公司简评报告：2023年中报点评：业绩稳健增长，线控制动销量高增

2023年中报点评：业绩稳健增长，线控制动销量高增 伯特利(603596)公司简评报告|2023.09.13 评级：买入 岳清慧 汽车首席分析师 SAC执证编号：S0110521050003 yueqinghui@sczq.com.cn 0.2伯特利 沪深300 0 -0.2 -0.4 -0.6 8-Sep 28-Jun 17-Apr 4-Feb 24-Nov 13-Sep 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）76.73 一年内最高/最低价（元）103.25/58.46市盈率（当前）40.8 核心观点 公司发布2023年半年报：公司1H23实现营收30.9亿元，同比增加46.4%；实现归母净利润3.6亿元，同比增加26.8%；实现扣非归母净利润3.3亿元；2Q23实现营收16.0亿元，同/环比分别+45.1%/+6.4%；实现归母净利润1.8亿元，同/环比分别+28.9%/+6.4%；实现扣非归母净利润1.7亿元，同/环比分别+63.4%/+6.1%。 营收端：1H23营收同比高增，定点项目持续斩获 分产品看，智能电控产品销量151.29万套，同比增长78.2%；盘式制动器销量121.6万套，同比增长30.9%；轻量化制动零部件销量380.3万件，同比增长15.8%；转向系统产品销量109.5万套。公司电控制动和盘式制动产品销量增长亮眼，轻量化制动零部件产品销量稳健增长。订单方面，1H23公司在研项目共计409项，新增量产项目96项，新增定 点项目145项，在手订单充沛。其中线控制动系统在研/新增量产/新增定点项目分别为74/5/30项，订单储备充沛。 利润端：产品结构改善拉动毛利率提升，费用端改善明显 1）毛利率：2Q23公司毛利率22.8%，同比+1.0pct，环比+1.3pct，毛利率提升主因预计为产品结构改善，电控制动、轻量化制动零部件产品等毛利率较高的产品在营收中占比提升；2）费用率：2Q23公司四费费用率为9.4%，同/环比分别-1.8pct/-0.3pct，其中销售/管理/研发费用率分别为1.1%/3.1%/6.3%，同比-0.1pct/+0.3pct/-2.2pct，预计随着线控制动等新 市净率（当前） 7.33 业务进入放量期，公司费用率有望持续向好。 总股本（亿股） 4.12 海内外产能布局稳步推进，产品技术持续创新。墨西哥方面，年产产50 总市值（亿元） 316 万套EPB卡钳生产线开始筹建，年产400万件轻量化零部件建设项目 资料来源：聚源数据 产线将于2023年9月投产使用，墨西哥二期轻量化项目顺利推进预计 相关研究 2022年报点评：业绩增长符合预期，积极推进市场开拓 2023年1-2月营收利润快速增长，新增项目同比增长 伯特利2022年三季报点评：3Q22营收利润同环比双升，线控底盘产品有望加速起量 2024年投产；线控制动方面，第四、五条产线于2023年上半年投产， 第六条产线下半年建设完成。产品开发方面，公司继续致力于新一代线控制动系统产品WCBS2.0及EMB的产业化，并持续在EPB新项目研发及新技术迭代上进行投入。轻量化领域，公司进一步拓展品类，包括副车架、铸铝卡钳以及轮房等产品，满足客户的多样化需求。 投资建议：我们预计公司2023年、2024年和2025年实现营业收入为 79.7亿元、98.3亿元和130.0亿元，对应归母净利润为8.8亿元、11.7亿元和14.6亿元，以今日收盘价计算PE为36倍、27倍和22倍，维持“买入”评级。 风险提示：汽车行业销售不及预期，汽车电动化、智能化发展不及预期、汽车行业政策不及预期。 盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 55.4 79.7 98.3 130.0 营收增速（%） 58.6 44.0 23.3 32.2 净利润（亿元） 7.0 8.8 11.7 14.6 净利润增速（%） 38.5 25.5 33.1 25.2 EPS(元/股) 1.70 2.13 2.83 3.55 PE 45.2 36.1 27.1 21.6 资料来源：Wind，首创证券 图1公司年度营收及利润率图2公司季度营收及利润率 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 20182019202020212022 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 1 2035 30 1525 20 10 15 510 5 00 1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q23 年度营收（亿元）毛利率（%，右）净利率（%，右） 季度营收（亿元）毛利率（%，右） 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 图3公司年度费用率图4公司季度费用率 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 -2.00 1 10 8 6 4 2 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 0 20182019202020212022-2 -4 销售费用率（%）管理费用率（%）财务费用率（%）研发费用率（%） 