活跃资本市场举措不断，积极因素在积累

策略研究|港股市场策略 活跃资本市场举措不断，积极因素在积累 港股市场策略展望 当前美元长端无风险利率处于2007年以来最高，中央决策层接连出台一系列包括支持资本市场及房地产的政策，助力稳定资本市场信心。不过，在“安全”及经济转型的大前题下，市场期望的中央政府层面大力加杠杆刺激经济的机会较难出现，这也预示本轮经济复苏的进程会较为漫长。当下港股很难获得增量流动性，港股摆脱低位震荡需要盈利下修压力得以化解，背后取决于居民收入预期、房地产及地方债务问题如何有效改善。 在未出现真正化解地方债及提振居民及企业信心的抓手前，恒生指数的预测PE大概在 8.8倍至10倍水平波动，相当于恒生指数在17,500至19,900点波动。短期内，港股的交易机会多是低买高抛的做波段，活跃资本市场政策组合拳利好A股及港股反弹，港交所、券商及保险股将直接受惠。同时，我们仍然建议采取哑铃型配置策略，偏好基本面 恒生指数走势图 24,000 23,000 22,000 21,000 20,000 19,000 18,000 17,000 16,000 15,000 14,000 恒生指数 确定性较高的行业，看多1)高息高现金流的电讯及石油、2)业绩有反转的互联网、旅游、餐饮、博彩；3)收入来自海外市场占比较多的出口、消费或工业制造；4)短期受益于政策组合拳，前期超跌的部分地产链、周期个股。综合中泰国际行业分析师的观点，9月金股推荐如下：友邦保险(1299HK)、新华保险(1336HK)、碧桂园服务(6098HK)、比亚迪(1211HK)、中国电力(2380HK)、药明康德(2359HK)、阿里巴巴(9988HK)、中国海洋石油(883HK)、海尔智家(6690HK)、紫金(2899HK) 中国经济8月或已低位企稳，政策助力情绪修复 从经济周期的角度看，中国的经济动能处于探底回升初段，8月财新中国制造业PMI升至51.0，重回临界点之上，走势与官方PMI连升三个月走势一致，显示中国的经济动能处于探底回升初段。制造业方面，新订单重回扩张区间，内需整体贡献高于外需。近期，降首付比、降利率稳地产政策密集出台，力度和速度部分超出市场预期，财政端方面“一揽子化债”的具体方案正在落实中，各地继续出招稳民企，发力稳经济。不过，疫情以来的伤疤效应，居民及企业需时修复资产负债表，政策落地的滞后效应等都导致经济恢复是波浪式发展。尽管中国库存底部渐近，但在缺乏房地产的积极帮助下，库存周期磨底时间较长。 美国经济稳健，预示利率将维持高位一段较长时间 美国三季度以来公布的经济数据指向经济增长保持韧性，8月非农就业超预期，工资压力缓解。市场对美国23年GDP预测均有所上调，从积极的角度看，美国暂不衰退就意味对中国出口将带来一定支撑。但GDP增速提速就意味着5.5%的联邦基金利率会维持一段较长时间由于美元无风险利率短期内将维持高位，将限制港股的估值扩张空间。 港股部分行业盈利在上修，交易机会在结构性 港股2023年上半年盈利同比去年增速明显放缓且分化显著，受PPI下行、企业持续去库存等影响工业、原材料等表现不佳，但互联网平台企业业绩普遍优于预期，基本面拐点更加确定，而传媒、制药、必需消费品、软件、消者服务等细分行业的EPS预测在过去一个月被上修45.0%、6.5%、5.9%、3.3%及1.2%。宏观经济及盈利预测的表现都说明港股的交易机会更多在结构性而非全面性。 资金流压力局部改善，聪明钱预示港股将出现较好反弹 不同于A股7月底的持续下行，港股7月底迄今走势已率先企稳，南下资金自7月24日 政治局会议以来累计净流入846.6亿港元，港股通持续不断的净流入预示后续政策面将对港股更为友好。中美利差已达到过去十年的极值，进一步扩大的空间不多，当中美利差收窄，将纾缓人民币的贬值压力，将利好港股情绪及资金面，但人民币短期也难有明显升值的基础。 