核心管线LZ901即将启动III期临床研究

经调整亏损收窄，临床管线有序推进。2023H1公司研发开支为0.33亿元（同比-39.9%），主要由于研发人员相关的股权激励摊销减少所致；经调整亏损-0.53亿元，较上年同期-0.88亿元水平有所收窄。 公司核心管线重组带状疱疹疫苗LZ901于2023年5月完成中国II期临床试验。免疫原性研究方面，LZ901高剂量组抗体几何平均浓度、几何平均滴度和阳转率均显著高于低剂量组，高/低剂量组的免疫原性数据均显著高于安慰剂组。安全性研究方面，试验中的不良事件主要发生在0~7天内，试验疫苗1/2/3级不良事件发生率分别为23.7%/6.0%/1.0%，并未观察到4级及严重不良事件。公司预计将于2023Q3在中国启动III期临床试验，并计划于2024H2提交BLA申请、2025Q4实现产品商业化。 绿竹生物专注于创新疫苗和治疗性抗体药物。公司于2001年11月成立于北京，创立至今专注于人用疫苗和治疗性抗体药物，核心品种重组带状疱疹疫苗LZ901采用基于VZVgE-IgGFc的四聚体抗原设计，能够模拟VZV入侵人体时形成的免疫复合物，临床数据优秀，可诱导高水平体液及细胞免疫应答。 带状疱疹疫苗是全球重磅品种，国内竞争格局良好。目前全球有4款带状疱疹疫苗获批上市，其中Shingrix（欣安立适）为重组带状疱疹疫苗并采用新型佐剂AS01B，保护效力达到90%以上，较带状疱疹减毒活疫苗大幅提升，上市后快速取代了上一代产品Zostavax，全球销售额峰值超过30亿美元。 国内目前仅有葛兰素史克的Shingrix（欣安立适）一款重组带状疱疹产品获批上市。目前国内企业布局减毒活疫苗研发进度较快，百克生物带状疱疹减毒活疫苗于2023年1月获批，目前处于商业化阶段，上海所完成II期临床； 重组蛋白平台方面，绿竹生物即将启动III期临床、迈科康处于II期临床、上海怡道处于I/II期临床阶段，整体竞争格局良好。 投资建议：公司核心品种重组带状疱疹疫苗LZ901采用创新抗原设计，诱导高水平体液及细胞免疫应答的同时，兼具较好的安全性；LZ901计划于2023Q3启动国内III期临床，预计2025年实现商业化。国内市场目前仅2款带状疱疹疫苗产品上市，竞争格局良好，其中国产上市品种采用上一代减毒活疫苗技术，公司LZ901在国产重组带状疱疹管线中进度领先。预计公司2023~2025年净利润分别为-2.29/-3.47/-4.24亿元，通过绝对估值法计算公司合理股价区间为38.60~41.21港元，较目前股价有12%~19%上涨空间。 首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：在研管线失败、关键技术人才流失、市场竞争加剧等风险。 盈利预测和财务指标 经调整亏损收窄，临床管线有序推进。公司2021年和2022年研发开支分别达到4298/9143万元，其中核心产品的研发开支（不包括以股份为基础的付款）分别为620/3820万元，研发投入快速增长。 2023H1公司研发开支为0.33亿元（同比-39.9%），主要由于研发人员相关的股权激励摊销减少所致；经调整亏损-0.53亿元，较上年同期-0.88亿元有所收窄。 图1：绿竹生物临床管线进度（截至2023年6月30日） LZ901：重组带状疱疹候选疫苗，是公司核心管线之一，有望成为全球首款具有四聚体分子结构的带状疱疹疫苗，用于预防50岁及以上成人由水痘－带状疱疹病毒（VZV）引起的带状疱疹。LZ901于2023年5月在中国完成II期临床试验，计划于2023Q3启动III期临床，于2024H2提交新药申请，于2025Q4实现产品商业化。 K3：重组人抗肿瘤坏死因子（TNF）-α单克隆抗体注射剂在研产品，也是公司核心管线之一，是Humira（阿达木单抗）的生物类似药，主要用于治疗各种自身免疫性疾病，如类风湿性关节炎、强直性脊柱炎和斑块状银屑病。