美联储9月议息会议点评：年内仍有加息可能，降息预期降温

固收研究|固定收益跟踪报告 2023年09月22日 年内仍有加息可能，降息预期降温 ——美联储9月议息会议点评 固收研 究 固定收益跟踪报告 证券研究报 告 事件：9月21日，美联储召开FOMC议息会议，维持联邦基金利率目标区间不变，保持在5.25%-5.5%。缩表规模延续。 9月如期暂停加息，年内仍有再次加息可能，2024年降息幅度预期减小。从点阵图来看，美联储2023年年底前仍有再加息一次的可能，2024年降息的幅度较6月减小，未来可能会更 长时间内保持高利率水平。从预期数据来看，经济增长预期上调，失业率预期中枢回落，通胀持续顽固。 政策重心仍在控通胀，经济前景表述乐观，鲍威尔表态偏鹰。本次议息会议对于经济前景的表述相对乐观，由温和 （moderate）扩张变为稳健（solid）扩张。就业表述增加了“就业增长放缓”，但依然强劲。FOMC坚决致力于将通胀率降到2%，强劲的消费支撑推动下，经济保持增长，未来可能实现“软着陆”，给维持高利率带来支撑。 通胀边际反弹，原油价格走高形成一定拉动。美国8月CPI同比由3.2%反弹为3.7%，核心通胀保持下行。持续走高的能源价格将影响通胀预期，但本次议息会议也提及倾向于忽略能源 价格的短期波动。居民时薪上行速度减慢，二手房同比下行趋势放缓，住房供应受到一定结构性的限制。但当前美国汽车行业工人罢工，政府停摆风险也在加大，给短期经济、通胀走势带来一定扰动。 3424 服务业市场近期出现降温，就业仍具韧性。8月服务业新增就业人数整体回落，商业服务、休闲住宿、教育医疗行业保持增长。商品生产部门新增就业人数增加，制造业和建筑业为主要拉动。失业率保持在较低水平，劳动参与率继续走高。就业的韧性给美联储未来加息带来支撑。 美联储降息时点预期后移，美元指数仍有支撑。经济、就业表现出一定韧性，对于未来的增速预期转好，通胀尚未回落至美 联储目标的2%，给年内再次加息带来支撑。美元支撑仍存，年内人民币兑美元汇率依然存在一定压力。 我国货币政策基调保持宽松，中美利差倒挂压力持续。美国长债收益率上行更多受到经济增长和国债供应影响，未来一段时间中美倒挂仍将持续。我国政策仍将关注稳汇率，货币政策上依然是“以我为主”。受到经济企稳、地产政策等影响，利率债继续下行空间有限，地方政府化债、企业、居民降成本的长期趋势下，上行幅度也受到约束，利率债短期或呈现区间震荡。化债背景下，短端城投债配置优势有。所显现 风险因素：国际油价超预期大幅上行，地缘政治风险加剧，美国通胀回落不及预期。 分析师:于天旭 执业证书编号：S0270522110001 电话：17717422697 邮箱：yutx@wlzq.com.cn 相关研究 广义基金全面增配，债市杠杆率环比下滑金融数据回温，政策效果有待进一步显现地产支持政策推进，国债利率上行 正文目录 事件3 19月如期暂停加息，年内仍有加息可能3 2通胀边际反弹，原油价格带来一定波动4 3服务业市场出现降温，就业仍具韧性5 4中美利差倒挂压力持续，美元指数仍有支撑6 5风险提示7 图表1：美国联邦基金目标利率持平（%）3 图表2：美联储缩表结束晚于加息结束(万亿美元，%)3 图表3：美联储6月FOMC会议点阵图（%）3 图表4：美联储9月FOMC会议点阵图(%)3 图表5：美联储9月议息表述对比（%）4 图表6：美国通胀8月边际反弹（%）5 图表7：二手房价格同比下行趋势放缓（%）5 图表8：非农时薪上行速度趋缓（%）5 图表9：居民消费依然保持强劲（%）5 图表10：服务业就业边际回落（千人）6 图表11：失业率、劳动参与率小幅上行(%)6 图表12：中美10年期利差倒挂幅度依然较深（%）6 图表13：美元指数持续高位（%）6 事件 北京时间9月21日凌晨，美联储召开FOMC议息会议，维持联邦基金利率目标区间不变，保持在5.25%-5.50%。9月将维持之前的缩表计划规模，减持美国国债月度规模上限600亿美元，机构债务和MBS月度规模上限350亿美元。 19月如期暂停加息，年内仍有加息可能 9月如期暂停加息，缩表规模保持不变。联邦基金利率目标区间保持不变，持平于7月的5.25%-5.50%，2023年以来的6次议息会议上，4次加息25bp，6月和9月保持不变。9月缩表规模依然保持不变，延续2022年9月以来的减持规模。9月减持债务规模上限为950亿美元/月，其中，美国国债上限为600亿美元/月，机构债务和MBS上限为350亿美元/月。预期在2023年加息结束后，缩表进程仍将持续一段时间。 图表1：美国联邦基金目标利率持平（%）图表2：美联储缩表结束晚于加息结束(万亿美元，%) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 点阵图显示年内仍有一次加息可能，2024年降息幅度预期减少，美国权益市场收跌。议息会议公布后，虽然9月暂停加息符合市场预期，但从点阵图来看，美联储2023年年底前仍有再加息一次的可能，2024年降息的幅度较6月减小，未来可能会更长时间内保持高利率水平。美债收益率集体上涨，美国三大股指整体收跌，美元指数继续上行。 图表3：美联储6月FOMC会议点阵图（%）图表4：美联储9月FOMC会议点阵图(%) 资料来源：美联储官网，万联证券研究所资料来源：美联储官网，万联证券研究所 政策重心仍在控通胀，经济前景表述乐观，鲍威尔表态偏鹰。相较于7月加息会议表述变动较少，本次议息会议对于经济前景的表述相对乐观，由温和（moderate）扩张 变为稳健（solid）扩张。就业表述增加了“就业增长放缓”，但依然强劲。