新激励绑定核心人员，持续彰显发展韧性

证券研究报告：食品饮料|公司点评报告 2023年9月27日 股票投资评级 安井食品(603345) 买入|维持 新激励绑定核心人员，持续彰显发展韧性 7% 4% 1% -2% -5% -8% -11% -14% -17% -20% -23% 安井食品食品饮料 事件 个股表现 公司发布股权激励计划，拟以106.03元/股的行权价向1462名激励对象授予1200万股，占草案公布日公司股权的4.09%，其中首次授予1142.84万股。 核心观点 本次激励拟定考核目标偏向稳妥，激励对象覆盖范围广、以提升中层骨干员工积极性为主要目的。2023年股权激励计划拟授予1462 2022-092022-122023-022023-052023-072023-09 资料来源：聚源，中邮证券研究所 最新收盘价（元）131.12 总股本/流通股本（亿股）2.93/2.93 总市值/流通市值（亿元）385/385 52周内最高/最低价173.35/125.64 资产负债率(%)26.3% 市盈率33.71 福建国力民生科技发展 第一大股东 有限公司 分析师:蔡雪昱 SAC登记编号:S1340522070001 Email:caixueyu@cnpsec.com 分析师:杨逸文 SAC登记编号:S1340522120002 Email:yangyiwen@cnpsec.com 人，包含公司董事、高管5人及业务骨干人员1457人，随着公司的 公司基本情况 业务发展愈加壮大，各类事业部项目组等落地，因此此次激励更多偏重于中层生产、技术及营销骨干，充分调动员工积极性。首次授予的股票期权业绩考核标准为：23年/23-24年两年累计/23-25年三年累计营业收入不低于136.45/289.27/460.42亿元，2023~2025年的收入年复合考核增速为12%。预留授予的股票期权业绩考核目标为23-24年两年累计/23-25年三年累计营业收入不低于289.27/460.42亿元，预计收入增速为12%/12%。若方案落地后预计2023/2024/2025/2026年股票期权摊销成本分别为0.36/1.96/0.84/0.34亿元。 研究所 我们复盘公司2019年首次股权激励、给与双位数的收入复合增速的考核目标相对审慎，实际2019~2021年三年收入复合增速29.6%实际达成远超考核目标，因此我们预计新激励方案延续上轮考量，预计公司实际增长会延续当下的趋势和韧性、好于此次激励目标。 公司今年战略重点——“串烤启航”进一步覆盖烧烤类消费场景“高端称王”完善BC两端中高价格带，进一步把握高增长细分赛道安井食品为进一步开拓和扩大串烤食品市场、提升串烤产品的品质口味、打造出具有特色和竞争力的串烤产品，顺势成立串烤项目部，重点推进火山石烤肠、麦穗肠等产品研发销售。除此之外公司积极拓展高端化产品矩阵，今年着重打造锁鲜装4.0、虾滑、丸之尊2.0系列锁鲜装+虾滑保持强劲增长，未来市场空间广阔。B端推出丸之尊系列对标散装火锅料高端系列，包装升级、新品迭代、渠道优先，推动安井品牌在火锅料市场份额提升。 短期来看，三季度市场需求逐渐改善、促销力度加大，渠道反馈良好。上半年餐饮市场整体略显疲软，Q3市场需求逐步改善，我们预计主业将保持稳健，锁鲜装等高毛利产品占比提升、结构向好。冻品预制菜部分产品加强促销力度后市场动销迅速回升。长期来看，产品 结构持续升级、规模效应显现、深入挖掘拓宽渠道，产品渠道双重发力带动业绩持续发展。主业增速维持双位数稳定增长、产品高端化进程延续，冻品不断开发和沉淀预制菜大单品，除酸菜鱼、烤鱼等传统产品外，牛蛙、肥肠等也有望成为新进大单品。公司将拓展更多专业型经销商、研发推出适销对路产品来发力特定渠道，在经销商销售和管理环节实现赋能，增强与经销商合作粘性。 盈利预测与投资建议 由于今年餐饮市场整体需求恢复较弱，部分渠道表现疲软，结合市场反馈及激励考核目标我们略调整未来三年盈利预测，预计2023-2025年营收预测为152.5/185.3/221.8亿元（原预测为 160.1/194.53/232.85亿元），同比+25.2%/21.5%/19.7%，预计2023- 2025年归母净利润为15.3/18.6/22.4亿元（原预测为 15.70/19.03/22.78亿元），当前暂不考虑摊销费用影响，利润同比增速分别为+39.2%/21.6%/20.2%，对应未来三年EPS分别为5.23/6.35/7.64元，对应当前股价PE分别为25/21/17倍，维持“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期风险；食品安全风险；原材料成本变动风险；市场竞争加剧风险。 