固定收益周报：债市继续调整，地产销售端出现回暖

证券研究报告 / 固定收益报告 债市继续调整，地产销售端出现回暖 固定收益周报（0918-0922） 2023年09月25日 投资要点 中债综指-上证指数走势图 中债综指上证指数 14% 9% 4% -1% -6% % 1M 3M 12M 上证指数 1.08 -2.57 0.88 中债综指 -0.40 -0.17 -0.54 彭刚龙分析师 执业证书编号:S0530521060001 pengganglong@hnchasing.com 相关报告 1固定收益周报（0911-0915）：债市多空因素交 织，利率中长期仍有下行空间2023-09-21 2固定收益周报（0904-0908）：债市存调整压力 但调整幅度或弱于去年2023-09-13 3固定收益月报（0801-0831）：短期或有调整 关注调整后的机会2023-09-06 央行公开市场净投放5520亿元，资金利率趋于上行，资金面趋紧。 公开市场共有逆回购投放12560亿元，国库现金定存发行投放500亿，逆回购到期7040亿元，国库现金定存到期回笼500亿，净投放5520亿元。本周末，DR001收于1.79%，较上周末下行4.87BP；DR007收于2.26%，较上周末上行23.13BP，资金面趋紧。 国债收益率全面上行，国开收益率全面上行。本周1年期国债收于2.20%，较上周末上行6.50BP；3年期国债收于2.39%，较上周末上行 4.17BP；10年期国债收于2.68%，较上周末上行3.76BP。1年期国开债收于2.28%，较上周末上行4.58BP；3年期国开债收于2.46%，较上周末上行1.13BP；10年期国开债收于2.75%，较上周末上行3.75BP。 中短票收益率涨跌互现，城投债收益率整体上行。中短票收益率方面， 7年期AA+收益率较上周末上行4.62BP，上行幅度最大；1年期AA、AA+收益率较上周末分别下行2.82BP、1.32BP；1年期AAA收益率上行0.83BP。城投债方面，3年期AAA收益率上行幅度最大，较上周末上行3.73BP；7年期AA、AA+、AAA收益率较上周末分别上行3.63BP、3.63BP、3.63BP。 利率债方面，8月份经济数据好于预期，工业生产增速边际回升，固定资产投资增速改善，社会融资情况受政府债券驱动好转，受宏观经 济改善预期以及资金面趋紧影响，本周债市收益率整体上行。对于债市而言，短期来看，债市正面临跨季、地方债券发行加速等因素带来的资金面偏紧、降准落地、宏观数据边际改善、1.5万亿左右的再融资债落地等多重扰动因素。但中长期来看，如果后续地产销售情况不佳、权益市场持续低迷、刺激政策不及预期，可能利率仍然有下行空间，利率中长期下行的确定性和逻辑性相对其他资产而言是较强的，如果利率调整到一定位置，投资者可以逐步进行配置。 地产债方面，近期，全国多地房地产政策加快优化调整，特别是“认房不认贷”等政策落地后，北京、上海等地的楼市成交量增长明显，市场企稳信号渐显。中指研究院的数据也显示，9月11日至15日当 周，北京、深圳、广州成交面积环比均上涨，其中深圳环比涨幅最大，达32.49%；广州和北京次之，环比分别上涨28.61%、19.83%。南京、青岛、杭州等二线代表城市整体成交面积环比均上涨，其中杭州环比涨幅达62.26%，南京环比上涨达25.13%。从数据上看，中央和地方继续积极表态并密集推出重磅政策对扭转地产行业的下行趋势起到了一定的效果，但维持此前关于地产行业仍需谨慎的判断。 风险提示：经济修复超预期，宏观经济下行压力，地产销售不及预期。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1核心观点3 2货币市场3 3债券市场4 3.1利率债4 3.2信用债5 4风险提示9 图表目录 图1：DR001下行、DR007上行（%）4 图2：央行公开市场净投放5520亿元（亿元）4 图3：国债收益率曲线变化（%）4 图4：国开债收益率曲线变化（%）4 图5：国债收益率走势（%）5 图6：国开债收益率走势（%）5 图7：利率债总发行量、净供给量（亿元）5 图8：中短票收益率及变动6 图9：城投债收益率及变动6 图10：中短票收益率走势（%）6 图11：城投债收益率走势（%）6 图12：分企业信用利差及变动7 图13：城投债信用利差及变动7 图14：超额利差及变动（按评级级别）7 图15：超额利差及变动（按债券存续时间）7 图16：信用债总发行量、净供给量（亿元）8 图17：本周债券发行情况（亿元，按主体评级）8 图18：本周债券发行情况（亿元，按是否城投债）8 图19：本周债券发行情况（亿元，按企业性质）9 图20：本周债券发行情况（亿元，按券种）9 1核心观点 利率债方面，8月份经济数据好于预期，工业生产增速边际回升，固定资产投资增速改善，社会融资情况受政府债券驱动好转，受宏观经济改善预期以及资金面趋紧影响，本 周债市收益率整体上行，截至9月22日收盘，1Y、3Y、10Y国债分别报收2.20%、2.39%、2.68%，分别较上周收盘变动+6.5BP、+4.17BP、+3.76BP。1Y、10Y国开债分别报收2.28%、 2.75%，分别较上周收盘变动+4.58BP、+3.75BP。本周债市出现调整，但并未出现明显的理财负反馈现象，在上一份周报中我们提到，看空债券的因素主要在于：第一，8月份的经济数据表现好于预期；第二，目前商品价格出现一定幅度的上涨，可能带动物价指数的企稳；第三，各种地产、化债等刺激政策的逐步落地可能带来经济复苏的预期，债市可能会继续围绕上述因素进行演绎，但我们亦需要清醒的认识到，经济复苏的基础并未十分稳固，虽然有多项地产政策出台，但是从居民端的角度来看，如果地产投资缺乏赚钱效应，居民的购房意愿未必强烈，后续可以用9、10月份的地产销售数据进行验证。 对于债市而言，短期来看，债市正面临跨季、地方债券发行加速等因素带来的资金面偏紧、降准落地、宏观数据边际改善、1.5万亿左右的再融资债落地等多重扰动因素。