宏观金融商品周报：印度出口政策存在不确定性，关注汇率变化

20230115苹果投 资策略周报.pdf 印度出口政策存在不确定性关注汇率变化 观点逻辑 1.气象预报预计本周印度降雨量减少，干燥天气或持续，引发市场对23/24年度减产的担忧。 2.印度在新年度或大幅降低食糖出口以优先满足国内庞大的食糖消费市场。 3.当前巴西降雨量较高阻碍糖厂收榨进度。 4.巴西本榨季产量与出口量大概率创历史新高，但该因素对当前糖价的影响有限。 5.本周预计资金做多原糖、白糖的意愿增加。 6.食糖进口量在人民币汇率不断走高的情况下短期内难以大幅提升。 操作建议 15正套 风险提示 农 1、原油大幅上涨。2、台风影响减弱。3、国内餐饮、饮 产料需求不及预期。4.油价、乙醇价格回落。 品组 投资咨询业务资格 证监许可[2011年]1444号 白糖周报2023年9月10日中财期货农产品组 胡逾之（F03088707，Z0019564） hyz@zcfutures.com 上海市浦东新区陆家嘴环路958 号23楼(200120) 一、本周策略推荐 1.1SR2401稳步上行，震荡区间[6900，7300]。 图1：柳糖现货价（元/吨）图2：白糖基差（元/吨） 7800 7300 6800 6300 5800 5300 4800 800 600 400 200 0 (200) (400) 2018/192019/202020/212021/222022/232018/192019/202020/212021/222022/23 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部 二、气象前瞻 2.1印度降雨量偏低引发担忧 世界第二大食糖生产国印度的天气问题威胁到全球食糖产量，国际糖价上月份整体走高。印度6月至8月的季风雨降雨量比正常水平低10%，8月份的降雨量仅为162.7毫米，为1901年以来的最低水平，引发了市场对农作物产量下降和食糖出口限制可能性的担忧。 图3：印度降水量预测（毫米/日）图4：印度当前气温（摄氏度） 资料来源：GFS，中财期货投资咨询总部 另外上周三路透社报道称，印度正考虑禁止其糖厂在从10月开始的2023/24年度出口糖，原因是季风性降雨不足导致该国糖作物减产。根据印度气象局的数据，占印度食糖产量37%的马哈拉施特拉邦自本季度开始以来的降雨量比正常情况少了20%。印度食品部表示，将在获得 实际总产量估计后，对2023/24年度的糖出口做出最终决定。在截至9月30日的2022/23年度，印度只允许糖厂出口610万吨糖，而上一季则允许糖厂出口创纪录的1110万吨。 总的来看，印度新年度的食糖供给由于当前干燥天气和出口政策的不确定性，存在较大的揣测空间，因此间接地增加了国际原糖乃至我国郑糖市场的风险溢价。全球食糖期货市场的焦虑情绪主要源自印度的基本面情况，因此只要印度主要蔗区的降雨量未得到显著改善，糖价或持续走高。 2.2巴西降雨量增加影响收榨 GFS气象图显示，未来一周巴西甘蔗主产区圣保罗州的降雨量偏高；整个中西部及南部地区雨量来看将较历史均值多20-80毫米。降雨量的增加阻碍巴西糖厂收榨甘蔗的进度，从而减少供给预期，利多糖价。 虽然雨水的充沛对甘蔗生长有利，但利空影响更多存在于长期；短期来看收榨逻辑更为显著。 图5：巴西降水量预测（毫米/日）图6：巴西平均气温异常值（摄氏度） 资料来源：GFS，中财期货投资咨询总部 三、供给端分析 3.1巴西增产大趋势不变 截至8月上旬，巴西中南部地区甘蔗入榨量为4787.1万吨，较去年同期的3879.9万吨增加了907.2万吨，同比增幅达23.38%；甘蔗ATR为149.23kg/吨，较去年同期的152.57kg/吨下降了3.34kg/吨；制糖比为50.77%，较去年同期的46.69%增加了4.08%；产乙醇23.46亿升，较去年同期的20.15亿升增加了3.31亿升，同比增幅达16.43%；产糖量为345.6万吨，较去年 同期的263.4万吨增加了82.2万吨，同比增幅达31.22%。 虽然短期的降雨量增加造成了收榨的一定困难，但从更宏观的角度来看增长的趋势不变。另外在糖价高企而油价震荡的格局下制糖比更是打破了50%；预计后续制糖比将持续走高。 图7：巴西中南部蔗糖当月生产情况（2023/2024榨季产量，8月上旬） 资料来源：UNICA，中财期货投资咨询总部 因此综合当前产量的增长趋势，我们合理推测巴西2023/24榨季产糖量将创新高，食糖出口预计也将创下新高。 图8：巴西中南部蔗糖累计生产情况（2023/2024榨季累计产量，截至8月上旬） 资料来源：UNICA，中财期货投资咨询总部 从累计值来看，巴西中南部地区累计入榨量为36004.6万吨，较去年同期的32248.1万吨增加了3756.5万吨，同比增幅达11.65%；甘蔗ATR为135.09kg/吨，较去年同期的135.81kg/吨下降了0.72kg/吨；累计制糖比为48.93%，较去年同期的44.65%增加了4.28%；累计产乙醇 167.88亿升，较去年同期的157.14亿升增加了10.74亿升，同比增幅达6.84%；累计产糖量为2267.6万吨，较去年同期的1863.4万吨增加了404.2万吨，同比增幅达21.69%。 基于线性外推原则，23/24榨季巴西的总产量或高达4270吨，极大程度缓解全球食糖紧缺的现状。 3.2印度卡邦预计产量下降 由于西南季风强度低于预期，海外专家预计印度第三大甘蔗生产邦卡纳塔克邦2023/24产糖量将下降20%。另外卡纳塔克邦的糖厂或推迟开榨日期。 卡邦拥有71个糖厂，其产量变化对印度总产量的影响较为显著。 3.3欧亚经济联盟甜菜糖增产 自2023/24榨季开始以来，欧亚经济联盟已生产37.7万吨甜菜糖。预计8月份这一数字将达到43万吨。据悉，2023年，欧亚经济联盟国家甜菜播种面积增长2.5%，达到117万公顷。预计2023/24榨季欧亚经济联盟甜菜糖产量将为700到720万吨。 然而，该联盟成员国食糖产量对全球供给端格局的影响远低于巴西、印度。 四、资金面与宏观金融 4.1CFTC多头资金持仓增加 截至8月29日，ICE原糖期货+期权总持仓为1201103手，较前一周增加36372手。