轻工制造周报：政策组合拳落地，布局家居板块多条主线

市场行情回顾：2023年9月4日至9月8日，上证综指下跌0.53%，深证成指下跌1.74%，创业板指下跌2.40%。分行业来看，申万轻工制造下跌1.05%，相较沪深300指数+0.31pct，在31个申万一级行业指数中排名20。轻工制造行业一周涨幅前十分别为京华激光(+16.3%)、我乐家居(+14.27%)、华立科技(+11.24%)、安妮股份(+5.56%)、雅艺科技(+4.52%)、松发股份(+4.36%)、裕同科技(+3.94%)、金牌厨柜(+3.88%)、嘉益股份(+3.83%)、爱丽家居(+3.61%)，跌幅前十分别为梦天家居(-12.96%)、茶花股份(-6.08%)、集友股份(-5.72%)、匠心家居(-5.71%)、王力安防(-5.46%)、环球印务(-5.2%)、英联股份(-5.07%)、森鹰窗业(-4.89%)、博汇纸业(-4.4%)、顺灏股份(-4.35%)。 周专题：政策组合拳落地，布局家居板块多条主线 消费动力有待提振，房地产数据表现较弱。2023年7月，社会消费品零售总额36761亿元，同比增长2.5%；2023年1-7月，社会消费品零售总额累计达264348亿元，累计同比同比增长7.3%。2023年7月，限额以上单位家具类商品零售额达126亿元，同比增长0.1%；2023年1-7月，限额以上单位家具类商品零售额累计达811亿元，累计同比增长3.2%。2023年1-7月份，全国房地产开发投资67717亿元，同比下降8.5%；其中，住宅投资51485亿元，下降7.6%。2023年1-7月份，房地产开发企业房屋施工面积799682万平方米，同比下降6.8%。其中，住宅施工面积563026万平方米，下降7.1%。房屋新开工面积56969万平方米，下降24.5%。其中，住宅新开工面积41546万平方米，下降25.0%。房屋竣工面积38405万平方米，增长20.5%。其中，住宅竣工面积27954万平方米，增长20.8%。 2023年1-7月份，商品房销售面积66563万平方米，同比下降6.5%，其中住宅销售面积下降4.3%。商品房销售额70450亿元，下降1.5%，其中住宅销售额增长0.7%。7月末，商品房待售面积64564万平方米，同比增长17.9%。其中，住宅待售面积增长19.5%。7月份，房地产开发景气指数为93.78。 房地产政策组合拳落地，有望刺激家居消费。回顾中国房地产历史周期，一般来讲伴随经济下行，地产后周期政策往往趋于放松，利好因素提升预期进而拉动地产、家电、家居等相关行业估值。地产供需双端共同发力显著提升商品房销售、新开工等增速。此后随着步入地产竣工后周期，大量交付意味着家居家电的大量购置，相关行业利润在此阶段加速释放。近期多项房地产市场利好政策密集出台，涉及延续实施支持居民换购住房有关个人所得税政策、调整优化差别化住房信贷政策、降低存量首套住房贷款利率、首套房“认房不认贷”等内容。我们认为，政策组合拳的落地，将有助于促进房地产市场信心修复和预期改善，推动刚需和改善性需求入市，叠加金九银十的到来，或推动二手房、新房的销售企稳回升，进而带动地产链需求回暖，拉动家居消费需求和家居板块估值提升，我们建议关注地产后周期机会。 建议关注地产链机会，布局家居板块多条主线。（1）稳增长标的：定制家居企业Q2业绩稳步兑现，迎接下半年销售旺季，建议关注欧派家居、志邦家居、居然之家。 （2）出口链：海外去库存拐点将至，家居出口链或迎复苏，建议关注：匠心家居。 （3）智能家居：智能家居渗透率持续提升，各细分赛道空间广阔，建议关注：好太太。 风险提示：宏观经济增长不及预期风险；新冠疫情影响；企业经营状况低于预期风险；原料价格上升风险；汇率波动风险；竞争格局加剧。 1.周专题：政策组合拳落地，布局家居板块多条主线 1.1.消费动力有待提振，房地产数据表现较弱 社零增速有所放缓，消费动力有待继续提振。