但中长期来看，如果后续地产销售情况不佳、权益市场持续低迷、刺激政策不及预期，可能利率仍然有下行空间，利率中长期下行的确定性和逻辑性相对其他资产而言是较强的，如果利率调整到一定位置，投资的安全边际可能会加大，投资者可以逐步进行配置。 地产债方面，近期，全国多地房地产政策加快优化调整，特别是“认房不认贷”等政 策落地后，北京、上海等地的楼市成交量增长明显，市场企稳信号渐显。中指研究院的数据也显示，9月11日至15日当周，北京、深圳、广州成交面积环比均上涨，其中深圳环比涨幅最大，达32.49%；广州和北京次之，环比分别上涨28.61%、19.83%。南京、青岛、杭州等二线代表城市整体成交面积环比均上涨，其中杭州环比涨幅达62.26%，南京环比上涨达25.13%。从数据上看，中央和地方继续积极表态并密集推出重磅政策对扭转地产行业的下行趋势起到了一定的效果，但维持此前关于地产行业仍需谨慎的判断，如果居民端对地产投资的赚钱效应存疑，地产行业复苏的效果可能未必符合预期并具有持续性。具体到地产债投资方面，地产政策的放松有利于缓解当前地产行业的困局，短期利好头部优资质房企，但如果居民对房地产价格的预期以及对购房者利益保护的担忧没有发生根本改变，房地产行业难以有根本性的好转，维持对地产债券稳健投资的建议，建议选择央企、国企等优质地产债券标的。 2货币市场 央行公开市场净投放5520亿元，资金利率趋于上行，资金面趋紧。公开市场共有逆 回购投放12560亿元，国库现金定存发行投放500亿，逆回购到期7040亿元，国库现金定存到期回笼500亿，净投放5520亿元。本周末，DR001收于1.79%，较上周末下行4.87BP；DR007收于2.26%，较上周末上行23.13BP，资金面趋紧。 图1：DR001下行、DR007上行（%）图2：央行公开市场净投放5520亿元（亿元） 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 20,000 投放量 净投放量 回笼量 15,000 10,000 5,000 0 -5,000 -10,000 -15,000 2023-09-18 2023-09-11 2023-09-04 2023-08-28 2023-08-21 2023-08-14 2023-08-07 2023-07-31 2023-07-24 2023-07-17 2023-07-10 2023-07-03 2023-06-26 2023-06-19 -20,000 R001 R007 0.0 资料来源：wind，财信证券资料来源：wind，财信证券 3债券市场 3.1利率债 国债收益率全面上行，国开收益率全面上行。本周1年期国债收于2.20%，较上周末上行6.50BP；3年期国债收于2.39%，较上周末上行4.17BP；10年期国债收于2.68%， 较上周末上行3.76BP。1年期国开债收于2.28%，较上周末上行4.58BP；3年期国开债收于2.46%，较上周末上行1.13BP；10年期国开债收于2.75%，较上周末上行3.75BP。 图3：国债收益率曲线变化（%）图4：国开债收益率曲线变化（%） 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 周变动(bp，右）国债收益率（bp） 6.50 4.17 3.57 3.26 3.76 7 6 5 4 3 2 1 0 1Y3Y5Y7Y10Y 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 周变动（bp，右）国开债收益率 5 4 3 2 1 0 1Y3Y5Y7Y10Y 资料来源：wind，财信证券资料来源：wind，财信证券 图5：国债收益率走势（%）图6：国开债收益率走势（%） 3.1中债国债到期收益率:1年 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 3.2 3.0 2.8 2.6 2.4 2.2 2.0 中债国开债到期收益率:1年中债国开债到期收益率:10年 2023-032023-062023-09 资料来源：wind，财信证券资料来源：wind，财信证券 本周利率债总发行量较上周大幅上升，净融资额大幅上升。本周利率债总发行规模为8708.64亿元，发行规模大幅上升；本周净融资规模为6426.29亿元，上周为4199.69 亿元，较上周大幅上升。国债发行规模为5958.20亿元，净融资规模为5454.00亿元。地 方政府债发行规模为1690.44亿元，净融资规模为-42.71元。政金债发行规模为1060亿 元，净融资规模为1015亿元。 图7：利率债总发行量、净供给量（亿元） 总发行量总偿还量净融资额 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 -6,000 2023-09-18 2023-09-11 2023-09-04 2023-08-28 2023-08-21 2023-08-14 2023-08-07 2023-07-31 2023-07-24 2023-07-17 2023-07-10 2023-07-03 2023-06-26 2023-06-19 2023-06-12 2023-06-05 2023-05-29 2023-05-22 2023-05-15 2023-05-08 2023-05-01 2023-04-24 2023-04-17 2023-04-10 2023-04-03 2023-03-27 2023-03-20 -8,000 资料来源：wind，财信证券 3.2信用债 中短票收益率涨跌互现，城投债收益率整体上行。中短票收益率方面，7年期AA+ 收益率较上周末上行4.62BP，上行幅度最大；1年期AA、AA+收益率较上周末分别下行2.82BP、1.32BP；1年期AAA收益率上行0.83BP。城投债方面，3年期AAA收益率上行幅度最大，较