2016年股指期货半年报：下半年开局良好 股指期货等待放开

西部期货有限公司投资研究部 金融期货研究团队：韩伟伟 电 话：029—87406631 EMAIL: hanweiwei@westfutu.com 报告性质——股指期货半年度研究报告 下半年开局良好 股指期货等待放开 ——2016年股指期货半年报 前 言 经历了去年的暴涨暴跌,2016年上半年股指期货延续下行。基本面来看，上半年国内经济数据表现可圈可点，但最终也都归于平静；外围市场基本围绕美联储加息担忧和英国公投脱欧两风险事件轮番炒作，目前也都尘埃落定。 当前国内经济将长期维持低位增长，以时间换空间促使改革进行。而承担了直接融资，支持实体经济等政治任务的国内股市在上半年表现整体偏弱，现货方面IPO节奏大减。另外全行业处于去杠杆阶段，为防止金融泡沫扩大，局部金融风险爆发，各种监管政策趋于严格。银监会、证监会等联合部门全方位管控风险，给疲弱市场再添压力。在“十三五”开局的门槛上推动供给侧改革，需要稳健的资本市场作为支撑。因此从央行及政府表态可以洞悉未来多层次资本市场的“严监管”将日益“常态化”，市场需要适应过程，但长期来看，“严监管”能更好地巩固市场信心，树立信用本位，服务实体经济。 股指期货方面，受限以来影响巨大，成交持仓巨幅萎缩，股指期货风险规避、价格发现以及资产配置功能仅限观赏，6月上旬股指乌龙事件发生，反映目前市场流动性缺失极其严重。行情走势疲弱的情况下，股指期货亟待放开。 股指期货半年度报告 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述期货买卖的出价或征价。本报告由西部期货有限公司提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 2016年上半年股指期货表现偏弱，市场经历了年初的熔断机制触发暴跌，第一季度的数据回暖以及6月的脱欧危机,最终报收大阴线。整体来看,国内市场更多遵循了其自身规律,虽然受基本面拖累大部分时间市场维持低位震荡,但仍然在预期博弈中出现了一轮盈利可观的反弹。下半年国内经济或延续不振，市场在长期震荡整固下有望走出一波上涨之势，但最终大势不改，熊途未尽，且受限后的股指期货已经不再是真正的避险工具，跟随现货成为股指期货放开限制前最普遍基调。股指期货流动性缺失的痛，亟待改变...... 第一部分、行情回顾 2016年是IF股指期货运行的第六个年头，是IH以及IC上市的第二年，但也是股指期货遭遇限制以后最落寞的时间。2015年的暴涨暴跌让国内股指期货重演了美国股指期货的路径，被冠以“元凶”并受到严酷控制，但美股指期货在股灾一年后就得以正名，国内股指期货何时放开仍然未知。 上半年的股指期货走势，可以用四个阶段来概括： 第一阶段，熔断引暴跌（年初首月）。去年9月中金所发布股指期货最严格限制，同时提出实行熔断机制以平抑股市短期波动，在准备了数月之后，熔断机制于1月4日正式运行，但仅仅四天国内股市就触发了熔断四次，市场波动剧烈，导致4天之后熔断机制被紧急叫停。受事件影响投资者信心一度崩溃，市场再次触发暴跌一泻千里，现货上证指数月度跌幅超过20%，现货上证指数从3536点到达2638点。股指期货集体下跌，但幅度各有不同，基本保持了IC>IF>IH的态势，随后市场逐步企稳。 图1：股指期货IF主力连续合约 图2：上证综合指数 图3:股指期货IH主力连续合约 图4:股指期货IC主力连续合约 股指期货半年度报告 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述期货买卖的出价或征价。本报告由西部期货有限公司提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 数据来源：文华财经、西部期货 第二阶段，触底反弹后再暴跌（春节前后）。