权益指数月报（2023年10月）：政策暖风下经济料企稳，看好小市值风格

权益指数研究·月度报告 2023年9月27 政策暖风下经济料企稳，看好小市值风格 ——权益指数月报（2023年10月） 指数 配置建议（未来6个月） 配置变化 高配 中高配 标配 中低配 低配 沪深300 ● 中证500 ● ⬇ 中证1000 ● 中证2000 ● 新增 资料来源：招商银行研究院 一、市场回顾：经济初现企稳、市场横盘震荡 回顾过去一个月市场表现，A股市场横盘震荡，显示出国内经济初现企稳迹象，利好政策不断出台，对股票市场风险偏好形成了一定的支撑。 本月的相对表现方面，中证2000>中证1000>中证500>沪深300，各指数差异不大，在经济企稳、风险偏好回升时，中小市值公司相对强势。全年来看，各指数的相对表现很接近，与我们此前的判断不符。一方面，二季度开始国内经济走弱，低于我们的预期，未能实现经济持续复苏下的中小市值公司盈利回升；另一方面，上市公司数量增加，这一点在上期月报中已有说明。本期报告中，我们加入了市值更小的中证2000指数，中证 2000指数全年涨幅领先，反映出全年小盘风格相对强势。 表1：9月指数表现回顾 指数 现价 今年以来 近6个月 近1个月 PE PE五年分位数% PB PB五年分位数% 沪深300 3715 -4.06 -7.76 0.15 11.6 19 1.3 6 中证500 5667 -3.37 -10.20 1.53 23.3 46 1.7 17 中证1000 6027 -4.05 -12.24 2.52 37.7 59 2.1 13 中证2000 2320 2.09 -7.27 3.72 58.4 58 2.3 23 资料来源：Wind，招商银行研究院，截至2023/9/25 表2：各指数前10大权重行业9月涨跌幅（%） 沪深300 中证500 中证1000 中证2000 行业名称 权重% 涨跌幅% 行业名称 权重% 涨跌幅% 行业名称 权重% 涨跌幅% 行业名称 权重% 涨跌幅% 食品饮料 12.12 -0.07 电子 10.52 4.90 医药 12.86 6.21 机械 13.01 2.64 银行 11.00 2.22 医药 9.93 6.21 电子 9.06 4.90 基础化工 9.07 0.56 非银金融 10.25 -1.91 基础化工 8.23 0.56 基础化工 9.04 0.56 计算机 8.89 0.13 电力设备 9.85 -3.02 非银金融 7.51 -1.91 计算机 8.35 0.13 医药 8.12 6.21 电子 8.47 4.90 有色金属 7.18 1.82 机械 7.67 2.64 电子 7.74 4.90 医药 6.83 6.21 机械 5.70 2.64 电力设备 6.66 -3.02 电力设备 7.05 -3.02 计算机 3.78 0.13 计算机 5.44 0.13 传媒 4.77 -3.01 汽车 4.68 5.57 汽车 3.61 5.57 国防军工 5.21 1.55 汽车 4.15 5.57 传媒 4.16 -3.01 有色金属 3.40 1.82 电力设备 5.08 -3.02 有色金属 4.08 1.82 通信 4.02 5.82 家电 3.31 4.59 传媒 3.64 -3.01 公用事业 3.97 -1.84 公用事业 3.59 -1.84 资料来源：Wind，招商银行研究院，截至2023/9/25 二、关键因子展望 1、分析框架概述 对于如何配置沪深300、中证500、中证1000、中证2000等指数，我们既要判断指数未来的趋势方向，也需要判断指数的相对强弱。多数情况下，指数的趋势方向与大盘是一致的，具体可参见《蓄势待发——2023年中期宏观经济与资本市场展望》。四大指数的相对强弱，主要取决于市值风格，具体可参见《A股结构研究系列（一）——如何选择大小盘风格》。 2、宏观经济展望：四季度企稳概率较大 近期在稳增长政策的支撑下，部分经济数据已有企稳迹象，或呈现边际改善特征，如通胀、PMI、工业生产、消费和出口等。支柱产业房地产的松绑政策已于三季度落地，预计进入四季度地产政策将继续出台，地产销售也将有所改善。四季度经济大概率将企稳，全年5%左右的经济增长目标也能实现。从宏观分析师一致预期看，和A股业绩增速高相关的GDP+(PPI+CPI)/2四季度将有所修复。预计年内各大指数业绩将相应好转。 图1：今年经济弱复苏更有利于中小盘指数的业绩修复 指数净利润与名义GDP同比增速 （%） 中证500中证1000 GDP+(CPI+PPI)/2（右轴） 200 150 沪深300 （%） 25 20 10015 5010 05 -500 2010-12 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 2017-12 2018-12 2019-12 2020-12 2021-12 2022-12 2023-12 -100-5 资料来源：Wind，招商银行研究院 中证500和中证1000等中小盘指数的业绩对经济的敏感度要高于沪深 300等大盘指数。在经济稳中向好时小公司盈利增速相对更高，未来经济企 稳将更有利于中证500和中证1000等中小盘指数的业绩回升。 3、分析师盈利预测：中小盘业绩预期更好 今年以来，券商分析师对各大指数2023-2024年的盈利预测较为稳定， 今年各大指数盈利增速较2022年均明显上升；其中，2023年中证1000和 中证500的业绩增速要明显高于沪深300，但是2024年差距缩小。 