效率提升业绩回暖，期待重启批量开店

海底捞（6862.HK）更新报告 买入2023年9月14日 效率提升业绩回暖，期待重启批量开店 FY2023H1业绩概览：FY2023H1公司收入188.9亿元/同比+24.6%；归 但玉翠 母净利润22.58亿元，同比+2981.7%,净利润率为12.0%。 硬骨头计划重启部分门店，短期内维持谨慎开店策略：23H1海底捞餐厅 /其他餐厅/外卖业务/调味品及食材销售分别实现收入 179.35/1.05/4.71/3.70亿元，同比+25.4%/+54.4%/+5.2%/+15.1%。23H1 门店数1382家，新开业5家餐厅，硬骨头计划复开24家，关闭18家；一线/二线/三线城市及港澳台地区门店数量为233/542/585/22家，同比-5/-21/+34家。公司仍以硬骨头计划复开门店作为主要的开店手段，对于未来开店没有明确指引和计划，预期未来保持稳健的扩张策略。 翻台率表现回暖，客单价略有下滑：翻台率方面，整体翻台率为3.3次，同比+0.3次；一线城市/二线城市/三线城市及港澳台翻台率分别为3.4/3.5/3.2/4.1次，同比+0.4/+0.5/+0.2/+1.0次，疫后客流恢复明 显，带动翻台率提升；客单价方面，整体客单价为102.9元，-2.1元；一线城市/二线城市/三线城市及港澳台客单价分别为110.3/101.8/96.1/205.5元，分别-7.1/-2.5/-1.7/+10.9元,22H1疫情期 间单桌客人减少并且外卖比例提高导致的客单价基数基数较高，以及公司在23H1开展了更多的促销活动，导致的客单价同比有所下降。同店日销售额方面，一线城市/二线城市/三线城市及港澳台分别实现日均销售额8.26/7.78/7.24/167.6万元，分别同比+9.5%/+12.1%/+10.0%/+44.4%。总 体实现同店单店日均销售额7.77万元，同比+12.2%。 人力成本及折旧摊销占比下降，公司运营效率显著提升：23H1公司原材料成本/员工成本/租金及相关支出/折旧及摊销分别同比-2.0%/-4.5%/-0.1%/-3.2%，占收入比分别为40.7%/30.5%/1.1%/8.0%。员工成本的降低 来源于公司进行人员优化调整、提高灵活用工比例，导致的人效比显著提升。折旧及摊销降低则由于部分门店开店时间超过五年以及硬骨头计划24家门店复开（啄木鸟计划关停部分门店已经计提部分减值）所导致。公司优化成本举措作用明显，助力盈利能力提升。 目标价26.3港元，维持买入评级：伴随疫情后餐饮行业复苏，公司自身控制成本带动经营效率提升，长期潜力需观察是否能够重启门店扩张，我们上调公司23年/24年/25年归母净利润至45.5亿/53.7亿/60.1亿，给 予公司2023年30倍PE。调整目标价为26.3港币，对比现价约有26.4%的空间，维持买入评级。 风险提示：竞争格局恶化，开店计划不及预期，管理改革成效不及预期 汇率标准：1港币=0.93人民币 +852-25321539 Tracy.dan@firstshanghai.com.hk 行业 餐饮行业 股价 20.9港元 目标价 26.3港元（+26.4%） 股票代码 6862.HK 已发行股本 55.74亿股 市值 1162.2亿港元 52周高/低 24.6/11.5港元 每股净资产 1.80港元 主要股东 张勇家族（60.35%） 盈利摘要股价表现 25 20 15 10 5 0 2022/9/13 2022/12/13 2023/3/13 2023/6/13 2023/9/ 2021A2022A2023E2024E2025E 收入(百万元)39,09731,03946,59152,22557,062 变动(%)36.6%-20.6%50.1%12.1%9.3% 净利润(百万元)-3,2501,6394,5535,3686,069 变动(%)-1150.8%-150.4%177.8%17.9%13.1% 每股盈利(元)-0.780.250.820.961.09 变动(%)-1436.7%-131.6%231.2%17.9%13.1% 市盈率@20.9港元 -26.8 84.8 25.6 21.7 19.2 每股股息（港元） 0.00 0.10 0.25 0.29 0.33 息率(%) 0.0% 41.4% 30.0% 30.0% 30.0% 来源:公司资料,第一上海来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录1：主要财务报表 损益表财务分析 <元><百万>,财务年度截至<12月31日><元><百万>,财务年度截至<12月31日> 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 收入 39,096.7 31,038.6 46,590.9 52,224.8 57,061.8 盈利能力 毛利 21,853.4 18,132.2 27,721.6 31,073.8 33,951.8 毛利率(%) 55.9% 58.4% 59.5% 59.5% 59.5% 员工成本 (13,950.2) (10,239.8) (14,232.6) (15,953.7) (17,431.3) 经营利润率 1.0% 5.8% 12.6% 13.2% 13.6% 租金开支 (296.6) (274.3) (465.9) (522.2) (570.6) 净利率(%) -8.3% 5.3% 9.8% 10.3% 10.6% 水电开支 (1,385.9) (1,048.0) (1,493.4) (1,674.0) (1,829.1) 其他营运成本 (5,831) (4,762) (5,673) (6,029) (6,333) 营运利润 389.6 1,808.5 5,856.6 6,894.9 7,787.9 营运表现 