盈利预测和财务指标 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 12183 15253 18532 22183 增长率(%) 31.39 25.20 21.50 19.70 EBITDA（百万元） 1704.95 2356.02 2837.69 3341.95 归属母公司净利润（百万元） 1101.03 1532.60 1863.75 2240.76 增长率(%) 61.37 39.20 21.61 20.23 EPS(元/股) 3.75 5.23 6.35 7.64 市盈率（P/E） 34.93 25.09 20.63 17.16 市净率（P/B） 3.29 2.96 2.64 2.34 EV/EBITDA 20.78 14.71 11.75 9.61 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 成长能力 营业收入 12183 15253 18532 22183 营业收入 31.4% 25.2% 21.5% 19.7% 营业成本 9508 11905 14362 17134 营业利润 0.0% 40.0% 0.0% 0.0% 税金及附加 90 92 137 164 归属于母公司净利润 61.4% 39.2% 21.6% 20.2% 销售费用 873 961 1205 1446 获利能力 管理费用 342 381 454 555 毛利率 22.0% 22.0% 22.5% 22.8% 研发费用 93 92 117 144 净利率 9.2% 10.0% 10.1% 10.2% 财务费用 -75 -10 -26 -33 ROE 9.4% 11.8% 12.8% 13.6% 资产减值损失 -46 0 0 0 ROIC 18.1% 16.8% 19.6% 23.0% 营业利润 1340 1877 2324 2811偿债能力 营业外收入 93 90 90 90 资产负债率 26.5% 25.4% 26.2% 27.1% 营业外支出 6 4 4 4 流动比率 2.66 2.92 3.00 3.03 利润总额 1427 1962 2410 2897 营运能力 所得税 309 430 533 640 应收账款周转率 16.54 17.75 17.75 17.75 净利润 1118 1533 1877 2257 存货周转率 3.03 3.32 3.65 3.65 归母净利润 1101 1533 1864 2241 总资产周转率 0.75 0.86 0.93 0.97 每股收益（元） 3.75 5.23 6.35 7.64 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 3.75 5.23 6.35 7.64 货币资金 5504 6536 8559 10514 每股净资产 39.82 44.23 49.59 56.03 交易性金融资产 0 0 0 0 估值比率 应收票据及应收账款 737 860 1045 1251 PE 34.93 25.09 20.63 17.16 预付款项 79 145 176 210 PB 3.29 2.96 2.64 2.34 存货 3137 3588 3935 4694 流动资产合计 10292 11879 14459 17462现金流量表 固定资产 3349 3432 3566 3578 净利润 1118 1425 1771 2151 在建工程 761 531 200 50 折旧和摊销 354 404 454 478 无形资产 703 699 694 688 营运资本变动 -134 16 149 -114 非流动资产合计 5901 5803 5563 5400 其他 55 -10 -26 -33 资产总计 16194 17682 20022 22862 经营活动现金流净额 1392 1835 2349 2482 短期借款 489 0 0 0 资本开支 -976 -300 -200 -300 应付票据及应付账款 1670 2680 3233 3857 其他 -3819 215 141 91 其他流动负债 1704 1388 1591 1901 投资活动现金流净额 -4795 -85 -59 -209 流动负债合计 3863 4068 4823 5757 股权融资 5653 0 0 0 其他 432 432 432 432 债务融资 90 -489 0 0 非流动负债合计 432 432 432 432 其他 -322 -230 -266 -318 负债合计 4295 4500 5255 6189 筹资活动现金流净额 5421 -719 -266 -318 股本 293 293 293 293 现金及现金等价物净增加额 2018 1032 2024 1955 资本公积金 8024 8024 8024 8024 未分配利润 3362 4654 6226 8116 少数股东权益 220 220 233 249 其他 0 0 0 0 所有者权益合计 11899 13192 14777 16682 负债和所有者权益总计 16194 17691 20032 22871 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间 回避 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些