投机 多头持仓264202手，较前一周增加41986手；投机空头持仓109584手，较前一周减少7327 手；投机净多持仓为154620手，较前一周增加49313手。 综上，美糖非商多头与非商净多头持仓双双走高，而非商空头持仓却持续下降，说明海外投机资金的做多意愿在增强且做空意愿在减弱。 图9：CFTC糖11持仓数据 400,000.00 300,000.00 200,000.00 100,000.00 0.00 -100,000.00 -200,000.00 ICE非商业多头持仓ICE非商业空头持仓ICE非商业净多头持仓 资料来源：CFTC，Wind，中财期货投资咨询总部 当前市场对印度甘蔗主产区天气状况的担忧或延续本周的资金做多意愿。 图10：11号原糖投机持仓（万手）图11：11号原糖远期曲线 资料来源：Czapp，中财期货投资咨询总部 四、需求端分析 4.1进口量短期或难增加 8月农业农村部将2022/23年度食糖进口量调减至380万吨，主要是因为关税配额外食糖进口成本持续高于国内食糖现货价格，年度食糖进口量低于预期。 截至今年6月我国食糖累计进口食糖287万吨，较去年度同期减少73万吨，减幅达两成。前期台风带来的降水缓解了广西、广东、云南等主产区旱情，甘蔗生长总体正常，本月对2023/24年度预测数据不作调整,后期需关注甘蔗黑穗病、蓟马等病虫害对单产的影响。另外，主产区广西库存偏低糖企惜售维持高位报价。 因此国内来看现货价格整体处于高位且基差有不断走高的趋势。 图12：国内白糖销量累计值（万吨）图13：国内白糖销量当月值（万吨） 1,200.00 1,000.00 800.00 600.00 400.00 200.00 0.00 销量累计值 10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月 160.00 140.00 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 销量当月值 10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月 18/1919/2020/2121/2222/2318/1919/2020/2121/2222/23 图14：国内白糖销糖率图15：国内新增工业库存（万吨） 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 销糖率 10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月 18/1919/2020/2121/2222/23 700.00 600.00 500.00 400.00 300.00 200.00 100.00 0.00 新增工业库存 10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月 18/1919/2020/2121/2222/23 图16：白糖进口量（吨）图17：白糖累计进口量（吨） 白糖进口量当月值 1,000,000 900,000 800,000 700,000 600,000 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 - 10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月 18/1919/2020/2121/2222/23 7,000,000 6,000,000 5,000,000 4,000,000 3,000,000 2,000,000 1,000,000 0 白糖进口量累计值 10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月 18/1919/2020/2121/2222/23 图18：乳制品产量当月值（万吨）图19：软饮料产量当月值（万吨） 600.00500.00 400.00 300.00 200.00 100.00 0.00 10月11月12月1-2月3月4月5月6月7月8月9月 18/1919/2020/2121/2222/23 3,000.00 2,500.00 2,000.00 1,500.00 1,000.00 500.00 0.0010月11月12月1-2月3月4月5月6月7月8月9月 18/1919/2020/2121/2222/23 图19：成品糖产量当月值（万吨）图20：成品糖产量累计值（万吨） 1,800.00 1,600.00 1,400.00 1,200.00 1,000.00 800.00 600.00 400.00 200.00 0.00 10月11月12月1-2月3月4月5月6月7月8月9月 18/1919/2020/2121/2222/23 700.00 600.00500.00 400.00 300.00 200.00 100.00 0.0010月11月12月1-2月3月4月5月6月7月8月9月 18/1919/2020/2121/2222/23 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部 4.2进口原糖加工利润情况 据Mysteel农产品提供的数据显示，上月我国加工型糖厂以巴西原糖为原料生产的白糖，其销售平均利润约在1405元/吨，较上周增加336元/吨（进口配额内，15%关税）或-276 元/吨，较上周增加276元/吨（进口配额外，50%关税）；以泰国原糖为原料生产的白糖，其 销售平均利润约1270元/吨，较上周增加338元/吨（进口配额内，15%关税）或-447元/ 吨，较上周增加389元/吨（进口配额外，50%关税）。 进口利润的增加主要是因为美糖价格的下跌和美元兑人民币汇率的回调。本周预计进口利润将继续延续上周上升的趋势，并增加食糖进口量，逐渐缓解国内食糖紧缺的状况。 图21：巴西糖加工利润（元/吨）图22：泰国糖加工利润（元