净财务收入（开支） (582.7) (473.9) (730.4) (818.7) (894.6) SG&A/收入(%) 0.8% 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% 税前盈利 (3,070.1) 2,117.6 5,685.3 6,702.9 7,578.1 实际税率(%) -5.8% 22.7% 20.0% 20.0% 20.0% 所得税 (177.7) (480.3) (1,137.1) (1,340.6) (1,515.6) 股息支付率(%) 0.0% 41.4% 30.0% 30.0% 30.0% 少数股东应占利润 2.0 (1.3) (4.5) (5.4) (6.1) 库存周转天数 29.6 32.3 32.3 32.3 32.3 净利润 (3,249.8) 1,638.6 4,552.8 5,367.7 6,068.5 应付账款天数 39.5 37.4 37.4 37.4 37.4 折旧及摊销 (4,097.1) (3,321.2) (3,687.3) (3,801.5) (3,899.8) 应收账款天数 27.8 23.0 23.0 23.0 23.0 每股净利润 (0.8) 0.2 0.8 1.0 1.1 财务状况 增长 权益负债率 254% 188% 131% 97% 75% 总收入(%) 36.6% -20.6% 50.1% 12.1% 9.3% 收入/总资产 1.4 1.4 1.9 1.8 1.8 毛利（%） 33.6% -17.0% 52.9% 12.1% 9.3% ROA -14.9% 6.4% 18.5% 18.9% 18.6% 净利润(%) -1150.8% -150.4% 177.8% 17.9% 13.1% ROE -52.5% 18.4% 42.8% 37.3% 32.6% 资产负债表现金流量表 <元><百万>,财务年度截至<12月31日><元><百万>,财务年度截至<12月31日> 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 税前盈利 (3,976.0) 2,117.6 5,685.3 6,702.9 7,578.1 现金 5,805.0 6,621.2 9,278.1 12,278.6 15,736.8 应收账款 3,135.5 1,956.6 2,054.5 2,157.2 2,265.0 折旧及摊销 3,420.6 3,087.1 2,755.4 2,757.0 2,758.5 存货 1,456.2 1,141.8 1,198.9 1,258.8 1,321.8 营运资金变化 (1,252.9) 378.6 (108.6) (116.0) (123.9) 其他流动资产 1,008.8 786.9 800.4 840.4 882.4 其他 4,211.5 (187.6) (601.9) (773.8) (936.7) 总流动资产 11,405.5 10,506.6 13,331.8 16,535.0 20,206.0 营运现金流 2,403.2 5,395.8 7,730.2 8,570.1 9,276.0 固定资产 9,315.1 5,644.8 5,701.2 5,758.2 5,815.8 无形资产 217.3 189.5 198.9 208.9 219.3 资本开支 (3,729.5) (345.5) 0.0 0.0 0.0 其他 7,083.6 5,098.3 5,353.2 5,823.9 6,338.3 其他投资活动 (11.8) 11.8 (8.0) (8.0) (8.0) 总资产 16,616.0 10,932.6 11,253.4 11,791.0 12,373.4 投资活动现金流 (3,741.3) (333.7) (8.0) (8.0) (8.0) 短期负债 3,583.1 2,363.5 2,410.8 2,459.0 2,508.2 应付帐款、应付票据 1,944.2 1,321.0 1,334.2 1,347.6 1,361.0 负债变化 (183.6) (1,242.2) 47.4 48.4 49.4 其他 4,358.6 3,547.6 3,608.3 3,672.2 3,738.8 股本变化 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 总短期负债 9,885.9 7,232.1 7,353.3 7,478.7 7,608.0 股息 0.0 (568.5) (1,365.8) (1,610.3) (1,820.6) 长期银行贷款 39.6 17.0 17.1 17.3 17.5 其他融资活动 (155.1) (130.4) (104.7) (52.3) (53.4) 其他负债 10,167.4 6,734.0 6,576.3 6,439.5 6,321.6 融资活动现金流 (338.8) (1,941.2) (1,423.0) (1,614.2) (1,824.6) 总负债 10,207.0 6,751.0 6,593.4 6,456.8 6,339.1 少数股东权益 14.1 12.9 8.4 3.0 (3.1) 现金变化 2,884.2 816.2 2,656.9 3,000.5 3,458.2 股东权益 7,914.6 7,443.2 10,630.1 14,387.5 18,635.5 期初持有现金 2,920.9 5,805.0 6,621.2 9,278.1 12,278.6 期末持有现金 5,805.0 6,621.2 9,278.1 12,278.6 15,736.8 资料来源：公司资料，第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2