2023半年度报告点评：23H1扣非净利高增，“水能砂”业务成长迅速、有望受益“一带一路”升温

中国电建（601669.SH）/建筑装饰 公司盈利预测及估值 指标2021A2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）448,325571,649 658,882 766,830 890,590 增长率yoy%11.75%27.51% 15.26% 16.38% 16.14% 归母净利润（百万元）8,63211,435 13,309 15,719 18,657 增长率yoy%8.07%32.48% 16.39% 18.11% 18.69% 每股收益（元）0.500.66 0.77 0.91 1.08 每股现金流量0.911.79 2.18 2.53 2.82 净资产收益率3.59%4.76% 5.24% 5.78% 6.34% P/E10.347.80 6.70 5.68 4.78 P/B0.710.59 0.56 0.52 0.47 备注：股价取自2023年9月6日收盘价 投资要点 事件：公司发布2023半年度报告。报告期内公司实现营收2817亿元， yoy+5.91%，实现归母净利/扣非净利67.78/66.00亿元，yoy+11.18%/+39.91%。23Q2单季度实现营收1482.73亿元，yoy+11.12%，实现归母净利/扣非净利37.58/36.18亿元，yoy+13.25%/58.17%。业绩符合预期。 23H1扣非净利高增40%，发展稳中有进、质效双增 23H1，公司实现营收2817亿元，yoy+5.91%，实现归母净利67.78亿元， yoy+11.18%，扣非净利66.00亿元，yoy+39.91%。分季度看，23Q1/Q2营收分别为1334.75/1482.73亿元，yoy+0.66%/11.12%；归母净利分别30.21/37.58亿元，yoy+8.70%/13.25%。分业务看，工程承包与勘测设计/电力投资与运营/其他业务板块分别实现营收2549.70/122.65/129.82亿元，yoy+8.66%/+2.33%/-28.06%。 电力投资运营业务带动毛利率改善，经营性现金流小幅承压 毛利方面：23H1综合毛利率为12.01%，yoy+0.46pct；分季节看，23Q1/Q2毛 利率分别12.21%/11.83%；分业务看，工程承包与勘测设计/电力投资与运营/其他业务板块毛利率分别9.31%/45.22%/55.69%，yoy+0.3/+3.53/+0.46pct。其中工程承包与勘测设计业务板块毛利率上升主要系公司持续深化业务调整转型升级，在巩固水利水电工程承包及勘测设计等传统主业的同时，新能源及抽水蓄能工程承包等业务规模增长，项目盈利能力逐步提升。 费用方面：23H1期间费用率为4.66%，yoy+0.37pct，销售/管理/研发/财务费用 率分别为0.21%/2.82%/2.82%/1.63%，yoy-0.02/+0.06/+0.11/+0.33pct；其中财务费用率上升主要系利息费用增加及汇兑收益减少所致。 现金流方面：23H1，公司经营性现金流净流出393亿元，同比多流出170亿 元，主要系收到的税费返还及收到的往来款项等资金减少。其中23Q2净流出63亿元，同比多流出26亿元。 海外业务稳定增长，有望受益“一带一路”再升温。 海外新签高增：23H1，公司实现境外业务收入421.51亿元，同比增长 10.65%，占主营业务收入15.04%，同比提升0.65pct。23H1，公司实现海外新签合同1039.84亿元，同比增长56.53%，海外业务实现营收421.51亿元，同比增长10.65%。 积极参与“一带一路”建设：共建“一带一路”十年来，公司在海外共签署能源 电力合作项目合同总额约6700亿元，占公司海外新签合同总量50.68%；在“一带一路”沿线国家共签署能源电力合作项目合同总额约3900亿元，占海外能源合作项目总量近60%。 以科研为抓手提升业务能力，持续做强“水”核心主业 加大科研投入，打造“第二增长极”：2022年来，公司深化跨流域调水工程建设 技术和水环境综合治理技术水平，持续培育水务产业技术能力，形成规模化海水淡化工程建设成套技术、高效能反渗透海水淡化系统设计能力，成功建设世界最大海水淡化单体项目——沙特拉比格项目、全球在建最大海水淡化项目——阿布扎比塔维勒项目等一批国内外重大海水淡化项目。公司在巩固传统主业技术能力 评级：买入（维持） 市场价格：5.18 分析师：耿鹏智 执业证书编号：S0740522080006Email：gengpz@zts.com.cn 总股本(百万股) 17,226 流通股本(百万股) 13,072 市价(元) 5.18 市值(百万元) 89,232 流通市值(百万元) 67,711 基本状况 股价与行业-市场走势对比 中国电建 沪深300 10% 5% 2022-09 2022-09 2022-10 2022-11 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-02 2023-03 2023-04 2023-04 2023-05 2023-06 2023-06 2023-07 2023-08 2023-08 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% -40% 23H1扣非净利高增，“水能砂”业务成长迅速、有望受益“一带一路”升温 —中国电建（601669.SH）2023半年度报告点评 证券研究报告/公司点评2023年9月7日 相关报告 的基础上，加强关键核心技术攻关，积极打造原创技术策源地，加快数字化转型步伐，为业务和效益增长拓展第二增长极。 