经历了首月的连续暴跌市场于2月出现反弹，春节前后市场交投逐渐清淡，恐慌氛围有所缓解，假期结束后受房地产政策利好以及1月信贷数据井喷提振市场走出反弹态势，但仅仅两周后无重大利空的前提下市场再次暴跌，基本回吐全部反弹涨幅，熊市急跌慢涨特征明显。现货上证指数从2月初2730点开盘经历过山车再次回到2700点下方。股指期货方面，IF、IH、IC当月合约月跌幅分别为4.44%、2.87%、5.49%，跌幅虽较上一个月大幅收窄，但三大当月合约收盘价均创2015年以来新低。 第三阶段，强势反弹（3月—4月中旬）。进入3月,两会吸引市场目光，总理做政府工作报告，十三五规划新鲜出炉激发反弹空间。现货市场上证指数3月上涨11.75%，深成指涨14%，创业板指涨19.05%。两市成交量均大幅超过前两月的成交量，融资余额呈触底回升态势，同一时间部分银行股票配资业务开始活跃，杠杆资金的缓慢入市推动了股市的反弹以及成交的放大。股指期货方面，IF、IH、IC当月合约3月涨幅分别为14.69%、14.09%、17.97%，三大合约远月贴水进一步收敛。随后的4月市场延续反弹之势，经济数据报喜，美国暂缓加息等利好支撑市场上行。 第四阶段，下跌筑底（4月中旬—6月底）。4月中旬开始，债券市场信用违约事件频发，国内通胀抬头，信贷数据回归平静，市场再次大幅下滑，并在随后很长一段时间内震荡整固。期间5月底市场再现大阳线，但随后很快转跌，场内资金不断博弈，成交维持相对低位。进入6月，美加息进程以及英国脱欧不断扰动市场，国内股市反映偏淡。6月末英国公投结果公布当日A股市场短时间内暴跌随后竟触底回升，自身规律特征明显。第四阶段现货上证指数自3000点下挫后在2800点至2900点左右反复筑底，至上半年收官仍然处于上有压力下有支持的箱体区间。IF股指期货在6月交易日内出现乌龙事件，盘中瞬间触发跌停，显露目 股指期货半年度报告 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述期货买卖的出价或征价。本报告由西部期货有限公司提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 前股指期货市场流动性缺失严重。 2016年上半年，股指期货跟随现货弱势震荡，直至半年收官并未出现明确方向，但市场无数次慢涨急跌体现熊市特征。下半年国内经济基本面难有改善，市场预期博弈下或有反弹机会，但当下股指期货交易限制何时放开成为首要期待。 第二部分、宏观经济分析 （一）国际方面 2016年上半年全球经济局势动荡，主要经济体的经济增长并无亮点，风险事件频发，美联储加息预期扰动市场情绪，加息路径牵动各方市场神经；欧洲方面，英国退欧对欧盟乃至世界经济造成重创。 2016年下半年，全球货币氛围将进一步宽松，经济复苏步伐将继续放缓,货币政策以及政治风险催生不确定性。首先美国经济在退出量化宽松后，增速乏力迹象渐显，下半年美国利率保持在上升通道的方向不会改变，强势美元会制约制造业投资与出口，去库存压力也会持续；能源价格回升，就业增长放慢，利率上升等因素也将制约消费者支出的增速。在加息预期仍存以及其他经济体复苏乏力的影响下，美国经济复苏放缓的概率较大。 欧元区在负利率政策以及扩大QE购买范围和第二轮定向长期再融资操作等强力刺激下，经济衰退受到一定抑制，但非常规货币政策的效果也会出现边际效用递减，而产业结构发展不均、劳动力市场扭曲、银行坏账高企等制约经济增长的根源问题仍然存在，再加上英国脱欧等政治层面的动荡不断，欧元区经济将更加脆弱。 美联储加息是制约新兴经济体的最大风险因素。上半年美联储没有继续加息使得新兴经济体国家获得了短暂的喘息，但在年底前仍有加息预期的情况下，资本外逃、货币贬值仍将制约新兴经济体发展的引擎，新兴经济体延续疲软。 笔者认为美联储将会大幅放缓加息步伐，英国退欧黑天鹅事件降低了美联储下半年加息的可能性，但年内加息一次的可能性仍然存在。另外欧洲方面需要面对下半年的西班牙大选，移民危机、希腊债务问题。