北交所：重磅改革，站上高质量发展新起点

证券Ⅱ行业深度报告 证券研究报告·行业深度报告·证券Ⅱ 北交所：重磅改革，站上高质量发展新起点2023年09月09日 增持（首次） 投资要点 事件：9月1日，被称为“北交所深改19条”的《关于高质量建设北京证券交易所的意见》（简称《意见》）正式发布，提出一揽子针对性举措，意在进一步推进北交所稳定发展和改革创新，加快打造服务创新型中小企业“主阵地”系统合力。 本轮北交所改革从融资端、投资端和交易端三端发力，完善市场机制各个链条的承上启下作用。1）融资端：优化“连续挂牌满12个月”的执行标准；不再要求发行人提前确定发行底价；就优化转板安排征求意见， 进一步顺畅转板机制；优化新三板分层标准，删除挂牌公司、申请挂牌公司进入创新层需累计融资金额不低于1000万元的要求。2）投资端：完善投资者适当性管理，已开通科创板账户的投资者无需验资和做知识评测，仅需签署风险揭示书，即可参与北交所交易；引导各类机构资金 进入北交所，坚持扩规模与调结构并举。3）交易端：将融资融券标的股 票扩大至全市场；优化做市交易制度安排；扩大做市商队伍，在科创板做市商条件的基础上适当调整有关资本实力和分类评价要求，并新增两项更加符合北交所特点的指标。随着改革政策落地，预计更加多元的企业上市路径、更加灵活的做市交易安排、更加适配的中介展业机制等，将进一步提升北交所市场活力和韧性。 北交所相对其他板块差距较大，改革势在必行。北交所是我国多层次资本市场不可或缺的一环，目前在规模、投资者队伍、交易活跃度等相较于其他板块仍存在较大差距。1）北交所与其他板块错位发展，公司数量和总市值仍偏小。截至2023年9月7日，主板、创业板、科创板、北交所公司数量分别为3,181/1,315/558/218家，总市值分别为625,601/116,981/61,119/2,654亿元，北交所相对其他板块差距较大。2）北交所投资者门槛更高，板块流动性亟待提升。北交所要求投资者资产 不低于50万元，投资者门槛仍相对较高；自成立至2023年9月7日， 北交所日均成交额11.9亿元，相较于其他板块，市场流动性仍有较大的提升空间。综合来看，目前北交所流动性受制于投资标的与资金需求两端的供需错配，若要进一步提高市场活跃度，改革势在必行。 改革超预期，预计板块公司质量及活跃度均将大幅改善。1）顶层设计北交所改革，全面超市场预期。本次北交所改革为北交所长远发展规划了清晰的路线，同时以问题为导向，全面覆盖多层次资本市场体系以及各市场参与主体，政治高度、改革范围、政策力度均超预期。2）板块上市公司质量有望提升，流动性预计大幅改善。《意见》从多方面加强融资端建设，优化企业上市路径，有利于增强企业融资的便利性，提升北 交所投资价值。同时将改善市场流动性作为重点，通过优化做市场制度、完善投资者适当性管理、扩大融资融券标的范围等举措，扩大投资者队伍、优化投资者结构，预计北交所流动性具有较大的提升空间。3）券商 作为中介机构，服务实体经济的职能进一步提升。本次北交所改革内容 包含优化上市安排、下调做市商门槛、促进科创板与北交所投资者互联互通等内容，有望推动券商投行、做市、经纪业务实现扩容。 投资建议：建议增配北交所板块，关注特色行业及绩优标的。1）改革铸就北交所全新发展起点，当前板块估值仍处于低位，配置价值进一步凸显。截至2023年9月7日，北证50指数PE（TTM）估值为17.51x，指数成立以来历史估值分位数20.12%，板块仍具备较高的性价比及安全边际。2）行业推荐：建议关注机械设备、计算机、医药生物等技术密集型行业。北交所产业集聚效应逐步显现，形成了高端制造、TMT、医药等新兴产业集群。在北交所高质量发展预期下，相关产业整体投资价值有望获得抬升。3）建议关注以下投资主线：�建议关注专精特新稀缺性标的。北交所作为专精特新的聚集地，部分标的兼具稀缺性及成长性。②建议关注具备转板预期的优质标的。