向综合制造服务转型的结构件供应商

公司产品下游应用广泛，需求端恢复有望带动公司营收及业绩增速逐步修复。公司主要产品为精密金属结构件，产品广泛应用于半导体设备、新能源及电力设备和医疗设备等领域。客户覆盖超 科林、AMAT、屹唐、中微、北方华创、SMA、迈柯唯、爱士惟等龙头厂商。1H23公司实现营收2.44亿元，同比-15.23%，实现归母净利润0.50亿元，同比-32.23%，公司业绩短期承压。 公司产品对应全球半导体刻蚀、薄膜沉积、晶圆检测等设备工艺 人民币(元)成交金额(百万元) 和结构件市场空间约百亿美元，国内市场23~25年复合增速达 15%。外部环境未有好转美国对国内半导体设备出口限制或将进 一步加码，产业链自主可控叠加海外资本开支于2024年恢复正增长。根据我们测算，25年国内刻蚀、薄膜沉积和晶圆检测设备用工艺和结构件市场规模为37亿美元，23~25年复合增速约15%。 1H23半导体设备海内外需求分化，公司国内业务占比提升显著。 公司业务以出口为主，受海外半导体资本开支下行影响，1H23公司海外业务占比下滑至33%。根据Wind的数据，1H23公司半导体设备领域大客户超科林和ICHOR的应计负债分别较2022年底 -25%/-26%。中微公司1H23合同负债和在建工程较2022年底 -18%/+3%，国内设备商客户订单降幅小于海外客户，在建工程仍 保持增长。在国产替代背景下，公司在国内客户的份额有望提升。发行可转债突破产能限制，收购冠鸿智能向综合制造服务商转型。公司可转债于2023年1月上市，发行规模3.4亿元，当前转股价 55.69元/股，项目达产可新增半导体设备等领域结构件年产能约 2.30万套/件。23年7月，公司公告拟通过发行股份及支付现金方式以不超过4.08亿元购买冠鸿智能51%股权，冠鸿智能主业为打造智能工厂提供一站式服务，冠鸿智能1H23实现营收1.09亿 89.00 80.00 71.00 62.00 53.00 44.00 220926 成交金额华亚智能沪深300 600 500 400 300 200 100 0 元，净利润2214.92万元，收购完成后将与公司形成协同效应。 不考虑收购对公司业绩的影响，我们预测公司23~25年营收分别为5.34/7.52/10.13亿元(YoY-14%/+41%/+35%)，归母净利润分别为1.25/1.82/2.55亿元(YoY-17%/+45%/+40%)。2023~2025年 EPS分别为1.57、2.27、3.18元，对应PE33、22、16倍。公司金属结构件盈利能力行业领先，首次覆盖给予公司2024年26 倍PE，对应市值47.32亿元，“增持”评级，目标价59.15元/股。 市场竞争加剧的风险；下游需求恢复不及预期的风险；汇率波动的风险；客户产业转移的风险；可转债转股压力的风险。 内容目录 一、国内领先的半导体设备精密金属结构件供应商5 1.1公司产品下游应用多元，是国内领先的精密金属结构件供应商5 1.2半导体设备板块贡献主要营收，下游大客户多为各领域海内外龙头厂商6 1.3公司期间费用管控良好，运营指标相对稳定8 二、半导体行业复苏在即，多元布局增强抗风险能力11 2.1半导体晶圆厂24年回复增长，国内设备行业国产替代进程加速11 2.2新能源领域光伏、储能及电力设备的需求持续增长16 2.3轨道交通领域市场需求稳中有增，医疗器械市场发展前景良好18 三、募投项目打破产能瓶颈，收购冠鸿智能向综合服务商转型20 3.1IPO及可转债募投项目扩充产能，马来西亚子公司产能释放促进海外业务拓展20 3.2拟收购冠鸿智能向综合配套制造服务商转型21 四、盈利预测与投资建议22 4.1盈利预测22 4.2投资建议及估值24 五、风险提示25 图表目录 图表1：公司产品下游应用广泛，主要业务来源为半导体设备领域5 图表2：半导体设备领域营收占比呈上升趋势（单位：%）5 图表3：半导体设备领域贡献公司主要毛利（单位：%）5 图表4：近年来公司主营业务收入保持稳健增长，2020-2022年CAGR达26%6 图表5：2020-2022年归母净利润复合增速达39%，1H23海外业务下滑利润短期承压6 图表6：公司产品直接或间接供应至海内外半导体设备商，核心客户均为行业龙头7 图表7：18-22年海外营收占比逐年上升，1H23海外半导体需求较差导致国内营收占比大幅提升（单位：%）7图表8：公司在港澳台及海外业务的毛利率显著高于中国大陆地区（单位：%）7 图表9：2021年公司前五大客户均为各行业龙头，其中前三家半导体设备客户合计占比达56%（单位：%）8 图表10：1H22公司前五大客户构成基本稳定，客户集中度相对较高，前五大客户合计占比为77%（单位：%） ................................................................................................8 图表11：从营收体量来看，公司收入规模小于同行业可比公司，但近几年增长相对稳定（单位：百万元）8 图表12：从收入同比增速来看，1H23海外半导体设备需求偏弱，公司收入增速同比下滑达15%（单位：%）.8图表13：受下游需求和销售结构变化影响，公司毛利率有所下滑但仍行业领先（单位：%）9 图表14：1H23公司存货周转天数略有上升，但仍低于同行业公司平均水平（单位：天）9 图表15：公司半导体设备收入占比提升，半导体领域客户回款较慢导致应收账款周转天数有所上升（单位：天） ...............................................................................................10 