K3在国内I期临床试验中展现出良好的药代动力学数据，计划于2024Q1启动III期临床，于2024Q4完成III期临床，于2024Q4或2025Q1提交BLA申请，2025Q4获批并开始商业化。 K193：用于治疗B细胞白血病和淋巴瘤的双特异性抗体注射液（CD19xCD3）在研产品，是全球首款具有不对称结构的CD19/CD3双特异性抗体。K193于2019年12月启动国内I期临床，预计2024Q1完成I期临床试验，计划于2024Q2进入II期临床试验。 重组水痘疫苗：重组水痘疫苗是LZ901的调整剂型，用于预防VZV引起的水痘和带状疱疹，已完成临床前研究，于2022年6月提交IND申请，计划于2024Q2进入I期临床试验。 重组狂犬病疫苗：重组狂犬病疫苗，用于预防人狂犬病，已完成临床前研究，计划于2023Q4提交Pre-IND申请。 K333：用于治疗髓系白血病的双特异性抗体，计划于202H2提交Pre-IND申请。 K1932：用于治疗B细胞淋巴瘤的双特异性抗体，计划于202H2提交Pre-IND申请。 绿竹生物：“小而美”的创新疫苗新星 绿竹生物2001年11月成立于北京，专注于人用疫苗和治疗性抗体药物，成立以来主要研发团队已成功研制3种多糖蛋白结合疫苗（Hib、AC-Hib和AC结合）、2种多糖疫苗（ACYW135和AC多糖）和1种病毒灭活疫苗（EV71）。2008年，绿竹生物与智飞生物（300122.SZ）签订技术转让协议，向智飞生物转让Hib、ACYW135、AC-Hib、AC多糖疫苗、AC结合疫苗知识产权以及生产细菌疫苗的技术数据及材料等，合共为人民币1980万元；2011年7月，以1900万元的阶段性付款包括2011年10月的人民币5.0百万元、取得NDA批准后30天内的人民币5.0百万元、取得CTA批准后30天内的人民币5.0百万元及取得商业化EV71疫苗批准后30天内的人民币4.0百万元，及在获得批准将EV71灭活疫苗商业化后的五年内，支付相当于销售EV71灭活疫苗所得的销售佣金3%的特许权使用费将EV71灭活疫苗的所有知识产权转让给智飞生物。 公司核心品种重组带状疱疹疫苗LZ901于2022年1月启动国内I期临床试验，预计于2023Q3启动III期临床研究；2022年1月向FDA提交IND申请，于2022年7月从FDA收到LZ901的IND批准，并于2023年2月在美国启动I期临床研究。 公司自2009年开始进行人用单克隆抗体、双特异性抗体药物的研究，2017年获得单克隆抗体生物类似药临床批件2个，2019年在国内启动治疗B细胞白血病和淋巴瘤的双特异性抗体K193抗体注射液的I期临床。 图2：绿竹生物发展历程 管理层在生物医药领域拥有丰富经验 公司创始人、总经理、首席科学家孔健先生拥有超过33年生物医药行业经验，1988年加入卫生部北京生物制品研究所，先后担任免疫诊断研究室主任、科研教育处处长等职务；2002年创立绿竹生物并任总经理、首席科学家等职务，曾参与五种已商业化疫苗研发工作，包括三种细菌多糖结合疫苗和两类多价脑膜炎球菌多糖疫苗，发表科研论文40余篇，参与3部专业书籍的编写以及1部外文专著的翻译，累计申请创新药发明专利13项，其中已经获得授权发明专利3项。 公司联合创始人、副总经理、首席医学官蒋先敏女士拥有超过36年生物医药行业经验，于中南大学湘雅医学院获得医学学士学位，1986年-2004年担任卫生部北京生物制品研究所副研究员，主要负责免疫诊断试剂及单克隆抗体的研发，同时参与分泌人红细胞表面抗原血型糖蛋白A单抗隆抗体的杂交瘤细胞株的构建及独特型抗体诱导的抗CEA反应等研究。 公司联合创始人、副总经理张琰平女士拥有超过36年生物医药行业经验，1985年-2004年任卫生部北京生物制品研究所技术员，2000年获委任为中国生物制品总公司副研究员，主要参与肠道菌以及免疫球蛋白诊断血清的制备及β干扰素抗体的研究等。 