建筑材料行业建材&家居板块23年中报总结：需求底部，竞争格局差异导致盈利出现分化

需求底部，竞争格局差异导致盈利出现分化 建材&家居板块23年中报总结 核心结论 消费建材及家居板块： 收入端，23Q2收入环比好转，零售端开始复苏，大宗受益于保交楼订单回暖增速亦有所改善；毛利率端，PPI下行带动多个子行业均改善，瓷砖、涂料等排名靠前，但也有部分子行业（包括防水、卫浴、木门）因竞争及促销力度加大对毛利率有负面冲击。 在同一子行业中，龙头企业（雨虹、三棵树、欧派、索菲亚等）的财务表现会更加稳健；同时，第二梯队阵营中也有一些公司借助战略阶段性优化下获得亮眼的增速（东鹏、志邦、瑞尔特等）；此外，有一些小而美的细分市场龙头展现出应有的成长性（森鹰、王力、好太太等）。 展望未来，我们认为，继7/24政治局会议对我国当前房地产形式新定调后地产支持政策持续落地，后续地产销售有望逐步企稳，板块有望迎来收入和盈利的双重修复。 建议关注三条主线： 1）优质白马，多轮地产沉浮充分验证管理层卓越能力，如伟星新材、东方雨虹等； 2）商业模式有创新的企业，如江山欧派、欧派家居、皮阿诺、王力安防等 3）有成长性的细分赛道系统门窗、高级定制等，如森鹰窗业等。 水泥板块： 上半年，水泥需求萎缩+库存高位+煤炭价格下跌导致水泥价格持续下跌，板块Q2收入跌幅扩大。受益于煤价大幅下跌，水泥板块Q2毛利率降幅收窄目前水泥板块盈利、PB估值均处于历史底部，具备较好的安全边际，建议关注海螺水泥等。 玻纤板块： 上半年玻纤需求较为疲软，叠加前期积累的新增产能逐步释放，价格维持低位。23Q2无碱玻纤均价同比-34%，环比持平；电子纱均价同比-13%，环比 -13%。板块中具备强成本优势的龙头企业（中国巨石）及制品占比较高（长海股份、中材科技等）的企业表现较好。 玻璃板块： 竣工拉动玻璃需求，玻璃价格上涨、库存下跌。纯碱、煤炭价格下跌，成本压力缓解，23Q2毛利率降幅环比收窄。建议关注旗滨集团等。 风险提示：政策效果不及预期、原燃料价格大幅上涨、行业竞争加剧。 证券研究报告 行业专题报告|建筑材料 2023年09月11日 行业评级超配 前次评级超配 评级变动维持近一年行业走势 建筑材料沪深300 4% 0% -4% -8% -12% -16% -20% 2022-092023-012023-05 相对表现 1个月 3个月 12个月 建筑材料 0.23 1.29 -13.01 沪深300 -3.71 -2.52 -8.64 分析师 李华丰S0800521070003 18516181967 lihuafeng@research.xbmail.com.cn 相关研究 建筑材料：地产政策+家居促消费双向发力，基本面有望上行—建材行业周报20230904-202309102023-09-10 建筑材料：“家居焕新消费季”激发家居市场活力，释放家居消费潜力—商务部《关于组织开展“家居焕新消费季”活动的通知》的点评2023-09-04 建筑材料：中报显示龙头经营有韧性，政策好转有望带动基本面上行—建材行业周报20230828-202309032023-09-03 索引 内容目录 一、消费建材&家居板块23Q2业绩回顾6 1.1收入复盘：Q2环比好转，工程好于零售7 1.1.1行业背景：地产销售、新开工持续下行，竣工有所回暖7 1.1.2板块表现：需求下行收入承压，Q2环比好转，工程好于零售8 1.1.3展望未来：政策持续发力，有望带动地产链基本面上行11 1.2利润率复盘：成本压力缓解，竞争格局或成影响盈利水平关键因素12 1.2.1毛利率：成本压力缓解，关注竞争格局演变12 1.2.2净利率：关注毛利率改善/低基数高弹性/降本增效推进效果14 二、消费建材&家居毛利率定量测算分析17 2.1测算原理及关键假设17 2.2涂料板块17 2.2.1三棵树：毛利持续回升，成本优势较强17 2.2.2亚士创能：价格维稳，综合毛利率和涂料毛利率双提升20 