邮储银行23H1中报点评：个贷投放积极，息差保持平稳

买入（维持） 个贷投放积极，息差保持平稳 ——邮储银行23H1中报点评 公司研究|动态跟踪邮储银行601658.SH 股价（2023年09月28日）4.97元 52周最高价/最低价5.83/3.63元 目标价格6.01元 总股本/流通A股（万股）9,916,108/8,697,856 A股市值（百万元）492,831 业绩表现稳健，净利息收入增速回升。截至23H1，邮储银行营收、PPOP累计同比增速较23Q1均回落1.5pct，归母净利润增速与23Q1持平。拆分来看，净利息 收入增速较23Q1回升1.3pct，来自资产投放和净息差坚挺的双重支撑；净手续费收入增速在22H1高基数影响下回落较为明显，其中理财业务收入同比下降超70%，主要受22H1净值型产品转型一次性因素的影响（剔除一次性影响后，同比增速24.17%）；其他非息收入增速由负转正，或主要来自交易性金融资产投资所带来的公允价值变动损益同比大幅增长，汇兑损失持续对其他非息收入形成拖累。 深耕普惠金融，零售信贷投放积极。截至23H1，邮储银行涉农贷款已突破2万亿元，占贷款总额比重约25%，全面助力国家乡村振兴战略；普惠小微贷款在总贷款中的占比亦突破17%，较2022年末提升近0.4pct。同时我们关注到23Q2净增贷 款中零售贷款贡献度较23Q1提高8.1pct至48.4%，其中个人小额贷款（主要为小微业务）贡献核心增量。负债成本改善，助力净息差保持平稳。23H1邮储银行净息差较23Q1仅下降1bp，更多来自负债端的支撑，计息负债成本率与23Q1持 平，较2022年下降6bp，主要受益于个人定期存款付息率的明显压降；生息资产收益率较2022年下行18bp，受贷款以及投资类资产收益率下行的共同影响。 盈利预测与投资建议 资产质量持续改善，拨备覆盖率保持稳定。截至23H1，邮储银行不良率较23Q1下降1bp，对公、个人贷款不良率较年初均下降4bp，其中信用卡不良率大幅改善13bp；测算不良净生成率较23Q1下降4bp，贷款关注率、逾期率较23Q1分别上升7bp、1bp。拨备覆盖率保持在381.3%的高位，在国有行中优势明显。 国家/地区中国 行业银行 核心观点 报告发布日期2023年09月29日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -1.39 -0.2 6.19 15.17 相对表现% -1.85 1.48 10.13 18.81 沪深300% 0.46 -1.68 -3.94 -3.64 屈俊qujun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523060001 考虑到今年特殊的信贷需求、定价环境，我们下调资债增速、息差等核心假设，预计23/24/25年归母净利润同比增速为7.0%/9.2%/11.8%，BVPS为8.01/8.64/9.37元（原预测值8.08/8.80/9.64元），当前股价对应PB为0.62X/0.57X/0.53X。采用可比公司估值法，同时结合邮储银行上市以来的估值中枢（0.78倍PB），给予相对可比公司30%的溢价即给予23年0.75倍PB，对应合理价值6.01元/股，维持“买入”评级。 风险提示 经济复苏不及预期；小微融资需求走弱；资产质量恶化。 营收好于预期，资产质量保持优异：——邮储银行23年1季报点评 业绩增速继续领跑，定增助力长远发展： ——邮储银行22年报点评 基本面表现稳健，定增助力长远发展：— —邮储银行3季报点评 2023-04-28 2023-03-31 2022-10-27 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 318,762 334,956 343,860 367,935 399,048 同比增长(%) 11.38% 5.08% 2.66% 7.00% 8.46% 营业利润(百万元) 81,405 91,184 97,548 106,473 119,014 同比增长(%) 19.80% 12.01% 6.98% 9.15% 11.78% 归属母公司净利润(百万元) 76,170 85,224 91,169 99,508 111,224 同比增长(%) 18.65% 11.89% 6.98% 9.15% 11.77% 每股收益（元） 0.62 0.72 0.92 1.00 1.12 总资产收益率(%) 0.64% 0.64% 0.62% 0.62% 0.65% 净资产收益率(%) 11.86% 11.89% 10.35% 10.28% 10.75% 市盈率 8.02 6.90 5.41 4.95 4.43 市净率 0.77 0.72 0.62 0.57 0.53 P/PPOP 3.85 3.89 3.70 3.46 3.18 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值表（截至2023年9月28日） 收盘价 每股净资产（元） 市净率（倍） 净利润同比增速（%） （元） 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 工商银行 4.65 8.76 9.57 10.37 0.53 0.49 0.45 3.5 1.4 5.0 建设银行 6.19 10.68 11.69 12.80 0.58 0.53 0.48 7.1 3.7 5.5 农业银行 3.56 6.30 6.90 7.49 0.57 0.52 0.48 7.4 2.9 5.5 中国银行 3.74 6.94 7.62 8.25 0.54 0.49 0.45 5.0 0.8 6.5 招商银行 32.82 32.57 37.43 42.42 1.01 0.88 0.77 15.1 