2016年下半年中国宏观经济展望：下行趋稳，内生不足

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 半年度宏观经济展望 第 1 页 共 27 页 投资要点  主要由于内需拉动，2016年下半年国内生产总值预计同比增长6.7%，呈现趋稳态势，消费预计平稳，投资预计乏力，出口预计疲软。2016年下半年，社会消费品零售总额同比增速预计在10%以上平稳运行；固定资产投资累计同比增速预计难以摆脱弱势地位，民间固定资产投资和制造业固定资产投资累计同比增速持续回落，说明经济增长内生动力不足；2016年下半年，出口增速预计难以有明显回升，对拉动经济增长贡献份额预计继续处于接近于0%的水平。  2016年是推进结构性改革的攻坚之年，结构性改革主要是抓好去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板五大任务。煤炭、钢铁、有色金属等行业产能严重过剩情况没有根本改变，2016年下半年，这些行业供给侧结构性改革力度预计加大。推进供给侧结构性改革，既要淘汰落后过剩产能，又要培育发展新产业，要促进制造业升级，加快现代服务业发展。  2016年下半年，美联储加息态度预计谨慎，欧洲央行和日本央行继续执行量化宽松货币政策，中国稳健的货币政策预计灵活适度。国际能源原材料价格预计继续处于低位，波动幅度较大，国内总供给与总需求大体平衡，重要商品供给充裕，落后过剩产能问题比较突出。CPI预计同比上涨2.2%左右，PPI同比跌幅预计收窄到0%左右。  2016年下半年，积极的财政政策预计加大力度。由于中国经济增长内生动力不足、房地产行业固定资产投资增速再次出现回落苗头，2016年下半年，主要税种增长预计缓慢，国有土地使用权出让收入可能再次减少，财政收入增长压力仍然较大。财政支出刚性较强，支持转方式、补短板、防风险等增支需求较大。2016年下半年，财政形势依然严峻，平衡收支面临很大压力。  2016年下半年，稳健的货币政策预计更加灵活适度，银行存贷款利率继续下调的可能性较小，但是，央行可以通过运用存款准备金等其他货币政策工具把银行间拆放利率、国债到期收益率等无风险利率维持在低水平。2016年下半年，由于美联储在加息问题上采取谨慎态度、中国经济预计下行趋稳等原因，资金流出中国境外的速度预计放缓，加上中央银行合理干预和引导人民币兑换美元汇率预期，预计人民币兑换美元汇率维持稳定。  2016年下半年，从宏观经济角度看，股票投资行业配置建议：1、看重实体经济，看轻虚拟经济；2、看重中高端制造业、新兴行业、消费行业和短板行业；3、看重深化改革、扩大开放领域；4、看重产能过剩行业和国有企业兼并重组机会。 爱建证券有限责任公司 研究所 研究员：吴正武 执业证书号: S0820511030001 Tel: 021-32229888-25511 E-mail:wuzhengwu@ajzq.com 证券研究报告 宏观经济研究报告 发布日期：2016年07月01日 星期五 2016年下半年中国宏观经济展望：下行趋稳，内生不足 上证指数估值 市盈率： 14.19 市净率： 1.48 上证指数走势 资料来源：上海证券交易所 1900240029003400390044004900540014-0314-0614-0914-1215-0315-0615-0915-1216-0316-06 爱建证券有限责任公司 2016年07月01日 星期五 第 2 页 共 27 页 请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 第一部分：2016年下半年经济增长展望 一、2016年下半年国内生产总值(GDP)预计同比增长6.7% 中国经济面临比较大的下行压力，从国际看，世界经济深度调整、复苏乏力，国际贸易投资增长低迷，金融和大宗商品市场波动不定，地缘政治风险上升，英国公投脱离欧盟加剧世界经济不确定性。