来源：Bloomberg、中泰国际研究部 近期相关报告 20230802–更新报告：稳预期政策陆续有来，利好主线布局 20230707–更新报告：静待业绩上修，港股下半年料先抑后扬 20230605–更新报告：隧道尽头的曙光 20230427–更新报告：外部风险持续发酵，港股低位震荡盘整 20230323–更新报告：市场情绪开始改善，拥抱短期反弹时刻 分析师 颜招骏,CFA +85223591863 alvin.ngan@ztsc.com.hk赵红梅 +85223591855 may.zhao@ztsc.com.hk 目录 政策提振市场情绪，港股8月先抑后扬3 中国经济短期低位企稳，复苏动力有待增强4 美国经济保持韧性，无风险利率继续高企7 港股部分行业盈利在上修，交易机会在结构性9 中美利差短期有望收窄，纾缓人民币的贬值压力14 日均沽空比率高企，随时出现逼空行情15 港股摆脱了寻底行情吗?16 港股市场策略展望17 中泰国际行业分析师的相关行业具体策略18 可选消费行业18 环保新能源及公共事业20 医药行业22 公司及行业评级定义24 重要声明25 政策提振市场情绪，港股8月先抑后扬 经历7月大反弹后，港股在8月先抑后扬。恒生指数一度创出今年低位，但在一系列刺激资本市场信心的 政策出台后，港股于8月下旬出现由情绪修复带动的反弹。恒生指数、国企指数、恒生科技指数、恒生香港中资企业指数(红筹指数)在8月分别下跌8.5%、8.2%、8.1%及6.4%。12个恒生综合行业分类指数中仅能源及电讯录得升幅，工业、地产、及公用事业全月跌幅达到10%以上。 8月港股表现疲弱有其内外因素，内部因素方面，中国7月消费、固投及工业生产数据全逊预期，指向经济复苏动能受挫，本质上是需求不足，实际上是居民及企业信心薄弱。央行并没有下调5年期LPR利率一度令投资者质疑中央决策层稳定地产的决心，而对中国地方债务的忧虑也削弱了投资者的风险偏好。外部因素方面，美国包括零售、工业、房屋、通胀等一系列经济数据指向经济增速稳健，实现“软着陆”机会上升，同时美国财政部将大量发债导致美国10年期债券收益率创出2007年10月以来新高。在中美经济预期差再度扩大的背景下，叠加美元无风险利率冲高，造成资金流出包括港股及人民币等中国资产，回流美元及美股。 中央决策层着力化解地方债风险、房地产压力及资本市场缺乏信心等问题，一系列支持政策在路上。国家财政部长刘昆强调，下一步会加大宏观政策调控力度，着力扩大内需、提振信心、防范风险，不断推进经济运行持续好转、内生动力增强、风险隐患化解，经济实现质的有效提升和量的合理增长。 地方债风险：财政端方面“一揽子化债”的具体方案正在落实中，多地在加紧部署化解地方债风险。化债未来的政策空间很可能是“精准突破”路线，仍需要地方金融机构的支持。但是考虑到地方债务压力较大，中央加杠杆或是大概率动作，可能的形式包括发行特殊再融资债券、新一轮债务置换、直接转移支付、银行“下场”买债等。 房地产压力：八月下旬以来地产融资端、需求端及信贷端均迎来政策暖风。 融资端方面，监管对于破发、破净、亏损的A股上市房企再融资不再受限，需求端方面，“认房不认贷”和“换房退个人所得税”将会形成政策合力，对于具有改善性需求的居民而言，首套房认定标准的优化能够很大程度降低首付压力，换房退税的优惠延续也能直接降低居民的二次购房成本，预计在核心一二线城市的需求释放作用更为显著，北上广深四大一线城市已官宣“认房不认贷”，厦门、武汉等二线城市也在密集跟随。 信贷端方面，存量首套房贷利率的调降已经落地，能够降低借款人的房贷利息负担，有效扩大消费。据监管估算，本次调整涉及的客户可能超过4000万，本次涉及调整的贷款规模或达25万亿元。此外又一大重磅优化是统一全国商业性个人住房贷款最低首付款比例的政策下限为不低于20%和30%，不再区分“限购”城市和不“限购”城市，意味着在实施“限购”的城市，调整后首套和二套住房最低首付款比例政策下限分别从30%和40%降至20%和30%，对于刚性和改善性住房需求均提供有力支持。 