本次改革明确将优化北交所上市公司转板安排，预计北交所与沪深市场同类型可比企业的估值差 距将被逐渐抹平，建议关注科创板及创业板转板潜在标的。 风险提示：宏观经济承压；政策推进不及预期；市场交投活跃度下滑。 证券分析师朱洁羽 执业证书：S0600520090004 zhujieyu@dwzq.com.cn 行业走势 证券Ⅱ沪深300 12% 9% 6% 3% 0% -3% -6% -9% -12% -15% 2022/9/92023/1/82023/5/92023/9/7 1/16 东吴证券研究所 内容目录 1.北交所迎重磅改革，完善多层次资本市场再上新征程4 1.1.融资端：优化发行上市制度，降低北交所上市门槛4 1.2.投资端：降低投资者门槛，重点解决流动性不足问题5 1.3.交易端：以优化做市机制为重点，做市商扩容改善流动性6 2.北交所相对其他板块差距较大，改革势在必行7 2.1.北交所定位创新型中小企业，与科创板和创业板错位发展7 2.2.北交所投资门槛更高，板块流动性亟待提升9 2.3.作为市场机制的重要环节，北交所改革势在必行10 3.改革超预期，预计板块公司质量及活跃度均将大幅改善11 3.1.顶层设计北交所改革，全面超市场预期11 3.2.板块上市公司质量有望提升，流动性预计大幅改善11 3.3.券商作为中介机构，服务实体经济的职能进一步提升12 4.投资建议：建议增配北交所板块，关注特色行业及绩优标的14 5.风险提示15 2/16 东吴证券研究所 图表目录 图1：A股各板块上市公司行业分布9 图2：各板块公司数量和总市值对比9 图3：北交所成立以来每月日均成交额变动9 图4：各板块今年以来成交额对比9 图5：各板块市盈率（TTM）对比10 图6：公募对北交所的持有情况及占比（亿元）10 图7：《意见》发布以来北交所市场活跃度明显提升12 图8：部分券商北交所IPO承销情况13 图9：北交所做市商情况（单位：个）13 图10：北证50指数PE(TTM)估值15 表1：《全国中小企业股份转让系统分层管理办法》中新三板分层标准的变化4 表2：四板企业申请新三板挂牌的两种便利机制5 表3：“发行底价确定方式”修订前后对比5 表4：“投资者适当性管理”修订前后对比6 表5：《北交所做市特别规定》发布前后对比6 表6：《北京证券交易所股票做市交易业务细则》发布前后对比7 表7：A股各板块定位和上市要求对比8 3/16 1.北交所迎重磅改革，完善多层次资本市场再上新征程 2023年9月1日，证监会发布《关于高质量建设北京证券交易所的意见》，从优化上市公司供给、扩大投资者队伍、改善交易机制、加强多层次资本市场互联互通等方面提出共19条改革措施，将是未来北交所市场建设发展的重要指导性文件。随后，北交 所、全国股转公司发布首批8项改革创新举措，从融资端、投资端和交易端三端发力，完善市场机制各个链条的承上启下作用，有助于北交所进一步提升市场活跃度、强化市场功能、营造良性生态，夯实打造服务创新型中小企业主阵地基础。 1.1.融资端：优化发行上市制度，降低北交所上市门槛 优化“连续挂牌满12个月”的执行标准。发行人申请在北交所公开发行并上市， 应满足的条件之一是“在全国股转系统连续挂牌满12个月的创新层挂牌公司”。此次改 革，北交所明确“已挂牌满12个月”的计算口径为“交易所上市委审议时已挂牌满12 个月”，并允许挂牌满12个月的摘牌公司二次挂牌后直接申报北交所上市，进一步加大对优质企业的支持力度。 优化新三板分层标准。全国股转公司修订《全国中小企业股份转让系统分层管理办法》，删除挂牌公司、申请挂牌公司进入创新层需“挂牌同时或挂牌后已完成定向发行普通股、优先股或可转换公司债券，且截至进层启动日完成的发行融资金额累计不低于 1000万元”要求，有助于便利企业根据自身发展需要灵活选择融资时点和规模。 