从国内看，长期积累的矛盾和风险进一步显现，经济增速换挡、结构调整阵痛、新旧动能转换相互交织，经济下行压力大。但是，经过多年的快速发展，中国物质基础雄厚，经济韧性强、潜力足、回旋余地大，改革开放不断注入新动力，创新宏观调控积累了丰富经验。 2016年中央经济工作会议提出：坚持稳中求进工作总基调，坚持稳增长、调结构、惠民生、防风险，保持经济运行在合理区间。《2016年国民经济和社会发展计划》提出：2016年国内生产总值预期增长6.5%－7%。 2016年第一季度，国内生产总值同比增长6.7%，第二季度，预计同比增长6.7%左右。主要由于内需拉动，2016年下半年国内生产总值预计同比增长6.7%，呈现趋稳态势。 图1：中国国内生产总值(GDP)季度同比增速(%) 资料来源：国家统计局，2016年第二季度为预测值 总需求是拉动经济增长的动力，具体包括最终消费、资本形成和净出口“三驾马车”。2016年中央经济工作会议提出：适度扩大总需求，深挖内需潜力，持续扩大消费需求，发挥好有效投资对稳增长、调结构的关键作用，深入推进新型城镇化。《2016年国民经济和社会发展计划》提出：适度扩大需求总量，形成对经济发展稳定而持久的内需支撑，增强消费拉动经济增长的基础作用，发挥有效投资对稳增长调结构的关键作用，城镇化是我国最大的内需潜力和发展动能所在。 爱建证券有限责任公司 2016年07月01日 星期五 第 3 页 共 27 页 请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 二、从需求角度看：消费平稳，投资乏力，出口疲软 从需求角度看，最终消费、资本形成和净出口是拉动经济增长的“三驾马车”，最终消费在拉动中国经济增长中发挥基础作用，资本形成发挥关键作用，净出口发挥支撑作用。 图2：“三驾马车”对拉动中国经济增长贡献份额(%) 资料来源：国家统计局 近两年来，最终消费支出对拉动中国经济增长贡献份额总体呈现稳步上升趋势，资本形成贡献份额总体呈现震荡下跌趋势，净出口贡献份额在0%附近震荡。 图3：全国社会消费品零售总额和固定资产投资(不含农户)累计同比增速(%) 资料来源：国家统计局 《2016年国民经济和社会发展计划》提出：2016年社会消费品零售总额预期增长11%左右，全社会固定资产投资预期增长10.5%左右。消费和投资内需保持10%以上的增长速度 爱建证券有限责任公司 2016年07月01日 星期五 第 4 页 共 27 页 请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 是中国国内生产总值同比增速稳定在6.5%以上的基本保证。 就业和收入增长是消费增长的前提。近两年来，由于吸纳人口就业数量相对较多的第三产业产值占国内生产总值比重上升，以及第二产业内部结构变化，在国内生产总值同比增速回落的情况下，中国就业情况比较好，城镇居民家庭人均可支配收入和农村居民家庭人均纯收入增长较快。除此之外，中国社会保障体系也有改进，居民消费的后顾之忧有所降低。但是，就业和收入增长最终受企业制度和经营状况制约，还受到收入分配、社会保障等系统性因素影响，增速在短期内难以有较大幅度提高。 图4：城镇居民家庭人均可支配收入、农村居民家庭人均纯收入与GDP增速(%) 资料来源：国家统计局 《2016年国民经济和社会发展计划》提出：要稳步提高消费对经济增长的贡献率，千方百计提高居民消费能力，大力培育和拓展消费热点，扩大有效供给释放潜在消费，改善消费环境。着力增加中低收入者收入，健全促进农民增收机制。稳定住房和汽车等大宗消费；提高网速、降低网费，加快线上线下融合，支持可穿戴设备、智能家居、数字媒体等信息消费；培育新型服务消费，发展旅游消费，有序拓展“老幼”两端消费，扩大和引导文化消费，发展时尚消费，倡导绿色消费，充分释放农村消费潜力。鼓励支持地方和企业加大宽带乡村、中小城市信息基础设施、民用空间基础设施等建设力度，推动旅游基础设施和服务设施建设；支持发展城市文化娱乐综合体，推动社会力量举办的大型体育场馆免费或低费开放；丰富健康、家庭、养老、长期护理、文化创意等服务和产品供给。 