短期内，我们认为近期频密政策有助于提振市场情绪，接下来9月带看量和推盘量会有较大幅度提升，重点关注包括四大一线城市、以及部分率先实施相关地产新政的城市在内的销售数据。不过，地产销售疲弱的核心在于居民购买力不足、对未来收入预期信心较差以及对房价中长期预期趋于理性等原因，后续政策“稳地产”效果如何还有待观察，预计年内地产销售基本呈现“L型”复苏。 活跃资本市场：中证监于8月18日提出六方面活跃资本市场的举措，而财政部官网于8月22日连续发布 6则公告，财政部、税务总局、中国证监会等部门提出包括创新企业CDR，货物期货、沪深港通等六个有 利于资本市场持续健康发展的税收优惠政策。财政部、证监会、三大交易所于8月27日晚官宣重大政策调整，其中主要包括印花税减半、阶段性收紧IPO、合理确定再融资规模、调整两融保证金、规范减持等四箭齐发的政策。此次政策体现政治局会议“活跃资本市场”的精神，各大部委围绕投资端、融资端、交易端出台一系列政策组合拳，说明决策层通过资本市场制造财富效应的决心非常大。 香港特区政府在8月29日亦宣布成立促进股票市场流动性专责小组，以全面检视影响股票市场流动性的 因素。我们认为除了削减股票印花税之外，亦可考虑降低证监会交易征费和交易所的交易费，以减轻整体交易成本。除此以来，把港股买卖单位由一手减少至一股，亦有助增加市场流动性。 图表1：港股主要大盘指数在8月下跌 图表2：恒生综合行业分类指数在8月的表现 0.0% -1.0%-2.0%-3.0%-4.0%-5.0%-6.0%-7.0%-8.0%-9.0% 4.0%2.0%0.0% -2.0%-4.0%-6.0%-8.0% -10.0%-12.0%-14.0%-16.0% 一系列政策有望为港股带来情绪上的提振，同时带来逼空反弹的机会。然而，港股要出现可持续性的升势，则需要盈利预期改善，而背后则要视乎政策对于居民、企业及投资者缺乏信心等核心问题的成效如何。 来源：Bloomberg、中泰国际研究部来源：Bloomberg、中泰国际研究部 中国经济短期低位企稳，复苏动力有待增强 7月经济三驾马车增速均放缓、各分项全面回落。7月投资增速较6月下行，其中房地产、基建、制造业投资同比增速-8.5%/+9.4%/+5.7%。固投单月同比+1.2%，其中民间投资同比-2.3%，连续四个月负增长，显示民企信心薄弱。出口方面，7月同比-14.5%，创2020年3月以来新低；消费方面，7月社会消费品零售总额同比+2.5%，环比-0.6%，复苏动能转弱且分化，可选消费及耐用品增速全面回落，仅餐饮等服务消费尚可维持较快增速。不过，服务零售指标首次亮相，1-7月份服务零售额同比+20.3%，明显快于商品零售额增速。服务消费在暑期继续火热，飞猪报告显示，包含国内机票、酒店、线路游、景区门票等在内的国内游暑期预订量继续超越疫情前水平；携程平台的暑期夜游产品销量较2019年增长692%。 图表3：7月消费两年平均增速有改善 图表4：固投单月同比增速 1-2月3月4月5月6月7月 10.0% 9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0% 社零商品餐饮汽车以外 固投单月民间投资非民间投资 14.0%12.0%10.0% 8.0%6.0%4.0%2.0%0.0% -2.0%2023-22023-32023-42023-52023-62023-7-4.0% 来源：Bloomberg、中泰国际研究部来源：Bloomberg、中泰国际研究部 图表5：消费品价格持续下跌 图表6：7月新增贷款全面收缩 CPI:消费品 PPI:全部工业品 CPI 2023/042023/052023/062023/07 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 -5,000 -10