2023年7月，社会消费品零售总额36761亿元，同比增长2.5%；2023年1-7月，社会消费品零售总额累计达264348亿元，累计同比同比增长7.3%。2023年7月，限额以上单位家具类商品零售额达126亿元，同比增长0.1%；2023年1-7月，限额以上单位家具类商品零售额累计达811亿元，累计同比增长3.2%。 图1：中国:社会消费品零售总额:当月值及同比增速（亿元，%） 图2：中国:社会消费品零售总额:累计值及同比增速（亿元，%） 图3：中国:零售额:家具类:当月值及同比增速（亿元，%） 图4：中国:零售额:家具类:累计值及同比增速（亿元，%） 开发投资完成情况较弱，竣工面积增速上升。2023年1-7月份，全国房地产开发投资67717亿元，同比下降8.5%；其中，住宅投资51485亿元，下降7.6%。 2023年1-7月份，房地产开发企业房屋施工面积799682万平方米，同比下降6.8%。其中，住宅施工面积563026万平方米，下降7.1%。房屋新开工面积56969万平方米，下降24.5%。其中，住宅新开工面积41546万平方米，下降25.0%。 房屋竣工面积38405万平方米，增长20.5%。其中，住宅竣工面积27954万平方米，增长20.8%。 图5：中国:房地产开发投资完成额:累计值及同比增速（亿元，%）图6：中国:房屋施工面积:住宅:累计值及同比增速（万平方米，%） 图7：中国:房屋新开工面积:累计值及同比增速（万平方米，%） 图8：中国:房屋竣工面积:住宅:累计值及同比增速（万平方米，%） 房屋销售数据欠佳，房地产开发景气指数下行。2023年1-7月份，商品房销售面积66563万平方米，同比下降6.5%，其中住宅销售面积下降4.3%。商品房销售额70450亿元，下降1.5%，其中住宅销售额增长0.7%。7月末，商品房待售面积64564万平方米，同比增长17.9%。其中，住宅待售面积增长19.5%。7月份，房地产开发景气指数为93.78。 图9：中国:商品房销售面积:住宅:累计值及同比增速（万平方米，%） 图10：中国:商品房销售额:累计值及同比增速（亿元，%） 图11：中国:商品房待售面积:住宅:累计值及同比增速（万平方 图12：国房景气指数 1.2.房地产政策组合拳落地，有望刺激家居消费 地产政策密集性发布，释放积极信号。（1）8月25日，财政部、税务总局、住房城乡建设部发布《关于延续实施支持居民换购住房有关个人所得税政策的公告》，自2024年1月1日至2025年12月31日，对出售自有住房并在现住房出售后1年内在市场重新购买住房的纳税人，对其出售现住房已缴纳的个人所得税予以退税优惠。（2）8月31日，央行、金融监管总局发布《关于调整优化差别化住房信贷政策的通知》，首套和二套住房首付比例下限统一为20%和30%，不再区分“限购”和“非限购”城市（此前“限购”城市首套、二套首付比例下限分别为30%和40%，实际执行中部分城市二套首付比例或不低于60%~70%），同时首套房贷利率政策下限不变（仍为不低于基准减20个基点）、二套房贷利率政策下限调整为不低于基准加20个基点（此前为不低于基准加60个基点）。（3）8月31日，央行、金融监管总局发布《关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》，自9月25日起，符合相关条件的存量房贷借款人，可向金融机构提出申请，既可以变更合同约定的住房贷款利率加点幅度，也可以由银行新发放贷款置换存量贷款。降低后的存量房贷利率，依然要符合贷款发放时当地的房地产政策，即不低于当时所在城市房贷利率政策下限。（4）继广州、深圳8月30日宣布执行“认房不用认贷”后，上海和北京于9月1日宣布执行“认房不用认贷”政策，一线城市全部宣布推进“认房不用认贷”政策。 表1：近期房地产政策梳理时间部门 回顾历史，房地产是经济的重要调控手段。20世纪末以来我国大致已经历了四轮地产周期。