检测设备技术行业领先，PHM与电化学持续带来发展动能

结构力学测试龙头，业务发展多点开花 公司是国内结构力学测试行业龙头企业，在现场试验抗干扰方面可以与世界领先品牌抗衡，基于此，公司深耕结构力学性能测试业务，并拓展PHM检测系统与基于PHM的设备维保平台，同时大力发展电化学工作站业务。公司结构力学性能测试业务发展稳健；PHM两类业务受益于工业数字化发展，未来发展动能强劲；电化学工作站受益于新能源产业发展，需求旺盛。我们预计公司2023-2025年实现归母净利润2.19/3.20/4.10亿元，EPS分别为1.58/2.31/2.96元/股，当前股价对应PE分别为24.6/16.8/13.1倍，公司估值低于行业均值。公司检测设备技术行业领先，PHM与电化学业务带来发展动能，首次覆盖，给予“买入”评级。 工业数字化助力产业快速发展，PHM迎来快速增长机遇 PHM可广泛应用于航天军工、石油化工、风电、交通等领域，在工业数字化政策引导下，市场规模有望快速提升。公司既具备传感器等硬件研发、制造能力，也具有人工智能等软件支持能力，还具备一批航天军工、风电、交通等领域的核心客户，基于结构力学测试业务拓展PHM业务，业务发展逻辑顺畅，优势显著。 电化学工作站稀缺供应商，持续受益于国产替代与政策催化 电化学工作站作为电化学测量系统，广泛用于教学与科学研究，特别是新能源产业迅猛发展，为行业带来发展机遇。华经产业研究院数据显示，2026年，我国电化学工作站市场需求量有望达到6.93万台，对应市场规模为28亿元，预计2021-2026年我国电化学工作站市场空间平均复合增速为48%。我国电化学工作站市场长期被海外企业控制，代表企业包括美国普林斯顿及输力强、瑞士万通等，公司全资子公司东华分析具备电化学工作站自主研发、生产能力，具有稀缺性。 风险提示：电化学工作站业务拓展不及预期；工业数字化行业发展不及预期；结构力学业务发展不及预期。 财务摘要和估值指标 1、结构力学测试龙头，业务发展多点开花 1.1、多年深耕力学测量领域，研发能力行业领先 历经三十年精心耕耘，业务不断实现扩展，发展空间显著提升。公司成立于1993年，专注结构力学性能测试仪器及配套软件的研发、生产、销售，主要服务于军工类客户。2007年，公司收购上海东昊测试技术有限公司（简称“东昊测试”），布局PHM系统业务。2009年，公司收购扬州东瑞传感器技术有限公司（简称“扬州东瑞”）70%股权，拓展传感器的研发、生产。2012年，公司在创业板上市，股票代码为“300354.SZ”，公司品牌影响力进一步提升。2013年，公司成立江苏东华分析仪器有限公司（简称“东华分析”），开拓电化学分析业务；成立江苏东华校准测试有限公司（简称“东华校准”），布局传感器环境检测和校准服务。2020年，公司推出基于PHM的设备智能维保管理平台。2022年，公司成功入选国家级第四批专精特新“小巨人”企业。 我们看到，经过多年的内生外延，公司业务已从单一结构力学性能测试拓展到结构力学分析测试+PHM系统+智能维保管理平台+电化学工作站四大类业务，可提供传感器+测试系统硬件+软件平台一体化综合解决方案，综合能力与发展空间显著提升。 图1：公司通过内生外延，不断完善业务布局，实现综合能力提升 公司业务主要包括四大类产品线，分别为结构力学性能测试分析系统、结构安全在线监测及防务装备PHM系统、基于PHM的设备智能维保管理平台、电化学工作站，2022年收入占比分别为59%、22%、9%、8%，毛利率分别为68%、68%、62%、69%，结构力学性能测试分析系统收入占比超过一半，四大类产品毛利率均在60%以上。除上述四大主营业务外，公司还积极拓展自定义测控分析系统、实验与仿真融合分析平台业务。 （1）结构力学性能测试分析系统：产品主要用在结构强度试验、疲劳试验、动态特性分析等领域，重点检测环境变化对结构的影响，主要用于航空航天、桥梁建筑、汽车制造等行业，是公司传统优势业务。 （2）结构安全在线监测及防务装备PHM系统：基于智能传感、云计算、大数据等技术，为企业监测桥梁、建筑等结构的安全状态，并进行安全评估与健康管理工作。 （3）基于PHM的设备智能维保管理平台：全资子公司东昊测试将设备感知系统、健康预测与IT技术相结合，形成工业设备PHM系统，可为企业实现智能化设备维保管理。 （4）电化学工作站：全资子公司东华分析通过测量组成的电化学电池待测物溶液所产生的电特性进行分析，包括电化学分析测试、腐蚀过程分析、新能源电池性能分析等。 （5）自定义测控分析系统：设备运行状态稳定控制及设备运营智能化和自动化的必备手段。 （6）实验与仿真融合分析平台：为中小型制造企业提供机械设备结构优化设计，增强产品的竞争力。 图2：公司基于结构力学测试，横向拓展PHM、电化学工作站等业务 表1：公司产品主要包括结构力学分析测试、PHM系统、智能维保管理平台、电化学工作站四大类 图3：2022年，结构力学性能测试分析系统收入占比为59% 图4：公司产品毛利率为65%-67%，技术壁垒较强 1.2、公司股权结构稳定，创始人具有深厚的技术背景 公司实控人为刘士钢先生，股权结构稳定。截至2023H1，公司实际控制人为刘士钢先生，其持股数量为6776.59万股，占总股本的比例为48.99%，其妻子罗沔女士持股695.31万股，占总股本5.03%，两人合计持有公司股份为54.02%。 截至2023年H1，公司下设五家全资子公司，分别为东华校准（设备与传感器的校准检测、环试、电磁兼容、可靠性实验等服务）、东华分析（电化学工作站）、东昊测试（PHM系统业务）、扬州东瑞（传感器设计、生产、测试系统及设备等）、东华博远（软件开发业务）。 图5：截至2023H1，公司实控人为刘士钢先生，股权结构稳定 表2：公司下设5家全资子公司 公司创始人与部分董事会成员均具有深厚的技术背景。创始人刘士钢先生现担任中国工程机械学会测试技术分会副理事长、中国空气动力学测控专业委员会委员，并先后任职扬州无线电二厂工程师、江苏靖江工程技术研究所副所长。公司目前核心管理层也由多名行业资深专家构成，为公司钻研技术创新奠定坚实基础。 表3：公司创始人及部分董事会成员具有深厚的技术背景 股权激励为公司注入发展活力。2021年9月，公司发布《2021年限制性股票激励计划（草案）》，公司拟向激励对象授予限制性股票总量为300万股，占发布激励计划公告时公司股份总额的2.17%，其中首次授予部分占授予权益总额的80%，激励对象为公司及控股子公司任职的董事、高级管理人员及核心骨干员工，预计将为公司发展注入活力。 本次股权激励设置的业绩考核要求为以2020年营业收入为基础，对各考核年度的营业收入比2020年营业收入的增长率为考核目标，以公司2020年营业收入2.05亿元为基数，则2022-2025的营业收入目标值分别为4.50/6.51/8.99/12.01亿元。 表4：股权激励为公司发展注入活力 1.3、业绩保持快速提升，研发投入水平较高 公司营收与归母净利润均保持快速增长态势。2018-2022年，公司营业收入由1.34亿元提升至3.67亿元，复合增速为29%；归母净利润由0.18亿元升至1.22亿元，复合增速为61%。2023H1，公司实现营业收入2亿元，同比增长43%；归母净利润为0.45亿元，同比增长61%。公司营收与净利润多年来均实现快速增长，主要系公司集中优势、发挥长处、持续完善产品布局所致，在国家自主可控政策、科学仪器政策利好下，实现营收与净利润的快速提升。 我们认为，随着公司持续拓展PHM、电化学工作站相关新产品，业绩有望继续保持快速提升。此外，公司自定义测控分析系统、实验仿真融合分析平台两大业务也在稳步推进中，为公司业绩增长带来弹性空间。 图6：2018-2022年公司营收CAGR为29% 图7：2018-2022年公司归母净利润CAGR为61% 公司盈利能力持续提升。