政治不确定性将会对经济金融环境造成巨大冲击，政治与经济双重动荡所引发的负反馈效应将严重阻碍全球经济复苏。 详细内容参见国际宏观半年报告。 （二）国内方面 2016上半年国内经济延续弱势，经济增速继续下行，一季度数据显露一定转暖趋势， 股指期货半年度报告 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述期货买卖的出价或征价。本报告由西部期货有限公司提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 但二季度已经公布数据再次回落。总体来看，可以衡量国内经济态势的多项指标仍然维持低位，值得注意的是前期亮点消费数据、投资指标再次走低，其中固定投资中的民间投资下滑明显，虽然政策不断倾斜民间投资，但预计下滑趋势短期难改，固定投资继续走低概率较大。 货币方面，2016年一季度社融规模超预期，天量信贷再现，但4-5月信贷数据回归平静，流动性表现正常。央行一再重申2016年货币政策将保持松紧适度，适时预调微调，增强针对性和灵活性，并将继续健全市场化的利率形成和传导机制，继续健全政策利率体系。 上半年国内房地产市场回暖攀升，各项指标大幅走高，一线城市再现抢购热潮，地王也同时出现，但随着部分地区限购政策施压，目前热度已经向二线城市传导，房地产市场的繁荣激发更多居民部门贷款需求，虽然短期房地产回暖对经济回升贡献较大，但国内改革需要内生创新动力，未来房地产市场持续降温已成共识。 上半年外贸方面波动剧烈，由于全球经济不振，国内消费下滑，内外需求延续弱势，国内进出口表现相对疲软，虽然人民币贬值一定程度上利好相关企业，但效果微乎其微，全球市场都在经历外贸难关，预计下半年外贸压力较大。 2016年上半年,人民币兑美元汇率波动明显加大,总体延续了2015年以来的贬值趋势,在全球经济不振、英国脱欧已成事实，美国经济不断改善、美联储改变宽松首次加息多重因素影响下,国内资本外流不止,人民币汇率走低。虽然脱欧事实导致下半年美联储加息概率降低，但美元强势下人民币贬值压力仍存。 2016年上半年国内经济仍然是依靠信贷推动投资的旧有经济增长模式，持续力度明显不够，经济内生增长动力有待加强。国内宏观经济在中央投资、基建发力、房地产回暖的助力下阶段性向好但民间投资大幅下降显示实际投资信心低迷，实体经济真实需求有待回归。 总之，我们预计下半年国内经济仍然延续疲软，数据低位运行格局将长期存在。全行业处于去杠杆阶段，为防止金融泡沫扩大，局部金融风险爆发，各种监管政策趋于严格，货币政策也将维持松紧适度，多重货币政策工具联动成为常态，政策进一步放松空间有限。在三期叠加和新旧经济增长动力交替的过程中，下半年经济依旧面临下行风险。 详细内容参见国内宏观半年报告。 股指期货半年度报告 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述期货买卖的出价或征价。本报告由西部期货有限公司提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 第三部分 期现市场分析 （一）现货市场 作为股指期货的现货依托,A股市场直接决定了股指期货的走势,限制情况下更甚。虽然在去年暴跌之后三股指期货主力合约长期维持贴水,且远月合约贴水幅度巨大，但期现日内以及长期趋势十分吻合,统计系数也显示二者高度相关,因此现货市场波动以及对其进行分析对股指期货至关重要。 现货估值水平 诺贝尔经济学奖获得者席勒在其著作《非理性繁荣》中提出：长期投资者在市盈率较低时入场，在极高概率下能够获得更优的长期收益率。资金入场的估值水平基本决定了其未来的收益情况。由此，投资分析领域一直存在以估值水平判断大势的主流学派，而长期趋势来看，估值水平在很多时刻都是行情走势的必要条件，虽然国内市场有更多的自身规律，同时投资者结构也决定了A股投