公司点评报告：上半年业绩亮眼，未来成长空间广阔

分析师：顾敏豪 登记编码：S0730512100001 gumh00@ccnew.com021-50586308 研究助理：石临源 登记编码：S0730123020007 shily@ccnew.com0371-86537085 上半年业绩亮眼，未来成长空间广阔 ——瑞丰新材(300910)公司点评报告 证券研究报告-公司点评报告增持(首次) 市场数据(2023-09-13) 收盘价(元)48.55 一年内最高/最低(元)163.99/45.87 沪深300指数3,736.65 市净率(倍)5.08 流通市值(亿元)85.13 基础数据(2023-06-30) 每股净资产(元) 9.56 每股经营现金流(元) 0.68 毛利率(%) 32.63 净资产收益率_摊薄(%) 9.07 资产负债率(%) 14.39 总股本/流通股(万股) 28,822.81/17,534.29 B股/H股(万股) 0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 瑞丰新材沪深300 51% 41% 32% 22% 12% 2% -8% -18% 2022.092023.012023.052023.09 资料来源：聚源，中原证券 相关报告 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 发布日期：2023年09月14日 事件：公司公布2023年半年度报告，2023年上半年公司实现营业收入 13.38亿元，同比增长31.09%。实现归属母公司股东的净利润2.50亿元，同比增长71.05%，扣非后的归母净利润2.32亿元，同比增长110.17%，基本每股收益1.44元。 投资要点： 公司营收逆势增长，上半年业绩表现亮眼。公司是国内领先的润滑油添加剂供应商和全球主要的无碳纸显色剂供应商，也是润滑油添加剂领域国内首家A股上市公司，主要从事油品添加剂、无碳纸显色剂等精细化工系列产品的研发、生产和销售。根据公司投资者调研纪要，2022年公司下游客户战略囤货，库存水平较高，2023年上半年持续处于去库存阶段，行业整体下游需求不振，但公司抓住行业供应链重建和国产替代加速趋势，加大对复合剂推广力度，积极开展核心客户准入认证，公司营收逆势增长。上半年公司实现营业收入13.38亿元，同比增长31.09%。其中润滑油添加剂业务收入13.01亿元，同比增长35.87%，营业额收入占比97.25%，为公司主要收入来源。 从盈利能力上来看，2023年上半年公司综合毛利率为32.63%，较去年同期增加6.92pct。其中，润滑油添加剂毛利率为32.92%，较去年同期增加6.8pct，主要由于高毛利率复合剂销售收入占比提高，上半年占比达64.80%。公司销售/管理/财务/研发费用率分别为2.77%/10.69%/-1.41%/4.35%，较去年同期分别-0.73/-0.12/ +1.64/-0.10pct，其中财务费用的增加主要系汇率变动导致汇兑收益减少以及利息收入减少所致。销售、管理、财务费用率合计12.04%，较去年同期增加0.78pct。在毛利率上升叠加期间费用率控制平稳两方面因素影响下，上半年公司综合净利率18.75%，较去年同期增加4.44pct。在公司营收和净利率齐升的共同影响下，公司上半年实现归母净利润2.50亿元，同比增长71.05%，扣非后的归母净利润2.32亿元，同比增长110.17%。 从单季度业绩来看，二季度公司实现营业收入7.14亿元，同比增长14.35%，环比增长14.44%，净利润1.53亿元，同比增长62.09%，环比增长57.02%；扣非后的净利润1.44亿元，同比增长63.72%，环比增长63.04%。根据卓创资讯，公司主要原材料润滑油基础油价格从一季度的8037元/吨下滑至7316元/吨，同比下滑8在.97公%司。原材料价格受供需关系影响有所回落的同时，根 据公司投资者调研纪要，二季度产品销售价格调整幅度较小，盈利空间扩大，因此公司二季度净利润同比环比大幅增长。 公司积极提高市占率，未来成长空间广阔。全球润滑油添加剂市场长期以来形成了以路博润、润英联、雪佛龙奥伦耐、雅富顿四家国际润滑油添加剂为主的市场格局，占据了全球约85%的添加剂市场份额。近年来地缘政治冲突以及2021年美国雪灾等黑天鹅事件，对全球润滑剂供应链带来巨大挑战。公司抓住行业处于国际供应链体系面临重建、国内进口替代加速的机遇，积极提高市场占有率。根据克莱恩和上海市润滑油品行业协会预计，2023年全球润滑油添加剂需求量将增加至543万吨，市场规模约为185亿美元。中国作为润滑油添加剂最大市场之一，需求量约为90多万吨。根据公司2022年业绩说明会，公司国内市场占有率持续提升但占比仍不足3.5%，未来成长空间广阔。 公司产能快速扩充，积极抢占全球市场份额。截止到2023年上半年，公司现有润滑油添加剂单剂产能超过20万吨/年，在建产能55万吨/年，其中15万吨/年润滑油添加剂项目，一期6万吨/年产能已于2022年三季度投产，二期9万吨/年将于2023年年底投产。同时公司46万吨/年润滑油添加剂项目也在积极建设中，未来公司新乡基地产能将超过70万吨/年。随着公司募投项目积极推进，产能不断提升，公司在全球润滑油添加剂市场份额将进一步提升，公司业绩有望迎来较大增长。 盈利能力与投资建议：我们预计公司2023-2025年营业收入为41.54/51.63/64.22亿元，净利润为7.56/9.44/11.89亿元，对应的EPS为2.62/3.28/4.13元，对应的PE为19.30/15.45/12.27倍。考虑润滑油添加剂行业的发展前景与公司的行业地位，首次覆盖我们给予“增持”投资评级。 风险提示：公司募投项目建设进展不及预期，客户导入不及预期，海外市场拓展风险，汽车行业需求下降。