2018年-2022年，公司毛利率水平保持在60%-70%，毛利率水平较高。净利率则呈现稳步提升态势，主要系公司在保持高毛利率水平基础上，期间费用率实现了稳步降低所致。从期间费用率的变化来看，2022年，公司期间费用率为32.1%，较2021年下降5.3%，继续保持下降态势。公司期间费用率下降主要系公司加强内部管理，盈利能力不断实现改善所致。 图8：2018-2022年公司净利率呈上升趋势 图9：2018-2022年公司期间费用率呈下降趋势 持续加大研发费用投入，提升市场竞争能力，树立技术优势。公司坚持通过自主创新研发来不断提升公司综合竞争力。2018-2022年，公司研发费用由0.17亿元提升至0.35亿元，研发费用水平不断增长；技术人员数量由146人提升至241人，技术人员占比由29%提升至37%，技术人员占比不断提升。经过多年的研发投入，公司技术能力不断提升。 2022年10月，公司入选工信部国家级第四批专精特新“小巨人”企业，设有“江苏省智能化测试分析系统工程技术研究中心”、“博士后创新实践基地”，并依托科研平台，拥有授权专利19项、软著45项、省级以上高新技术产品4项、承担国家火炬计划项目2项、国家重点新产品1项、科技部科技型中小企业技术创新基金项目2项。 图10：2018-2022年公司研发投入费用不断创新高 图11：2018-2022年公司技术人员占比不断提升 公司的核心技术优势包括小信号放大抗干扰系统解决方案、嵌入式系统的应用、超高速数据实时传输技术、信号的数字化专业处理技术、桥梁及大型建筑模态实验专用测试系统、结构的强度及动力学测试系统等。其中“小信号放大抗干扰系统”是公司传统优势，多次现场测试比较试验结果表明，公司产品在现场试验抗干扰方面可以与世界领先品牌抗衡。 除了结构力学性能测试等传统优势业务，公司也积极推进新兴业务的技术发展。 根据公司公告，2022年，公司积极推进了传感器、电化学工作站、阻抗分析仪等设备的研发项目，部分设备已完成小批量试制，并在进行市场推广。 表5：2022年，公司研发项目主要集中在传感器、电化学工作站以及阻抗分析仪等设备 2、工业数字化助力产业快速发展，PHM迎来快速增长机遇 2.1、工业数字化进程提供持续动能，下游应用领域广阔 PHM是实现复杂工程设备健康状态监测、预测和管理的工具。PHM（故障预测和健康管理）是综合利用传感器检测、大数据处理、故障识别诊断、设备健康状态监测等技术，对设备的的健康状态进行监测、预测以及管理的工具。通过PHM可以确保设备的安全运行，并有效延长设备的使用时间。 图12：PHM可实现工程设备健康状态的监测、预测和管理，并显著提升设备使用时长 PHM终端按照产品表现形式可以分为有线系统、无线系统、手持系统。有线系统与无线系统的差别在于有线系统主要利用有线采集站、各类传感器等进行数据采集，而无线系统多用无线检测器、无线通讯站等无线设备处理数据，手持系统专门针对工业企业设备的日常巡检及专业点检需求，是对有线和无线系统的补充。 表6：PHM终端产品可分为有线系统、无线系统、手持系统 图13：2021年，PHM系统中有线PHM系统占比为41% 政策催化下，我国PHM产业实现蓬勃发展。虽然国内PHM起步较晚，但我国工业体系发展迅速，对PHM需求快速提升，同时国内数字经济、人工智能产业的发展也进一步催化我国PHM产业的发展。2023年2月，中共中央国务院发布《数字中国建设整体规划》，提出“推动数字技术和实体经济深度融合，在农业、工业、金融、教育、医疗、交通、能源等重点领域，加快数字技术创新应用”。我们认为，工业数字化是推进制造业高质量发展的核心要素之一，PHM技术发展契合工业数字化进程，未来在政策持续引领下，有望加快发展。 表7：PHM契合国家推进工业数字化发展的目标，有望持续受益政策的发展 我国PHM行业市场规模复合增速达到22%。伴随工业数字化发展、政策催化以及PHM技术逐步成熟，我国PHM市