鲍威尔表态偏鹰，提及年内再次加息可能是合适的。FOMC坚决致力于将通胀率降到2%。美国实际GDP增长超出预期，GDP增长受到强劲的消费支出推动。鲍威尔提出不会将经济“软着陆”称为基线预期，“软着陆”是有可能实现的，如果经济表现比预期更强劲，美联储可能将不得不采取更多措施来降低通胀。 图表5：美联储9月议息表述对比（%） 资料来源：美联储官网，万联证券研究所 经济增长预期上调，失业率预期中枢回落，通胀持续顽固。2023年实际GDP预期增速由6月的1%上调为2.1%，预期增速翻倍，自年初以来对于经济的预期持续走强，美联储成员预期经济不会快速陷入衰退。2024年GDP预期由1.1%上调至1.5%。PCE核心通胀率预期也降至3.7%，较6月份下降0.2个百分点，PCE通胀由3.2%小幅上调为3.3%，原油价格给预期带来一定扰动。失业率预期也降至3.8%，低于此前的4.1%。 2通胀边际反弹，原油价格带来一定波动 通胀边际反弹，原油价格走高造成一定拉动。原油价格持续攀升给通胀带来一定拉动，美国CPI在8月同比由3.2%反弹为3.7%，环比增速0.4%，但核心CPI同比由4.7%继续下降至4.3%。OPEC+减产协议影响下，供应端缩量推动价格走高。持续的高能源价格将影响通胀预期，美联储政策节奏上依然高度关注通胀，但本次议息会议也提及倾向于忽略能源价格的短期波动，能源价格对经济走势的指示作用较小。 图表6：美国通胀8月边际反弹（%）图表7：二手房价格同比下行趋势放缓（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 居民时薪上行速度减慢，二手房同比下行趋势放缓。非农时薪保持上行，但上行速度放缓。二手车价格同比增速延续低位。房地产价格同比下行速度放缓，住房供应受到一定结构性的限制。核心通胀回落，家庭和企业资产负债表比预期更强劲，给美联储利率维持高位带来支撑。但当前美国汽车行业工人罢工，政府停摆风险也在加大，给短期经济、通胀走势带来一定风险。 图表8：非农时薪上行速度趋缓（%）图表9：居民消费依然保持强劲（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 3服务业市场出现降温，就业仍具韧性 就业市场近期出现结构性降温，但表现仍具韧性。8月美国非农就业中，服务业新增就业人数整体回落，商业服务、休闲住宿、教育医疗行业保持增长，其他服务业就业回落。商品生产部门新增就业人数增加，制造业和建筑业为主要拉动。失业率保持在较低水平，8月失业率由3.5%上行为3.8%，劳动参与率保持在较高位置，较上月上行0.2个百分点至62.8%。就业的韧性给美联储将利率维持在较高位置提供了支撑。 图表10：服务业就业边际回落（千人）图表11：失业率、劳动参与率小幅上行(%) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 4中美利差倒挂压力持续，美元指数仍有支撑 美联储降息时点预期后移，美元指数仍有支撑。经济、就业表现出一定韧性，对于未来的增速预期转好，通胀尚未回落至美联储目标的2%，给年内再次加息带来支撑。虽然美联储加息步入尾声，但未来利率或在高位维持一段时间。欧央行紧缩政策幅度和节奏将较前期放缓，一篮子货币影响下，美元支撑仍存，年内人民币兑美元汇率依然存在一定压力。 我国货币政策基调保持宽松，中美利差倒挂压力持续。当前我国长端国债和美债的利差倒挂压力依然较大，美国长债收益率上行更多受到经济增长和国债供应影响，未来 一段时间倒挂仍将持续。人民币汇率短期仍将承压，资金流出的压力仍存。我国政策仍将关注稳汇率，货币政策上依然是“以我为主”。受到经济企稳、地产政策等影响，利率债继续下行空间有限，地方政府化债、企业、居民降成本的长期趋势下，上行幅度也受到约束，利率债短期或呈现区间震荡。化债背景下，短端城投债配置优势显现。 图表12：中美10年期利差倒挂幅度依然较深（%）图表13：美元指数持续高位（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所源：Wind，万联证券研究所 5风险提示 国际油价超预期大幅上行，地缘政治风险加剧，美国通胀回落不及预期。 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％；观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％；卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。基准指数：沪深300指数 风险提示 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资 的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 证券分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观 地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款 万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项 业务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息撰写，本公司力求但不保证这些信息的准确性及完整性，也不保证文中的观点或陈述不