表1：《全国中小企业股份转让系统分层管理办法》中新三板分层标准的变化 2022年3月4日第四次修订2023年9月1日第�次修订 挂牌公司进入创新层 申请挂牌同时进入创新层 1）挂牌同时或挂牌后已完成定向发行普通股、优先股或可转换公 司债券，且截至进层启动日完成的发行融资金额累计不低于1000 万元（不含以非现金资产认购的部分）； 2）最近一年期末净资产不为负值； 3）公司治理健全； 4）中国证监会和全国股转公司规定的其他条件。 挂牌公司完成发行融资的时间，以定向发行普通股、优先股或可转债的挂牌交易日或挂牌转让日为准。 1）完成挂牌同时定向发行普通股、优先股或可转债，且融资金额不低于1000万元（不含以非现金资产认购的部分）；2）符合本办法第八条第一款第二项和第三项的规定； 3）不存在本办法第十条第一项至第�项、第七项规定的情形； 4）中国证监会和全国股转公司规定的其他条件。 1）最近一年期末净资产不为负值； 2）公司治理健全； 3）中国证监会和全国股转公司规定的其他条件。 1）符合本办法第八条第一项和第二项的规定； 2）不存在本办法第十条第一项至第�项、第七项规定的情形；3）中国证监会和全国股转公司规定的其他条件。 东吴证券研究所 数据来源：《全国中小企业股份转让系统分层管理办法》，东吴证券研究所 就优化转板安排征求意见，有序完善北交所上市公司转板要求。2023年8月4日， 4/16 全国股转公司发布《全国中小企业股份转让系统股票公开转让并挂牌审核指引——区域性股权市场创新型企业申报与审核（试行）》，明确了四板企业申请新三板挂牌的两种便利机制，一是开通绿色通道，二是实施公示审核，为以“专精特新”为代表的创新型企业进入资本市场提供了更加便捷、多元的路径。2023年9月1日，结合证监会在《意见》提出的稳妥有序推进北交所上市公司转板的要求，全国股转公司启动《北京证券交易所上市公司持续监管指引第7号—转板》修改工作，会同沪深交易所完善转板沟通、协作机制，后续将根据意见情况进一步顺畅转板机制。 表2：四板企业申请新三板挂牌的两种便利机制 便利机制具体内容 开通绿色通道 实施公示审核 为在四板挂牌的“专精特新”中小企业、“专精特新”小巨人企业、制造业单项冠军企业，或“专精特新”专板培育层企业等四类企业，开通审核“快车道”，提供申报前咨询、优先受理、快速审核等专项支持措施，提高企业申报挂牌效率。 针对“专精特新”专板培育的专精特新“小巨人”、制造业单项冠军等优质企业，在全国股转公司官网专区进行20个自然日公示，公示期间未接到异议的即可挂牌，无需发出审核问询。 数据来源：全国股转公司，东吴证券研究所 优化发行底价确定方式。北交所发布的“不再要求发行人提前确定发行底价，发行 人可将后续询价或定价产生的价格作为发行底价”政策。因此，在新政策颁布后，企业无需提前定好底价，可以在询价结果出来后，将询价结果定为底价的执行标准，其实是变相抛弃了底价制度。 表3：“发行底价确定方式”修订前后对比 修订前修订后 发行人需在审议北交所上市事项的股东大会决议中，明确定价方式、发行底价或价格区间。 调整信息披露要求，不再要求发行人提前确定发行底价，发行人可将后续询价或定价产生的价格作为发行底价。 东吴证券研究所 数据来源：证监会，北交所，东吴证券研究所 1.2.投资端：降低投资者门槛，重点解决流动性不足问题 完善投资者适当性管理。为实现投融两端的有效平衡，让更多的投资者分享创新型中小企业的成长红利，北交所进一步优化了投资者适当性管理要求。北交所的降门槛不是直接把50万元证券类资产调降，而是采用了更加精准的方式，把原本北交所开户50 万元证券类资产和2年证券交易经验这种量化标准放宽为允许科创板投资者直接开通权限投资北交所。 5/16 表4：“投资者适当性管理”修订前后对比 修订前修订后 个人投资者参与本所市场股票交易，应当符合下列条件： （一）申请权限开通前20个交易日证券账户和资金账 户内的资产日均不低于人民币50万元（不包括该投资者通