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,081 3,046 4,154 5,163 6,422 增长比率（%） 25.58 181.77 36.36 24.28 24.40 净利润（百万元） 201 588 756 944 1,189 增长比率（%） 9.94 192.53 28.56 24.88 25.95 每股收益(元) 0.70 2.04 2.62 3.28 4.13 市盈率(倍) 72.57 24.81 19.30 15.45 12.27 资料来源：聚源数据，中原证券 图1：公司2018-2023H1营业总收入和同比增长率图2：公司2018-2023H1归母净利润和同比增长率 40 30 20 10 0 2018A2019A2020A2021A2022A2023H1 200% 150% 100% 50% 0% 8 6 4 2 0 2018A2019A2020A2021A2022A2023H1 250% 200% 150% 100% 50% 0% 营业总收入（亿元）同比增长率(%)归母净利润（亿元）同比增长率(%) 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图3：公司2018-2023H1销售毛利率和净利率图4：公司2018-2023H1各项费用率 40% 15% 30% 10% 2018A2019A2020A2021A2022A2023H1 20%5% 10%0% 0% 2018A2019A2020A2021A2022A2023H1 销售毛利率(%)销售净利率(%) -5% 销售费用率（%）管理费用率（%）财务费用率（%）研发费用率（%） 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图5：公司2020-2023H1PE/PB-Band 250 200 150 100 50 0 收盘价88.316x71.233x54.151x37.068x19.986x 资料来源：Wind，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1,957 2,558 2,931 3,635 4,575 营业收入 1,081 3,046 4,154 5,163 6,422 现金 1,160 827 1,052 1,629 2,430 营业成本 752 2,129 2,841 3,528 4,386 应收票据及应收账款 164 207 210 232 253 营业税金及附加 5 12 20 24 30 其他应收款 1 2 2 3 3 营业费用 22 76 90 117 146 预付账款 61 87 99 115 147 管理费用 69 144 225 276 338 存货 290 532 592 666 731 研发费用 37 104 145 181 225 其他流动资产 281 903 975 990 1,011 财务费用 -33 -54 -25 -32 -49 非流动资产 501 838 1,063 1,260 1,424 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 2 4 8 9 11 固定资产 285 330 468 592 697 公允价值变动收益 3 34 0 0 0 无形资产 72 128 155 188 222 投资净收益 1 3 4 5 7 其他非流动资产 143 380 440 480 505 资产处置收益 0 0 0 0 -1 资产总计 2,458 3,396 3,994 4,895 5,999 营业利润 233 669 869 1,083 1,364 流动负债 300 633 703 810 925 营业外收入 1 5 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 2 1 0 0 0 应付票据及应付账款 248 386 418 480 536 利润总额 231 672 869 1,083 1,364 其他流动负债 52 247 285 330 389 所得税 30 84 113 139 175 非流动负债 0 11 12 12 12 净利润 201 588 756 944 1,189 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 0 11 12 12 12 归属母公司净利润 201 588 756 944 1,189 负债合计 300 644 715 822 937 EBITDA 226 622 909 1,133 1,413 少数股东权益 0 14 14 13 13 EPS（元） 0.70 2.04 2.62 3.28 4.13 股本 150 150 288 288 288 资本公积 1,531 1,643 1,614 1,614 1,614 主要财务比率 留存收益 477 945 1,360 2,155 3,144 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益2,158 2,739 3,265 4,060 5,049成长能力 负债和股东权益 2,458 3,396 3,994 4,895 5,999 营业收入（%） 25.58 181.77 36.36 24.28 24.40 营业利润（%） 8.98 187.51 29.85 24.67 25.95 归属母公司净利润（%） 9.94 192.53 28.56 24.88 25.95 获利能力毛利率（%） 30.46 30.13 31.62 31.66 31.71 现金流量表（百万元） 净利率（%） 18.60 19.31 18.20 18.29 18.52 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 9.32 21.47 23.16 23.26 23.55 经营活动现金流 58 658