图表16：公司应付账款主要为原材料采购款和外协加工款，近年来公司应付账款周转天数保持稳定（单位：天） ...............................................................................................10 图表17：公司加大在国内的销售推广力度，1H23销售费用率略有上升达2.22%仍低于行业平均水平（单位：%） ...............................................................................................10 图表18：公司结构精简管理费用率处行业较低水平，1H23业绩承压公司进一步加强对管理费用的支出（单位：%） ...............................................................................................10 图表19：公司初期业务以钣金件为主，研发费用率较为稳定略低于行业平均水平（单位：%）11 图表20：2Q22全球半导体销售额同比下滑17.3%，6月全球半导体销量环比增长1.7%11 图表21：费城半导体指数于4Q22恢复上行趋势12 图表22：2Q23全球半导体设备出货金额开始触底回升，全球半导体厂商资本开支有望于2024年恢复增长12 图表23：SEMI预计2026年全球300mm晶圆厂设备支出有望达到1190亿美元13 图表24：1H23国内半导体设备市场相对景气，公司海外半导体客户营收同比降幅均超25%13 图表25：超科林和ICHOR固定资产-物业，厂房及设备保持稳定增长14 图表26：1H23中微公司在建工程较22年底仍有小幅增长14 图表27：23-25年公司产品对应国内刻蚀、薄膜沉积、晶圆检测设备中工艺和结构件市场空间复合增速达15% ...............................................................................................15 图表28：公司产品在半导体设备领域的三大核心竞争优势16 图表29：公司拥有完善的行业质量认证和严苛的合格供应商认证16 图表30：CPIA预测2025年全球光伏新增装机量将达到386GW（乐观预测）16 图表31：2021年亚太地区占全球光伏逆变器出货量比例达52%，远超全球其他地区17 图表32：2021-2031年中国市场有望在全球逆变器市场出货量位居第一17 图表33：2013-2022年全国光伏发电新增装机容量概况17 图表34：2020-2022年爱士惟营收复合增速达65%17 图表35：2022年国内已投运的电力储能项目累计装机达59.4GW18 图表36：2022年新型储能政策陆续出台18 图表37：21-23年中国轨道交通装备市场规模CAGR约9%19 图表38：铁路交通装备占国内轨交装备市场近一半19 图表39：艾媒咨询预测2025年中国医疗器械市场规模将达到18414亿元19 图表40：公司医疗器械领域主要客户之一迈瑞医疗近来年营收和利润均保持高速增长20 图表41：公司在轨交领域营收呈逐年下降趋势，在医疗器械领域营收规模趋于稳定20 图表42：IPO募集资金规模及投资项目概述20 图表43：可转债募集资金规模及投资项目概述21 图表44：标的公司冠鸿智能主业为打造专属智能工厂提供一站式服务21 图表45：标的公司冠鸿智能1H23业绩大幅增长，营收超过22年全年水平22 图表46：2H23中国铝锭市场价格已从高点回落并保持相对稳定22 图表47：2Q23国内304冷轧不锈钢卷价格呈快速下降趋势随后保持稳定22 图表48：公司分业务收入预测23 图表49：可比公司估值比较（市盈率法）24 1.1公司产品下游应用多元，是国内领先的精密金属结构件供应商 华亚智能成立于1998年，公司于2021年在深圳证券交易所上市。公司以半导体设备领域为发展核心，在半导体设备领域是国内领先的集精密金属结构件制造、设备装配及维修服务为一体的综合解决方案服务商。目前，公司生产的金属结构件主要应用于半导体设备、新能源及电力设备、通用设备、轨道交通装备和医疗器械等其他设备领域。 图表1：公司产品下游应用广泛，主要业务来源为半导体设备领域 来源：公司招股说明书，国金证券研究所 公司下游应用领域的核心为半导体设备。半导体设备结构件是公司的核心业务，也为公司贡献了主要利润。根据公司可转债募集说明书的数据，2021年，公司半导体设备领域结构件的营收为3.31亿元，占公司总营收的62.45%；半导体设备领域毛利率高达51.73%，2021年半导体设备结构件为公司贡献近八成的毛利润，实现毛利润1.71亿元。 图表2：半导体设备领域营收占比呈上升趋势（单位：%）图表3：半导体设备领域贡献公司主要毛利（单位：%） 精密金属结构件半导体设备维修半导体设备新能源及电力设备通用设备轨道交通医疗器械其他 100% 80% 60% 40% 20% 0% 20182019202020212022 精密金属结构件半导体设备维修半导体设备新能源及电力设备通用设备轨道交通医疗器械其他 100% 80% 60% 40% 20% 0% 20182019202020212022 来源：Wind,公司可转债募集说明书,国金证券研究所 注：公司自2021年起将产品收入对外披露口径更改为精密金属结构件和半导体设备维修两大类，2021年细分产品收入数据来源为可转债募集说明书 来源：Wind,公司可转债募集说明书,国金证券研究所 注：公司自2021年起将产品毛利对外披露口径更改为精密金属结构件和半导体设备维修两大类，2021年细分产品毛利数据来源为可转债募集说明书 2021年，公司新能源及电力设备、通用设备、轨道交通和医疗器械领域结构件收入占总营收的比例分别为18.98%/9.48%/3.53%/5.15%。新能源及电力设备、通用设