表1：绿竹生物管理层资料 股权结构集中稳定 孔健先生（执行董事、总经理、首席科学家、董事会主席）、张琰平女士（执行董事、副总经理）直接或间接通过横琴绿竹有限合伙分别持股28.79%、9.98%及6.08%，控股股东共持有公司已发行股份数约44.85%。 图3：绿竹生物股权结构 核心管线：重组带状疱疹疫苗 带状疱疹是一种病毒感染，会引致疼痛的皮疹。带状疱疹由水痘-带状疱疹病毒(VZV)的重新激活引起，该病毒与引起水痘的病毒相同。症状包括该区的疼痛、瘙痒或刺痛，随后会发展为皮疹，其他症状可能包括发烧、头痛、发冷和胃部不适等。最常见的并发症是带状疱疹后神经痛(PHN)，约9%至34%的带状疱疹患者存在发生PHN的潜在风险，其他并发症可能导致涉及眼睛的严重并发症，在罕见情况下，还可能导致肺炎、听力问题、脑部炎症或死亡。 药物治疗手段效果有限，全球共四款预防性疫苗产品上市。常见的治疗手段包括抗病毒及止痛药物，治疗效果有限，仅能暂时缓解症状。目前全球有4款带状疱疹疫苗获批上市，默沙东公司的Zostavax（2006）、SK化工株式会社的SkyZoster （2017）、葛兰素史克的Shingrix（2017）和百克生物的带状疱疹减毒活疫苗 （2023）。其中，SkyZoster仅在韩国销售且其市场份额占全球带状疱疹市场约1%，而百克生物的带状疱疹减毒活疫苗仅在中国销售。 表2：已上市带状疱疹预防性疫苗产品对比 Shingrix（欣安立适）为重组带状疱疹疫苗并采用新型佐剂AS01B（MPL+QS-21），保护效力达到90%以上，较带状疱疹减毒活疫苗大幅提升，且各年龄层无显著差异（减毒活疫苗保护效力随年龄增大而快速降低），具有良好的保护持久性（Zostavax单剂接种5年内能提供~50%保护效力，5~8年后逐步降低）。因此，Shingrix上市后快速取代了上一代产品Zostavax，2022年全球销售额接近30亿英镑，GSK预计2026年Shingrix全球销售额将超过40亿英镑。 图4：2006-2022年Zostavax和Shingrix全球销售额（单位：百万美元、百万英镑） LZ901采用四聚体分子结构设计。公司核心品种LZ901采用基于VZV gE（在VZV表面大量表达的糖蛋白E抗原）-IgGFc四聚体抗原设计，其中VZVgE胞外域的羧基端连接到IgG1的Fc片段，形成共价二聚体特征含有2个Fc的高纯度重组VZVgE四聚体-Fc融合蛋白。这一抗原设计能够模拟VZV入侵人体时形成的免疫复合物，APC（抗原呈递细胞）表面的Fc受体与LZ901抗原的2个Fc片段结合，通过巨噬细胞和树突细胞的吞噬作用和B细胞的内吞作用被内化，降解为肽段后递呈到细胞表面。进而诱导Th2型免疫反应，并启动CD8+T细胞杀死感染带状疱疹病毒的细胞；激活B细胞产生体液免疫并形成免疫记忆对VZV提供长期保护。 图5：LZ901抗原四聚体结构及其作用机理 LZ901I期临床头对头数据优秀，诱导高水平体液和细胞免疫反应 体液免疫：与Shingrix相比，LZ901能够在首次接种30天后迅速产生高水平的抗VZV抗体 ，低剂量/高剂量/安慰剂/Shingrix组的抗VZV抗体GMT分别为97/208/28/108，与接种前基线相比分别提升7.0/14.9/2.1/11.3x，阳转率分别为80%/85%/30%/75%；全程接种30天后，低剂量/高剂量/安慰剂/Shingrix组的抗VZV抗体GMT分别为194/512/37/653， 与接种前基线相比分别提升13.9/36.8/2.7/68.6x，阳转率分别为90%/100%/55%/95%，高剂量LZ901组和Shingrix组抗VZV抗体GMT水平无显著性差异。 细胞免疫：从辅助型（CD4+）T细胞表达gE特异性生物标志物（INF-γ、TNF-α、IL-2、IL-4及CD40L）的活化来看，高剂量LZ901组在完全接种后30天至少表达2/3/4个CD4+T细胞gE特异性激活生物标记的受试者人数占比分别为85%/65%/40%，相比之下Shingrix组为75