2.3防水板块22 2.3.1科顺股份：产品结构优化，收入端对毛利率影响较大23 2.3.2东方雨虹：毛利率回升，价格控制优于同业24 2.3.3凯伦股份：持续改善结构，主要产品毛利率均提升25 2.4家居板块26 2.4.1森鹰窗业：综合毛利率有望提升，铝型材采购价最关键26 2.4.2王力安防：综合毛利率较快回升，钢材影响突出28 2.4.3坚朗五金：综合毛利率有效改善，铝合金影响程度高于不锈钢29 三、周期板块23Q2业绩回顾31 3.1水泥：价格持续下跌，煤价下跌带动毛利率降幅收窄31 3.2玻纤：价格底部震荡，LNG价格下跌带动毛利率降幅收窄33 3.3玻璃：竣工拉动玻璃需求，价格底部回升34 四、建议关注标的35 4.1江山欧派：新零售板块发展迅猛，份额加速提升35 4.2王力安防：制造优势加持下扩张产能，业绩驶入增长快车道36 4.3伟星新材：PPR零售领导者，新品类加速推进36 4.4森鹰窗业：鹰击长空，“窗”见未来37 4.5索菲亚：整家定制涅槃而归，整装渠道蓄势待发37 4.6皮阿诺：与保利强强联合，三大驱动力促公司持续发展37 五、风险提示38 图表目录 图1：建材家居各细分行业23Q1-23Q2业绩表现6 图2：建材家居企业23Q1-23Q2业绩表现7 图3：地产销售持续低迷8 图4：地产投资持续低迷8 图5：地产新开工持续低迷8 图6：保交楼拉动下，23年竣工增速回正8 图7：建材家居各细分行业22Q1-23Q2收入表现9 图8：建材家居企业22Q1-23Q2收入增速10 图9：定制行业分渠道收入增速10 图10：定制企业分渠道收入增速11 图11：建材家居各细分行业22Q1-23Q2毛利率变动趋势12 图12：建材家居企业22Q1-23Q2毛利率变动趋势14 图13：建材家居各细分行业22Q1-23Q2归母净利率变动趋势15 图14：建材家居企业22Q1-23Q2归母净利率变动趋势15 图15：建材家居各细分行业22Q1-23Q2归母净利率（剔除信用减值）变动趋势16 图16：建材家居企业22Q1-23Q2归母净利率、费用率变动趋势（剔除信用减值）16 图17：三棵树综合毛利率18 图18：三棵树直销渠道收入占比及其毛利率18 图19：三棵树综合毛利率变动情况18 图20：三棵树工程墙面漆毛利率19 图21：三棵树家装墙面漆毛利率19 图22：各因素变动对工程墙面漆毛利率影响情况19 图23：各因素变动对家装墙面漆毛利率影响情况20 图24：亚士创能综合毛利率20 图25：亚士创能直销渠道收入占比及其毛利率20 图26：亚士创能综合毛利率变动情况21 图27：亚士创能功能型建筑涂料毛利率21 图28：亚士创能功能型建筑涂料分业务毛利率21 图29：各因素变动对工程涂料毛利率影响情况22 图30：各因素变动对家装涂料毛利率影响情况22 图31：科顺股份防水卷材毛利率23 图32：科顺股份防水卷材毛利率和综合毛利率23 图33：科顺股份综合毛利率变动情况23 图34：各因素变动对防水卷材毛利率影响情况24 图35：东方雨虹防水卷材毛利率25 图36：东方雨虹防水卷材和综合毛利率25 图37：东方雨虹综合毛利率变动情况25 图38：凯伦股份防水卷材毛利率26 图39：凯伦股份防水卷材和综合毛利率26 图40：凯伦股份综合毛利率变动情况26 图41：森鹰窗业节能铝包木窗毛利率和综合毛利率27 图42：森鹰窗业直销渠道收入占比27 图43：森鹰窗业综合毛利率变动情况27 图44：各因素变动对节能铝包木窗毛利率影响情况27 图45：王力安防钢质安全门毛利率28 图46：王力安防钢质安全门毛利率和综合毛利率28 图47：王力安防综合毛利率变动情况28 图48：各因素变动对钢质安全门毛利率影响情况29 图49：坚朗五金门窗五金系统毛利率29 图50：坚朗五金调整运费后综合毛利率29 图51：坚朗五金综合毛利率变动情况30 