行业深度报告：黄金珠宝：供需衍变、要素更迭，把握大众消费本质，期冀品牌蝶变成长

黄金珠宝：长坡厚雪、增长稳健，投资与消费需求双重推动，头部在集中 2022年我国黄金珠宝行业规模已达7190亿元，核心品类黄金受益其作为贵金属的投资属性（保值增值）和作为首饰品的消费属性（高颜值、好寓意）双重激发，近年来呈现较高景气。供给端看，黄金工艺革新提升产品颜值、丰富消费场景； 需求端看，传统婚庆需求在弱化，而“悦己、国潮、祈福”等日常消费需求则蓬勃发展。当前经济与消费环境下，黄金珠宝零售因其契合消费趋势、保值与抗风险能力强，对品牌方、加盟商而言都是一门好生意；而行业内头部品牌，受益于核心竞争要素优势放大和中小品牌出清，发展空间广阔、市占率有望进一步提升。 行业供需特征衍变，渠道、产品研发、信息化是三大核心竞争要素 （1）供给主导期（2002-2017年）：行业早期供给有限，产品同质化严重而消费者只关注“保真”，因此线下渠道是核心竞争要素，品牌方以轻资产加盟模式快速开店、跑马圈地；（2）供需共振期（2017年至今）：供给端工艺革新带来产品差异化，需求端日常消费场景打开、消费者开始关注设计和软性价值，产品成为新的竞争要素，头部品牌发力研发、打造品牌印记产品；（3）需求主导期（未来长期）：当供给趋近饱和，需求会成为主导，消费人群画像多元、场景更加细分，则品牌方的信息化能力将非常重要，把脉消费趋势、快速迭代产品、精细运营。 多行业对比辨明大众消费品基因，借鉴运动鞋服行业看未来信息化之路 我们选取海外奢侈品、本土黄金珠宝和运动鞋服等多个消费行业展开横向对比，基于需求（围绕日常实用，消费理性）、渠道（面向大众，强调广泛触达）和产品（黄金产品溢价少、强调快周转）三大定性维度，结合代表性企业的经营财务指标定量分析，得出结论：我国黄金珠宝行业本质更接近大众消费品零售。那么参考运动鞋服龙头成功经验，信息化能力有望成为黄金珠宝品牌新的竞争抓手。 （1）成体系快速迭代：针对品牌印记保持较高频率产品迭代推新，让消费者在持续“追新”过程中培养粘性，跳出“疲于应对业内模仿抄袭”问题困扰；对应底层基础是信息化能力，壁垒是对终端数据精准分析和消费趋势准确判断反应。 （2）全渠道精细化运营：信息化能力能够提升品牌方的产供销全链路效率，包括智能下单、库存共享、私域流量运营和全渠道销售等；此外，也能对加盟商提供多方位赋能，从资金利用、引流、门店运营到产品销售，从而增强加盟吸引力。 相关标的：潮宏基、老凤祥、周大生、周大福、菜百股份等 我国黄金珠宝行业已进入新的发展阶段，龙头品牌通过巩固渠道优势、发力产品研发和信息化建设，有望提升竞争力和市占率。重点推荐潮宏基（时尚珠宝构筑差异化产品力，加盟拓店弹性大）、老凤祥（三年行动计划释放增长潜力）、周大生（发力黄金补齐短板，轻资产扩张）和周大福等，受益标的菜百股份等。 风险提示：消费恢复不及预期、市场竞争加剧、金价波动、新品推出不及预期。 1、投资概要：黄金珠宝五问五答 近年来，我国黄金珠宝行业呈现较高景气，头部上市公司品牌的资本市场关注度也明显提升，这背后既有黄金品类消费需求（悦己、国潮、祈福）和投资需求（保值增值）双重激发的影响，亦是龙头品牌顺应趋势创新进取、提升核心竞争力的结果。 黄金珠宝作为一个“传统又年轻”的行业，理清行业发展各阶段特征、把握核心竞争要素和商业模式本质，是推演行业未来趋势和判断各品牌竞争前景的重要基础。 问题一：本报告有别于市场认知的差异点在哪里？ （1）按供需特征变化划分行业发展进程，提炼各阶段核心竞争要素。 我们基于供需两端相对状态衍变的逻辑，将黄金珠宝行业发展进程划分为三大阶段：供给主导期（2002-2017年）、供需共振期（2017年至今）和需求主导期（未来长期）。 我们注意到，在每个阶段，由于供需状态变化，会出现新晋的核心竞争要素（包括渠道能力、产品研发能力和信息化能力等），且该要素在确立后不会在下一阶段马上退场，而是长期存在并产生影响。