9.4 11.4 平均值 0.64 0.58 0.53 7.6 3.6 6.8 数据来源：Wind，公司财报，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 利润表主要财务指标 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 利息收入 451,567 474,240 494,362 527,629 567,063 核心假设 利息支出 182,185 200,647 216,992 232,158 246,275 贷款总额增速 12.91% 11.72% 10.00% 9.00% 9.00% 净利息收入 269,382 273,593 277,370 295,471 320,788 存款增速 9.62% 11.98% 10.00% 8.00% 8.00% 手续费和佣金净收入 22,007 28,434 32,699 35,969 38,847 计息负债增速 10.41% 12.51% 9.60% 7.60% 7.60% 营业收入 318,762 334,956 343,860 367,935 399,048 生息资产增速 10.83% 11.96% 9.20% 7.20% 7.00% 营业税金及附加 2,468 2,620 2,738 2,939 3,199 净息差 2.36% 2.20% 2.02% 1.99% 2.01% 业务及管理费 188,102 205,705 207,879 222,267 240,761 净利差 2.30% 2.18% 2.00% 1.98% 2.01% 资产减值损失 46,658 35,347 35,576 36,114 35,906 手续费及佣金收入增速 29.43% 17.37% 15.00% 10.00% 8.00% 营业支出 237,357 243,772 246,312 261,461 280,034 非息收入增速 51.12% 25.27% 9.69% 8.98% 8.00% 营业利润 81,405 91,184 97,548 106,473 119,014 费用增速 13.55% 9.36% 1.06% 6.92% 8.32% 利润总额 81,454 91,364 97,728 106,653 119,194 信用成本率（贷款） 0.44% 0.47% 0.44% 0.41% 0.38% 所得税 4,922 6,009 6,428 7,015 7,839 信用成本率（生息资产） 0.22% 0.24% 0.22% 0.21% 0.20% 归属母公司股东净利润 76,170 85,224 91,169 99,508 111,224 有效税率 6.04% 6.58% 6.58% 6.58% 6.58% 每股收益（元） 0.62 0.72 0.92 1.00 1.12 每股净资产 6.42 6.90 8.01 8.64 9.37 每股净利润 0.62 0.72 0.92 1.00 1.12 资产负债表单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 现金及存放央行 1,189,458 1,263,951 1,390,346 1,501,574 1,621,700 CAMEL分析 存放同业 90,782 161,422 171,107 179,663 188,646 C:核心资本充足率 9.92% 9.36% 9.89% 9.93% 10.00% 拆出资金 280,093 303,310 321,509 337,584 354,463 C:资本充足率 14.78% 13.82% 12.77% 12.68% 12.65% 买入返售金融资产 265,229 229,870 243,662 255,845 268,638 C:权益/贷款 12.75% 11.84% 12.18% 11.91% 11.70% 发放贷款和垫款 6,237,199 6,977,710 7,687,345 8,388,716 9,155,386 C:权益/资产 6.21% 6.17% 5.97% 6.04% 6.00% 交易性金融资产 750,597 863,783 933,571 975,913 1,013,045 C:财务杠杆率 16.10 16.22 16.75 16.57 16.66 证券投资-可供出售金融资产 318,020 425,518 459,897 480,756 499,048 A:不良贷款比率 0.82% 0.84% 0.81% 0.80% 0.79% 证券投资-持有至到期投资 3,280,003 3,669,598 3,966,079 4,145,959 4,303,706 A:拨备覆盖率 418.61% 385.51% 380.00% 371.00% 360.00% 资产合计 12,587,87314,067,28215,448,89216,614,654 17,873,260 A:拨备充足率 604.44% 606.74% 606.74% 606.74% 606.74% 同业及其他金融机构存放 154,809 78,770 81,133 76,265 71,689 A:拨贷比 3.36% 3.26% 3.08% 2.97% 2.84% 拆入资金 42,565 42,699 43,980 41,341 38,861 A:不良资产/（权益+拨备） 5.20% 5.74% 5.44% 5.51% 5.56% 交易性金融负债 0 0 0 0 0 E:ROA 0.61% 0.61% 0.59% 0.60% 0.62% 卖出回购 34,643 183,646 189,155 177,806 167,138 E:ROAA 0.64% 0.64% 0.62% 0.62% 0.65% 客户存款 11,354