第一轮周期开启住房市场化，1998年中国迈入住房商品化的时代。 第二轮周期“双率”齐降刺激房地产，2008年为应对金融危机，政府推出一系列经济刺激计划，贷款基准利率、存款准备金率齐降。第三轮周期加大房地产市场化调控，2011年经济增速压力下宏观调控向“稳增长”目标倾斜，强调“宏观政策预调微调”；2012年，超发的流动性再次推动房地产市场的周期上涨；2013年起确立了房地产市场化调控，政府弱化行政干预。第四轮周期持续推动稳增长，经济增速下台阶、稳增长压力不断加大情况下，2014年-2016年连续多次下调首付比例、次降息降准，购房需求迅速释放。但从2016下半年开始，政策坚持“房住不炒、因城施策、长效机制”，第四轮周期延缓结束。 图13：我国地产周期历史沿革 图14：房地产是托底经济增长的重要手段（%） 经济与政策共振影响估值，利润回升往往出现于周期后端。回顾中国房地产历史周期，一般来讲伴随经济下行，地产后周期政策往往趋于放松，利好因素提升预期进而拉动地产、家电、家居等相关行业估值。地产供需双端共同发力显著提升商品房销售、新开工等增速。此后随着步入地产竣工后周期，大量交付意味着家居家电的大量购置，相关行业利润在此阶段加速释放。同时，进入地产后周期后，往往由于前期政策放松而使得经济过热，政策会进入调控紧缩期，使得行业估值出现下行，PE与EPS出现背离。 图15：不同地产政策及周期下家居板块PE（ TTM ）/EPS走势（累计同比增速单位：%，PE单位：倍，EPS单位：元/股） 以2013-2015年地产周期为例：由于2014年中国经济面临较大下行压力且13年以来房企加速扩张导致库存压力较大，14年下半年国务院定下商品房去库存政策基调，并出台包括取消限购、二套房认定标准宽松等一系列政策，家居行业估值出现上行。15H1-16H1销售及新开工面积累计同比增速实现触底反弹，20 16年初竣工面积开始同比大幅上升也带来家居行业业绩触底回升。其中头部企业的营业收入、净利润均呈现正增长，表现亮眼。欧派家居、索菲亚、志邦家居、金牌厨柜的净利润同比增速在20%以上，尚品宅配，索菲亚营业收入增速35%及以上。自15年开始定制家居企业估值经历一轮快速增长并在年中达到了最高值，随后便进入了回调阶段。 图16：2014-2015年定制家居企业PE均值 表2：2014-2015年定制家居企业经营状况 以2020-2021年地产周期为例：疫情修复预期+两集中政策+现房销售模式，大量土地集中入市，土地结构持续分化促进住房高品质需求，导致房企竞争激烈并且行业集中度进一步提升。疫后消费复苏叠加竣工数据改善，部分定制家居头部企业业绩得到改善，且平均估值自2020年开始逐步修复并在2021年一季度达到最高值。 图17：2020-2021年定制家居企业PE均值 表3：2020-2021年定制家居企业经营状况 房地产政策组合拳落地，有望刺激家居消费。近期多项房地产市场利好政策密集出台，涉及延续实施支持居民换购住房有关个人所得税政策、调整优化差别化住房信贷政策、降低存量首套住房贷款利率、首套房“认房不认贷”等内容。我们认为，政策组合拳的落地，将有助于促进房地产市场信心修复和预期改善，推动刚需和改善性需求入市，叠加金九银十的到来，或推动二手房、新房的销售企稳回升，进而带动地产链需求回暖，拉动家居消费需求和家居板块估值提升，我们建议关注地产后周期机会。 1.3.建议关注地产链机会，布局家居板块多条主线 稳增长标的：定制家居企业Q2业绩稳步兑现，迎接下半年销售旺季。由于Q1经销商排单到工厂接单到最终出货需要一定周期，大量Q1订单未最终确认收入而是转化为合同负债，随着Q2工厂出货、订单落地，家居企业释放业绩，Q2业绩大多实现正增长。其中，头部公司欧派家居、索菲亚、志邦家居和金牌厨柜在基本盘稳定的情况下，受益于配套品、木门、卫浴等产品品类和零售渠道的增长，收入增速领先行业。建议关注：欧派家居：随着公司6月营销体系组织架构改革涉及的管理架构、岗位、激励机制、绩效考核等已经迅速调