对品牌企业而言，在特定阶段将对应竞争要素做到业内领先地位，则有望在该阶段获得显著竞争优势和加速发展。 （2）对比多个消费行业，论证我国黄金珠宝本质更接近大众消费品零售。 我们选取海外奢侈品、本土黄金珠宝和本土运动鞋服等多个消费行业展开横向对比：定性方面基于需求、渠道、产品三个差异维度，定量方面则结合各行业代表性公司包括营运能力、盈利能力在内的多项财务指标做对比分析。我们的初步对比结论是：我国黄金珠宝行业与运动鞋服类似，本质都更接近大众消费品零售。 （3）借鉴运动鞋服发展特点，提出黄金珠宝行业未来竞争要素——信息化。 我国运动鞋服品牌如安踏、李宁等近年来发展迅速，同为大众消费品零售，黄金珠宝品牌企业亦可借鉴其成功经验，包括营销资源运用、产品体系化高效迭代和全渠道精细化运营等。这背后的底层支撑，我们认为是完备的信息化能力建设：既能提升品牌方自身的产供销全链路效率，也能为加盟商合作伙伴提供多方位赋能。 问题二：黄金珠宝行业近几年发生了哪些重要的边际变化？ （1）发展阶段：工艺革新叠加消费意识觉醒，行业进入供需共振期。 行业早期产品同质化较为严重，但2017年以来，供给端黄金产品制造工艺革新，古法/3D/5D/5G等新工艺出现及推广，带来产品外观、性能显著提升。需求端，越来越多消费者认识到黄金珠宝作为饰品对个人形象的增益效果，消费意识觉醒、品牌认知提升，推动行业进入供需共振新阶段。 （2）黄金亮眼：黄金品类消费需求和投资需求双重激发。 近年来，疫情、经济环境承压等外部因素全面影响到消费市场发展，但黄金品类呈现较高景气，核心是其作为贵金属的投资属性（保值增值）和作为首饰产品的消费属性（高颜值、好寓意）双重激发。相较而言，钻石镶嵌品类则显著承压。 （3）竞争格局：头部品牌竞争要素放大，行业集中度持续提升。 疫情加速行业内中小品牌出清，竞争格局优化，龙头企业凭借在产品、品牌、渠道的要素的综合优势，逆势扩张勇立潮头，实现市场占有率的进一步提升。 图1：黄金珠宝行业步入供需共振新阶段，竞争要素由渠道转向产品、品牌，信息化建设是未来重要抓手 问题三：过去、现在和未来，黄金珠宝企业最核心竞争要素的变与不变？ 我们将黄金珠宝行业发展进程划分为供给主导期（2002-2017年）、供需共振期（2017年至今）和需求主导期（未来长期）三大阶段。由于供需状态变化，渠道能力、产品研发能力和信息化能力在不同阶段先后成为核心竞争要素，且以上要素确立后在新的阶段不会直接消失，而是长期存在、产生影响。 （1）渠道能力：行业早期供给主导，产品同质化严重、消费者只要求“保真”，叠加黄金珠宝品类强线下体验消费特点，渠道规模成为核心竞争要素。“渠道至则供给至，渠道强则品牌强”，因此企业核心策略就是跑马圈地，多开店抢占市场。 （2）产品研发能力：行业供需共振期，黄金工艺革新带来产品分化，消费者消费意识觉醒对产品设计差异度、个性化提出更高要求，倒逼企业提升自身产品研发能力（不仅是工艺，还有理念、文化内涵等），目的是打造品牌印记产品。 （3）信息化能力：借鉴运动鞋服龙头发展经验，未来在需求主导期，信息化能力有望成为新的核心竞争要素，核心是精准把脉终端消费需求变化并快速反应，既提升品牌方自身的产供销全链路效率，也能为加盟商提供多方位经营赋能。 问题四：业内头部品牌未来的持续成长空间来自哪里？ （1）渠道角度看，中小品牌淘汰出清提供存量市场下的开店空间。 我国黄金珠宝行业供给主导期已过，门店总量增长虽已放缓，但绝对体量仍足够大（行业整体门店规模超过十万家，目前头部品牌门店体量均为数千家）。长期看，行业集中是趋势，头部品牌不管是进军增量新商业体（来自城镇化和低线消费升级）还是挤占中小品牌淘汰后腾出的存量商铺位置，都还有充裕的渠道扩张空间。 （2）需求角度看，日常消费需求打开、抓住年轻一代消费者是关键。 