门户枢纽顺风而起，业绩筑底价值重构

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美兰机场作为中国海南省内的核心交通枢纽，定位为自贸港国际枢纽，享受政策优惠，特别是在国资管理下，预计能实现稳定的运营。其旅客吞吐量在2022年为1116.22万人次，排名国内机场第十五位。尽管2022年总收入为11.41亿元，同比下降28.91%，但非航空性业务贡献了7.80亿元，显示出较强的抗风险能力。

海南地区展现出强劲的旅游复苏潜力，2025年前有望接待超过1亿人次的游客，这将为美兰机场带来巨大的客流量增长机遇。免税业务是海南的一大亮点，预计2025年免税市场规模将达到1772亿元，其中离岛免税市场规模约为1400亿元，市场占比高达80%。此外，美兰机场二期项目的投产不仅提升了航空业务的空间，也促进了免税业务的扩展，通过引入更多品牌和扩大经营面积，提高了销售转化率和客单价，推动非航空业务的增长。

投资建议认为，尽管2022年为公司的业绩低谷，但随着客流的恢复和免税业务的发展，美兰机场有望进入业绩增长和估值提升的周期。预计2023-2025年的归母净利润分别为4.02亿、6.17亿、7.85亿，同比增长率分别为359.10%、53.27%、27.22%。参考国内主要机场的估值中枢，首次覆盖给予“买入”评级。

然而，需要注意的风险包括：出行需求恢复不及预期、免税门店竞争加剧、出境恢复对客流量的潜在冲击以及测算假设可能的偏差。财务报表显示，美兰机场的收入在过去几年保持了稳健增长，但受到疫情等因素影响，2020-2022年出现波动。成本结构中，人工成本、折旧摊销等费用对利润产生了影响，尤其是在二期项目投入后，折旧成本有所增加。整体而言，美兰机场正处在战略发展的新阶段，面临机遇与挑战。