：Wind，财通证券研究所数据来源：Wind，财通证券研究所 图8.10年美债抬升，期限利差回升是主要变化图9.市场加息预期变化较少：年内加息概率低于40% 日期400-425425-450450-475475-500500-525525-550550-575575-600 10Y-2Y(右)10年美债2年美债未来5年通胀预期+2% 5.3 5.1 4.9 4.7 4.5 4.3 4.1 3.9 3.7 3.5 06-3007-3108-3109-30 1.0 9月中上旬：交易加息预期/通胀 9月下旬：期限利差收缩 10.4后：加息预期下降 2023-11 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 78.3% 21.7% 0.0% 2023-12 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 65.8% 30.8% 3.5% 2024-01 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 4.1% 63.6% 29.1% 3.3% 2024-03 0.0% 0.0% 0.0% 1.0% 19.0% 55.0% 22.6% 2.4% 2024-05 0.0% 0.0% 0.4% 8.1% 33.1% 42.3% 14.7% 1.5% 2024-06 0.0% 0.2% 4.0% 19.8% 37.4% 29.3% 8.5% 0.8% 2024-07 0.1% 2.3% 12.7% 29.5% 33.0% 17.9% 4.3% 0.4% 2024-09 1.3% 8.2% 22.2% 31.5% 24.4% 10.1% 2.0% 0.2% 2024-11 4.8% 15.2% 26.8% 27.9% 17.3% 6.1% 1.1% 0.1% 2024-12 11.2% 22.4% 27.5% 21.3% 10.3% 3.0% 0.5% 0.0% 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 数据来源：Wind，