图2：分析师一致预期中小盘业绩修复力度要强于大盘 三大指数历史业绩和WIND一致预期 （%） 60 沪深300中证500中证1000 30 0 -30 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 -60 资料来源：Wind，招商银行研究院 4、流动性展望：流动性宽松有利于中小盘 图3：流动性整体仍处于偏宽松的态势 M2vsGDP+(CPI+PPI)/2同比增速 M2 GDP+(CPI+PPI)/2 25 20 15 10 5 0 2009-12 2010-12 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 2017-12 2018-12 2019-12 2020-12 2021-12 2022-12 2023-12 -5 资料来源：Wind，招商银行研究院 从宏观流动性看，年内M2增速仍将显著高于名义GDP增速，整体仍偏宽松。这对更缺资金更难融资的小盘股来说，潜在的业绩改善空间更大。北向资金8-9月持续流出的态势有望好转，彭博43家外资机构一致预期四季度中国经济将边际企稳，而美国经济将边际回落。流动性宽松对股票估值有正面影响，更加有利于中证1000、中证2000等中小盘指数的估值上升。 5、行业展望：总量板块趋稳，科技有望上行 随着四季度经济企稳，金融、周期、消费等与总量经济强相关的板块将企稳。科技股调整已基本到位，处于估值、库存和需求的三重底，四季度随着半导体销售周期好转，以及科技创新产品的催化，有望止跌上行。从行业角度来看，沪深300为代表的大市值公司，金融、消费占比较高，将受益于总量板块趋稳。而中证1000、2000指数为代表的小市值公司，科技板块的占比更高，也将受益于科技上行。 6、估值：整体合理，部分低估 当前各大指数估值都不贵。相对来看，中证500和中证1000相对沪 深300的估值水平，还处在历史较低水平。 图4：上半年小盘估值扩张更强图5：中小盘的相对估值处于低位 权益指数估值变动 2023年初PE2023年9月底PE 40 上证指数vs融资余额 上证指数融资余额（右轴）（亿元） 353,800 303,600 253,400 3,200 20 3,000 15 2,800 102,600 上证指数 沪深300 中证500 中证1000 2016-12 52,400 19,500 17,500 15,500 13,500 11,500 9,500 7,500 5,500 2022-06 2022-12 2023-06 3,500 2017-06 2017-12 2018-06 2018-12 2019-06 2019-12 2020-06 2020-12 2021-06 2021-12 资料来源：wind,招商银行研究院资料来源：wind,招商银行研究院 三、未来展望和配置建议：中期看好小市值风格 展望未来6个月，企业盈利方面，各指数企业盈利增速水平均较低，差异不大。经济初现企稳迹象，未来有望继续好转，但是经济修复幅度将有限，企业盈利水平将企稳并缓慢回升，行业方面各指数均有受益板块。估值变化方面，各指数盈利增速将边际回升，推动市场估值回升，但回升幅度有限。流动性偏宽松，中小市值估值水平将小幅受益。此外，证监会放缓IPO节奏、限制减持等一系列政策，有利于减少股票供给，增加股市流动性，小市值估值水平将受益。综合来看，各指数盈利增速水平均不高，在经济企稳、政策利好的带动下，小市值股票的估值上升将更加明显。因此，我们中期看好小市值风格。 本期报告配置建议中加入了市值更小的中证2000指数。当前中证500成分股市值排名全市场301-800，平均排名不到600，而全市场共有5200多只股票，中证500市值平均排名接近全市场前十分之一。中证500成分 股平均市值244亿，作为对比，中证2000仅有44亿。随着股票市场快速 扩容，以及中证2000指数的推出，可以对市值风格进行更细致的划分，用 中证500代表中市值，中证1000和中证2000代表小市值风格。因此我们下调中证500的配置建议至中高配，与A股整体的配置建议一致。 建议增配中证1000、中证2000指数增强基金，以及风格偏小市值的基金。 表3:三大指数关键因子表 关键因子 沪深300 中证500 中证1000 盈利增速 宏观经济 较低 较低 较低 行业 企稳 企稳 止跌上行 分析师盈利预测 较低 中等 中等 综合盈利增速 较低 较低 较低 估值变化 流动性 无变化 小幅受益 小幅受益 景气变化 小幅回升 小幅回升 小幅回升 新股发行和退市 无变化 无变化 回升 当前估值水平 较低 较低 较低 综合估值变化 小幅上升 小幅上升 上升 资料来源：招商银行研究院，关键因子可参见前期报告《A股结构研究系列（一）——如何选择大小盘风格》 （作者：赵宇、石武斌、刘东亮） 感谢汪程对本文的贡献 权益指数研究·月度报告 2023年9月27 免责声明 本报告仅供招商银行股份有限公司（以下简称“本公司”）及其关联机构的特定客户和其他专业人士使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司可能采取与报告中建议及/或观点不一致的立场或投资决定。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自 己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经招商银行书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印