图52：各因素变动对门窗五金系统毛利率影响情况30 图53：水泥板块22Q1-23Q2收入表现31 图54：全国水泥价格（元/吨）32 图55：全国水泥库存32 图56：水泥板块22Q1-23Q2毛利率、净利率表现32 图57：水泥板块部分企业22H1-23H1销量、吨价格、吨毛利、吨净利情况32 图58：玻纤板块22Q1-23Q2收入表现33 图59：无碱玻纤价格走势（元/吨）33 图60：电子纱价格走势（元/吨）33 图61：玻纤板块22Q1-23Q2毛利率、净利率表现33 图62：玻纤板块部分企业22H1-23H1销量、吨价格、吨毛利、吨净利情况34 图63：全国玻璃均价（元/吨）34 图64：平板玻璃实际产能增速图34 图65：平板玻璃存货同比增速34 图66：玻璃板块22Q1-23Q2收入表现35 图67：纯碱价格（元/吨）35 图68：动力煤价格（元/吨）35 图69：玻璃板块22Q1-23Q2毛利率、净利率表现35 表1：政治局会议后地产利好政策不完全统计11 表2：影响毛利率因素测算原理17 表3：三棵树工程墙面漆毛利率变动测算所用因素19 表4：三棵树家装墙面漆毛利率变动测算所用因素19 表5：亚士创能工程涂料毛利率变动测算所用因素22 表6：亚士创能家装涂料毛利率变动测算所用因素22 表7：科顺股份防水卷材毛利率变动测算所用因素24 表8：森鹰窗业节能铝包木窗毛利率变动测算所用因素27 表9：王力安防钢质安全门毛利率变动测算所用因素29 表10：坚朗五金门窗五金系统毛利率变动测算所用因素30 一、消费建材&家居板块23Q2业绩回顾 收入端，23Q2收入环比好转，零售端开始复苏，大宗增速仍然高于零售；毛利率端，原燃料价格下跌，成本压力缓解，但部分子行业（包括防水、卫浴、木门）竞争及促销对毛利率有一定影响。23年随着疫情放开、竣工回暖，建材家居需求理论上有所好转，但由 于疫情放开后企业预期较高，积极开展促销活动，叠加竣工优质项目亦竞争激烈，预计行业整体竞争情况有所加剧。 图1：建材家居各细分行业23Q1-23Q2业绩表现 资料来源：iFind，西部证券研发中心。注：各细分行业业绩取加权平均值，取值企业见图2，此表中不包含仅有1家上市公司的细分行业。 龙头企业（雨虹、三棵树、欧派等）在收入端和毛利率端的整体表现都更为稳健；同时，也有一些企业通过战略优化/渠道优化下获得亮眼的增速（东鹏、志邦、瑞尔特等）；此外，部分小而美的行业龙头收入及毛利率均有明显改善（森鹰、王力、好太太等）。 图2：建材家居企业23Q1-23Q2业绩表现 资料来源：iFind，西部证券研发中心 1.1收入复盘：Q2环比好转，工程好于零售 1.1.1行业背景：地产销售、新开工持续下行，竣工有所回暖 从21年下半年开始，地产销售、投资、新开工数据持续低迷，23年上半年疫情放开后，前期积压需求集中释放带来地产“小阳春”，地产销售在2-4月出现短暂回暖，但5月开始继续下跌，6-7月跌幅扩大。竣工来看，得益于保交楼持续推动，23年以来地产竣工加速，单月增速整体维持在较高水平，对于建材家居需求有一定拉动作用。 图3：地产销售持续低迷图4：地产投资持续低迷 资料来源：wind，西部证券研发中心资料来源：wind，西部证券研发中心 图5：地产新开工持续低迷图6：保交楼拉动下，23年竣工增速回正 资料来源：wind，西部证券研发中心资料来源：wind，西部证券研发中心 1.1.2板块表现：需求下行收入承压，Q2环比好转，工程好于零售 从建材家居板块收入来看，22Q4受到疫情+地产下行双重影响，收入增速处于底部，23年随着疫情放开、竣工回暖，建材家居企业收入端有所好转，但由于疫情放开后企业预期较高，积极开展促销活动，叠加竣工优质项目亦竞争激烈，预计建材家居行业整体竞争情况有所加剧。23Q1防水材料、涂料等施工顺序偏前置的细分行业率先迎来收入复苏；23Q2 随着家居行业315促销陆续确认收入，定制、软体等装修顺序偏后的细分