需求仍有承压，静待成本改善

事件：2023H1公司实现营业收入67.14亿元，同比+10.23%；实现归母净利润6.69亿元，同比+0.13%；实现扣非归母净利润6.11亿元，同比+2.63%。 2023Q2实现营业收入33.17亿元，同比+8.45%；归母净利润3.16亿元，同比-10.97%；扣非归母净利润2.81亿元，同比-15.10%。 收入端，国内业务有所恢复，海外仍呈拉动态势。公司二季度收入有所放缓，系整体外部环境承压，餐饮相关的B端需求较为疲软。分业务来看，酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/其他分别实现营收47.04/8.00/2.24/9.45亿元，同比+7%/+36%/-8%/+18.2%；其中，2023Q2酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/其他分别实现营收23.78/3.16/1.15/4.85亿元，同比+9%/+41%/-16%/-1%。分地区表现来看，2023H1国内/国外+4%/+25%，其中2023Q2国内/国外+7%/+13%，国际业务保持较高增速主要系持续加大新产品的开发力度。 利润端，成本端仍有压力，水解糖应用强化成本控制。2023H1/2023Q2公司实现毛利率24.5%/23.6%，同比-2.2/-3.1pct，毛利率承压主要与成本和折旧有关。公司上半年三条水解糖产线投产，有望缓解糖蜜成本上行压力。费用端，2023H1/2023Q2销售费用率分别为5.1%/4.9%，同比-1.0/-0.6pct，与销售人员薪酬同比减少有关；2023H1/2023Q2管理费用率分别为3.4%/3.5%，同比+0.1/+0.2pct，与管理人员薪酬增加和折旧摊销有所增长有关。此外，研发费用率小幅下滑，财务费用率小幅上涨。 2023H1/2023Q2实现净利率10.4%/9.9%，同比-0.8/-2.0pct；实现扣非归母净利率9.1%/8.5%，同比-0.7/-2.4pct。 投资建议：我们认为，国内酵母主业的修复有望改善公司产品结构，后续在主力产品上增长预期有望提升。同时，随公司三条水解糖产线的投产，以及糖蜜市场的供需有望改善，成本仍有下降空间。我们预计公司2023-2025年实现营收144.35/167.99/194.79亿元 ， 同比+12.39%/16.38%/15.95%，实现归母净利润14.55/17.62/21.10亿元，同比+10.15%/21.08%/19.73%，EPS分别为1.68/2.03/2.43元，对应PE分别为20.4/16.8/14.1，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：食品安全风险；原材料价格波动风险；市场竞争风险。