公司简评报告：主站生态持续丰满，AI已有场景化落地

主站生态持续丰满，AI已有场景化落地 值得买（300785.SZ）公司简评报告|2023.09.08 评级：买入 王建会 传媒互联网首席分析师 SAC执证编号：S0110522050001 wangjianhui2@sczq.com.cn 李甜露 传媒互联网联席首席分析师 SAC执证编号：S0110516090001 litianlu@sczq.com.cn 电话：86-10-81152690 辛迪 传媒互联网行业分析师 SAC执证编号：S0110522110003 xindi2022@sczq.com.cn 电话：86-10-81152690 1.5 值得买 沪深300 1 0.5 0 -0.5 市场指数走势（最近1年） 2-Sep 22-Jun 11-Apr 29-Jan 18-Nov 7-Sep 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）23.32 一年内最高/最低价（元）39.21/18.01 市盈率（当前） 49.94 市净率（当前） 2.56 总股本（亿股） 1.99 总市值（亿元） 46.37 资料来源：聚源数据 相关研究 【首创传媒互联网】值得买2022年年报点评：宏观逆风业绩承压，探索AI多场景赋能主站业务.pdf 核心观点 事件：值得买发布2023年中报。2023H1，公司实现营业收入6.77亿元，yoy+11.68%；实现归母净利润为0.28亿元，yoy+39.45%；扣非归母净利润0.20亿元，yoy+84.71%。 分业务看，主站“什么值得买”产生收入为4.62亿元，同比增长3.82%；新业务产生收入为2.15亿元，同比增长33.37%，占比进一步提升至31.75%： 我们对此点评如下： 主站业务：结构化内容辅助提升消费决策效率，多维度加强用户生态建设。2023年H1，公司主站“什么值得买”通过结构化内容产品帮助消费者提升决策效率，包括：1）首页上线了涵盖家用电器、电脑数码、母婴育儿、美酒佳酿、大健康、运动户外、旅游出行等品类的多种垂类场景频道；2）基于底层商品库数据在首页“排行榜”频道上线了自动化“好物榜”；3）探索“北京丰台消费地图”、“旅游签证速查”、“值得公益数据库”地图、工具、数据库等多种形式的结构化产品，逐步丰富“科学消费指南”的产品内涵。报告期内，公司主站调整了用户运营和用户增长的策略，更加关注存量用户的运营和产品体验的提升，整体用户规模保持稳定，MAU为3719万（yoy+1%），坚持优质渠道投放+外部平台联合营销活动降低公司获客成本，主站确认GMV为109.48亿元 （yoy+6.84%）。我们认为，随着公司主站产品形态的不断完善，尤其是在AIGC技术发展下主站内容的不断充实，有望打开公司用户规模及GMV规模增长天花板。 内容端：精细化盘活UGC生态，AI已有场景化落地。2023年H1，公司主站抓住关键消费节点，孵化主题活动，并配合多样化征稿活动，引导创作者生产优质UGC内容，报告期内，“什么值得买”UGC内容发布量同比增长10%，占比为61.39%。公司积极拥抱AIGC，基于“什么值得买”丰富的消费内容场景和过去十几年积累的海量消费数据，通过使用专有数据微调的方式研发值得买消费内容大模型，通过AIGC技术重构核心产品和运营流程，包括：1）内容生产方面，在好价商品页面推出“AI购买建议”，自动提炼商品的核心买点，在原有MGC基础上进一步升级，通过商品关键词生成完整优质内容，公司上半年机器贡献内容发布量同比增长98.09%至419万条，占比提升至33.06%；2）主站编 辑团队全面使用AIGC工具，内容创作质效大幅提升，同时，“什么值  得买”计划结合自研的消费内容大模型，打造值得买辅助创作平台 （ZDM-Copilot），并逐步放开给全平台的内容创作者；3）AI有助于社区治理和内容质量控制，公司目前已内测“AI评论机器人”产品，有望活跃评论区氛围、提升用户参与感，公司未来有望进一步推出“私人购物助手”。 新业务端，业务结构持续优化，在各自领域的竞争力显著提升。公司加快创新业务孵化，不断取得突破，其中：1）2023年H1，星罗抖音DP业务进入高速发展期，服务了多个知名国际美妆个护品牌，包括宝洁集团、赫莲娜、科颜氏、TAKAMI、羽西、菲洛嘉、贝玲妃、贝德玛、妮维雅、北纬47度等；2）2023年H1，星罗创想人货匹配服务的年商家超9,000家，订单量超1,500万单，并逐步增加广告营销服务；3）公司旗下多元通道经营的MCN业务规模稳步提升，内部孵化IP账号54个，矩阵全网总粉丝数超3000万，已为超过100家合作品牌提供信息推广和品牌营销服务；4）持续加大对品牌营销服务业务的孵化，新签华润怡宝、希诺谷、伊利、鼎好、京粮控股、去哪儿网、清华长庚医院等客户。 营收结构变化导致毛利率有所下滑，费用率下半年有望优化。2023年H1，公司毛利率相较22年同期下降1.8pcts至49.1%，主要受到毛利率较低的新业务占比有所提升以及部分成本较为刚性影响，有望随下半年电商旺季到来而改善。公司费用端维持稳定，2023年H1销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为19.4%/12.8%/11.3%，同比无重大变化。考虑到有AI带来的效率提升，人力相关成本有望在下半年优化。 投资建议：公司在消费内容领域拥有深厚积淀，基于技术、数据、精细化运营等多维驱动，链接商家与销售者能力有望不断提升。预计公司2023-2025年营业收入为14.06/16.72/19.61亿元，同比增加14.4%/18.9%/17.3%，归母净利润分别为1.40/1.88/2.47亿元，同比增加64.5%/34.9%/31.2%，对应PE为22/17/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济恢复不及预期，消费不及预期，技术进步不及预期。 盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 12.28 14.06 16.72 19.61 营收增速（%） -12.5% 14.4% 18.9% 17.3% 净利润（亿元） 0.85 1.40 1.88 2.47 净利润增速（%） -52.7% 64.5% 34.9% 31.2% EPS(元/股) 0.64 1.05 1.42 1.86 PE 36.5 22.2 16.5 12.5 资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 1,509 1,557 1,636 1,823 经营活动现金流 69 235 250 310 现金 856 1,047 1,118 1,310 净利润 84 140 188 247 应收账款 437 207 171 112 折旧摊销 37 56 84 108 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 -4 -3 -4 -4 预付账款 10 12 14 16 投资损失 -9 -10 -10 -10 存货 16 84 101 123 营运资金变动 -279 -103 -80 -105 其他 190 207 232 262 其它 239 164 71 73 非流动资产 760 972 1,176 1,356 投资活动现金流 57 -309 -300 -300 长期投资 26 25 25 24 资本支出 -260 -189 -209 -226 固定资产 408 566 714 852 长期投资 -8 -1 -1 0 无形资产 256 230 207 187 其他 325 -119 -90 -74 其他 69 150 229 292 筹资活动现金流 -1 265 121 182 资产总计 2,269 2,529 2,812 3,179 短期借款 77 86 86 85 流动负债 349 484 590 721 长期借款 -25 -14 -12 -10 短期借款 102 202 299 395 其他 -147 187 44 105 应付账款 69 73 76 79 现金净增加额 124 190 71 191 其他 46 54 50 52 主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债 113 93 81 70 成长能力 75 62 50 40 营业收入 -12.5% 14.4% 18.9% 17.3% 38 31 31 30 营业利润 -52.3% 46.3% 44.2% 31.2% 462 577 671 791 归属母公司净利润 -52.7% 64.5% 34.9% 31.2% 长期借款其他 负债合计 少数股东权益 -2 -11 -11 -11 获利能力 归属母公司股东权益 1,809 1,963 2,152 2,399 毛利率 54.0% 53.0% 54.5% 55.0% 负债和股东权益 2,269 2,529 2,812 3,179 净利率 6.9% 9.3% 11.3% 12.6% 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E ROE 4.7% 7.2% 8.8% 10.4% 营业收入 1,228 1,406 1,672 1,961 ROIC 4.8% 6.1% 7.9% 9.0% 营业成本 565 661 761 882 偿债能力 营业税金及附加 20 22 27 31 资产负债率 20.3% 22.1% 23.6% 24.4% 营业费用 241 274 314 357 净负债比率 13.2% 16.3% 18.8% 20.5% 研发费用 143 159 192 216 流动比率 4.3 3.2 2.8 2.5 管理费用 150 176 199 229 速动比率 4.3 3.0 2.6 2.4 财务费用 -4 -3 -4 -4 营运能力 资产减值损失 -20 0 0 0 总资产周转率 0.5 0.6 0.6 0.6 公允价值变动收益 -3 0 0 0 应收账款周转率 2.8 4.4 8.8 13.8 投资净收益 9 10 10 10 应付账款周转率 6.6 9.3 10.2 11.4 营业利润 101 147 212 279 每股指标(元) 营业外收入 0 0 0 0 每股收益 0.64 1.05 1.42 1.86 营业外支出 2 0 0 0 每股经营现金 0.35 1.18 1.26 1.56 利润总额 99 147 212 279 每股净资产 9.10 9.87 10.82 12.06 所得税 15 16 24 32 估值比率 净利润 84 131 188 247 P/E 36.5 22.2 16.5 12.5 少数股东损益 -1 -9 0 0 P/B 1.7 1.6 1.4 1.3 归属母公司净利润 85 140 188 247 EBITDA 132 200 293 383 EPS（元） 0.64 1.05 1.42 1.86 分析师简介 王建会，复旦大学金融学硕士，武汉大学金融学学士，2022年加入首创证券，覆盖互联网传媒领域。 李甜露，中国人民大学新闻与传播硕士，对外经济贸易大学经济学学士，2014年加入首创证券，覆盖互联网传媒领域。 辛迪，中央财经大学经济统计硕士，中央财经大学金融数学学士，2022年加入首创证券，覆盖互联网传媒领域 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量