近年来，黄金品类在传统婚庆场景以外的日常消费需求蓬勃发展，且在年轻客群中体现更加明显，背后原因一方面是消费者审美意识提升，关注黄金珠宝饰品的悦己功能，另一方面，后疫情时代消费者也开始更多寻求精神层面的慰藉和满足，因此国潮文化、祈福等黄金产品的软性价值愈发凸显。未来随着年轻人（不光是消费者、也包括从业者）在行业内话语权增加，黄金珠宝的日常消费需求有望进一步发展，带给品牌方婚庆基本盘以外的重要销售增量。 问题五：黄金珠宝行业，我们看好哪些标的？ 展望未来，我们认为黄金珠宝行业有望长期保持稳健向上的发展态势，行业内部集中度会进一步提升、头部效应凸显，综合参考各品牌公司的产品力、渠道力、品牌力和信息化能力，我们将主要投资标的简要梳理如下： （1）潮宏基：小而美的年轻化东方时尚珠宝品牌，近年来顺应黄金珠宝行业趋势，产品端以优质时尚珠宝首饰树立差异化品牌形象，渠道端发力加盟门店提速扩张，信息化建设水平业内领先，具备较强的成长性。 （2）周大生：轻资产快速发展的综合性龙头品牌，渠道端优化省代模式叠加“周大生经典”新品牌助力拓店恢复，产品端发力打造黄金产品体系补足短板，未来随品牌力逐步提升，轻资产模式下有望释放较强业绩弹性。 （3）老凤祥：我国黄金珠宝“百年金字招牌”，品牌力、总经销等综合资源禀赋突出。未来公司稳步发展叠加国企改革助力，制定《三年行动计划》激发内生动力，有望推动经营业绩增长提速。 （4）周大福：港资珠宝龙头，在品牌、产品、渠道、数字化等多方位建立竞争优势，堪称行业标杆。近期调整战略方向，着力提升整体经营质量，五大战略方针助力公司持续健康发展，巩固龙头地位。 （5）中国黄金：国资委控股的国字头珠宝品牌，在黄金产品方面拥有全产业链布局，具备综合性竞争优势，同时持续推进培育钻石新兴赛道布局，有望丰富盈利产品矩阵，打开新成长空间。 （6）菜百股份：区域性知名珠宝品牌，在华北地区市场份额、消费者影响力领先，经营方面以全直营、大店型为特色，近年来开启跨区域扩张，驱动成长。 2、黄金珠宝：长坡厚雪、增长稳健，龙头集中是主旋律 2.1、概览：黄金珠宝行业规模稳步增长，黄金品类占主导地位 我国黄金珠宝行业规模稳步增长，市场需求具备一定刚性。根据中宝协数据，我国黄金珠宝行业规模从2012年的4200亿元增长至2022年的7190亿元，年复合增长率为5.5%。分阶段看，2013年前行业呈高速发展态势，但此后增速有所放缓，主要系多重原因影响：“抢金潮”短期透支消费能力、国际金价持续下滑也打击购买信心，此外2020年以来一些客观因素也扰乱了行业发展。但近两年受益于金价稳步上行、企业经营正常化，消费需求也快速回升，2022年行业规模达7190亿元，相较2020年录得18%的显著增长，彰显行业需求端的较强刚性。 图2：我国黄金珠宝行业呈现市场大、增长稳的特点 从产品结构上看，黄金品类占据行业主导地位且比例相对稳定。根据中国珠宝玉石首饰行业协会数据，2022年黄金品类在我国珠宝市场中占比最大（达57%），且比例相对稳定，其中包括消费类的首饰和投资类的金条等；此外，玉石/钻石/彩宝/其他首饰分别占21%/11%/4%/7%。而从我国2022年黄金整体消费量来看，黄金首饰/投资金条、金币/工业及其他消费分别占65%/26%/9%，黄金首饰消费所代表的消费属性常年占据主导地位，其次为金条所代表的投资属性。 图3：黄金品类占我国黄金珠宝消费主要份额 图4：我国黄金消费以首饰为主，投资为辅 2.2、属性：黄金景气度亮眼，背后是投资与消费需求的共同推动 黄金品类具备投资和消费两大需求，其中投资需求主要来自保值增值和避险等属性。 （1）保值增值：近年来，中美等核心经济体通胀环境持续，叠加股市、国债等传统投资渠道收益率普遍下降，居民对黄金的保值增值属性认知显著加强。此外值得注意的是，部分年轻人群开始将黄金作为日常储蓄方式之一，例如在终端逐渐兴起的“小金豆”等代表产品，以足金材质打造，参考金价与重量定价（每颗一般在10克以内），外观小巧，一个月买一颗就变相存下数百到数千元，高度契合年轻人群的起步工资水平及财富积累意愿。（2）避险：古