销售费用率（%）管理费用率（%） 财务费用率（%）研发费用率（%） 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 图5公司年度ROE、存货及应收账款周转率图6公司季度ROE、存货及应收账款周转率 25 20 15 10 5 0 20182019202020212022 ROE存货周转率应收账款周转率 1 7 6 5 4 3 2 1 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 0 ROE存货周转率应收账款周转率 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 6485 8307 9989 12673 经营活动现金流 785 401 694 828 现金 2287 2465 2906 3427 净利润 699 877 1167 1461 应收账款 1939 2763 3407 4504 折旧摊销 163 14 23 30 其它应收款 14 20 25 33 财务费用 -23 -21 -25 -29 预付账款 56 81 98 131 投资损失 -7 -100 -100 -100 存货 899 1297 1573 2090 营运资金变动 -75 -384 -385 -557 其他 889 1280 1579 2087 其它 26 14 11 18 非流动资产 2160 2346 2524 2694 投资活动现金流 -342 -102 -102 -102 长期投资 0 0 0 0 资本支出 608 150 150 150 固定资产 1415 1563 1711 1859 长期投资 356 0 0 0 无形资产 138 124 112 101 其他 -89 48 48 48 其他 138 138 138 138 筹资活动现金流 -294 -121 -151 -205 资产总计 8644 10653 12513 15367 短期借款 0 0 0 0 流动负债 3051 4320 5185 6807 长期借款 -19 -2 0 0 短期借款 0 0 0 0 应付账款 1508 2195 2662 3538 其他 2 3 4 6 非流动负债 1027 1027 1027 1027 长期借款 0 0 0 0 其他-130-140-175-233 现金净增加额149178441521 主要财务比率20222023E2024E2025E 成长能力 营业收入58.6%44.0%23.3%32.2% 其他 206 206 206 206 营业利润 30.2% 26.9% 34.6% 25.5% 负债合计 4078 5348 6213 7834 归属母公司净利润 38.5% 25.5% 33.1% 25.2% 少数股东权益356 358 362 366 获利能力 归属母公司股东权益4211 4947 5939 7166 毛利率 22.4% 21.6% 22.9% 22.5% 负债和股东权益8644 10653 12513 15367 净利率 12.6% 11.0% 11.9% 11.2% 利润表（百万元）20222023E2024E2025EROE16.6%17.7%19.6%20.4% 营业收入5539 7974 9835 12999 ROIC 14.0% 15.8% 18.0% 18.9% 营业成本4296 6253 7584 10078 偿债能力 营业税金及附加 30 44 54 71 资产负债率 47.2% 50.2% 49.6% 51.0% 营业费用 59 84 104 137 净负债比率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用 378 527 651 860 流动比率 2.13 1.92 1.93 1.86 管理费用 127 222 274 362 速动比率 1.83 1.62 1.62 1.55 财务费用 -40 -21 -25 -29营运能力 资产减值损失 -43 -15 -15 -15 总资产周转率 0.64 0.75 0.79 0.85 公允价值变动收益 0 0 0 0 应收账款周转率 3.63 3.39 3.19 3.29 投资净收益 102 100 100 100 应付账款周转率 2.09 1.84 1.70 1.77 营业利润748 949 1278 1603每股指标(元) 营业外收入16 12 5 5 每股收益 1.70 2.13 2.83 3.55 营业外支出1 1 1 1 每股经营现金 1.91 0.97 1.69 2.01 利润总额763 960 1281 1607 每股净资产 10.22 12.01 14.42 17.40 所得税62 81 111 142 估值比率 净利润701 879 1170 1465 P/E 45.2 36.1 27.1 21.6 少数股东损益2 2 3 4 P/B 7.50 6.39 5.32 4.41 归属母公司净利润699 877 1167 1461 EBITDA708 942 1276 1605 EPS（元）1.70 2.13 2.83 3.55 分析师简介 岳清慧，毕业于厦门大学，曾就职于国金证券、方正证券，曾获得新财富汽车第三、第四。2021年5月加入首创证券，负责汽车行业研究。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效