2016年上半年，社会消费品零售总额同比增速基本稳定在10%水平，2016年下半年，同比增速预计在10%以上平稳运行。 从企业性质看，在全国固定资产投资（不含农户）总额中，民间（非国有全资或者控股）固定资产投资所占比重最大，占65左右%。民间固定资产投资累计同比增速从2015年12月份的10%持续较大幅度回落到2016年5月份的3.9%，是导致全国固定资产投资累计同比增速回落的主要原因，也是中国经济增长内生动力不足的重要反映。 爱建证券有限责任公司 2016年07月01日 星期五 第 5 页 共 27 页 请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 从行业分类看，在全国固定资产投资（不含农户）总额中，制造业所占比重最大，大约占33%；其次是房地产业，大约占23%；所占比重排名三到五位的行业分别是：水利环境和公共设施管理业、交通运输仓储和邮政业、电力热力燃气及水的生产和供应业，这三个行业合计大约占24%；其他众多行业固定资产投资额合计在全国固定资产投资（不含农户）总额中所占比重大约为20%。 图5：2015年分行业固定资产投资(不含农户)累计值(万亿元) 资料来源：国家统计局 图6：五大主要行业固定资产投资(不含农户)累计同比增速(%) 资料来源：国家统计局 爱建证券有限责任公司 2016年07月01日 星期五 第 6 页 共 27 页 请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 由于中国经济下行压力较大，制造业企业产品销售压力和库存积压较重。制造业中存在落后过剩产能问题，根据国家发展改革委的认定，钢铁、水泥、煤炭、焦炭、平板玻璃、电解铝、电石、铁合金、烧碱、黄磷、多晶硅等行业为产能过剩行业。制造业企业、尤其是民间制造业企业对增加固定资产投资采取比较谨慎态度。 2016年上半年，制造业固定资产投资累计同比增速持续回落，从2月份的7.5%持续回落到5月份4.6%，说明经济增长内生动力不足。2016年下半年，制造业固定资产投资累计同比增速预计难以摆脱弱势地位。但是，制造业中的中下游行业，尤其是战略性新兴行业（节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料和新能源汽车）和消费品制造行业，固定资产投资保持较高增速。 根据国家统计局发布的数据，从1999年初到2016年6月末，中国房地产开发企业累计新开工住宅面积138.9亿平方米，累计竣工住宅面积85.8亿平方米。按照每套住宅90平方米折算和每套住宅可住3人计算，1999年初到2016年6月末，累计新开工住宅面积折算为1.54亿套，可住4.63亿人；累计竣工住宅面积折算为0.95亿套，可住2.86亿人。 住宅高价格吸引房地产开发企业继续买地建房，扩大供给。未来五年，按照每年新开工住宅面积10亿平方米，每年竣工住宅面积8亿平方米计算，1999年初到2020年末，中国房地产开发企业累计新开工住宅面积185亿平方米，累计竣工住宅面积124亿平方米。分别可住6.2亿人和4.1亿人。2020年以后，还会有住宅新开工和竣工。1999年以前，中国城镇还有数量庞大的存量住宅在2016年及其以后继续可供居住。 从城镇人口住房需求看，根据国家统计局发布的《2015年国民经济和社会发展统计公报》，2015年末全国大陆总人口137462万人，比上年末增加680万人，其中城镇常住人口77116万人，占总人口比重（常住人口城镇化率）为56.10%。全国农民工总量27747万人，其中外出农民工16884万人。城镇常住人口包括了实际经常居住在城镇半年以上的农民工。与城镇常住人口存量及其未来增量相比，中国住宅供给过剩的风险是很高的。 图7：中国1999年到2015年住宅新开工面积和竣工面积（亿平方米） 资料来源：国家统计局 爱建证券有限责任公司 20