水利业务新签合同额高增：23H1，公司新签水资源与环境业务合同金额1020.62亿元，同比下降18.35%。其中，水环境治理业务合同金额402.41亿元，同比下降57.32%；新签水利业务合同金额618.21亿元，同比增长101.25%。 新能源业务快速拓展，抽水蓄能新签增速亮眼 能源电力业务新签高增：23H1，公司新签能源电力业务合同金额3181.76亿元，占新签合同总额52.71%，同比高增40.46%。其中，新签光伏发电业务合同金额1518.27亿元，同比高增62.96%；风电业务合同金额638.88亿元，同比下降12.61%；常规水电业务合同金额158.89亿元，同比下降13.01%；抽水蓄能电站业务合同金额492.82亿元，同比大增279.39%。 截至23H1，公司控股运营并网装机容量21.23GW，同比增长11.06%。其中：新能源10.72GW，占比50.48%，包括风电7.87GW、光伏2.85GW；火电3.51GW，占比16.53%；水电6.86GW，占比32.29%；独立储能0.15GW，占 比0.7%。2023年8月25日，中国电建发布重组预案，拟将其控股子公司电建新能源分拆至上交所主板上市。本次分拆完成后，中国电建股权结构不会发生变化，仍将作为电建新能源控股股东。 打造绿色砂石全产业链，持续扩大品牌影响力， 加快打造绿色砂石全产业链，持续扩大品牌影响力：截至23H1，公司已获取绿色砂石项目采矿权共计23个，绿色砂石资源储量达到89.54亿吨，设计年产能为4.9亿吨/年，投资规模为1,074.04亿元，提前实现“十四五”规划目标。已进入运营期的绿色砂石项目共计6个，设计年产能为1.17亿吨，已投运年产能 0.95亿吨。 盈利预测与投资建议：考虑到公司海外业务发展优势以及“水”核心主业业绩增长，预计公司2023-2025年营业收入6589、7668、8906亿元，同比增长15.26%、16.38%、16.14%，归母净利润133.09（预测前值127.77）、157.19（预测前值148.94）、186.57亿元，同比增长16.39%、18.11%、18.69%，对应EPS为0.77、0.91、1.08元。现价对应PE为6.70、5.68、4.78倍。当前公司价值低估，维持“买 入”评级。 风险提示事件：基建投资不及预期，相关业务开展不及预期，大宗商品价格波动风险 图表1：23H1，营收2817.48亿元，同比+5.9%图表2：23H1，扣非净利润66.00亿元，同比 +39.9% 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 营业总收入（亿元）yoy-右轴 2660 2817 1477 1609 203630.7% 26.5% 1269 16.4% 9.0% 5.9% 18H119H120H121H122H123H1 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 扣非归母净利润（亿元）yoy-右轴 43.23 47.22 39.9% 38.09 36.16 38.38 12.6% 6.1% 9.2% -5.1% 7066.00 60 50 40 30 20 10 0 18H119H120H121H122H123H1 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 来源：Wind、中泰证券研究所来源：Wind、中泰证券研究所 图表3：23H1，毛利率12.01%，同比+0.46pct图表4：23H1，期间费用率4.66%，同比+0.37pct 16.0% 14.0% 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% 销售毛利率 14.47%14.69% 13.41%12.98% 11.55%12.01% 18H119H120H121H122H123H1 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% 销售费用率管理费用率财务费用率 5.67% 3.48% 3.18% 2.90% 2.77% 2.82% 0.29%0.28%0.25%0.25%0.23%0.21% 18H119H120H121H122H123H1 来源：Wind、中泰证券研究所来源：Wind、中泰证券研究所 图表5：23H1，经营性现金流净流出393.00亿元， 同比多流出169.67亿元 经营性现金流净额（亿元） -134.48 -107.15-107.52 -201.68 -223.33 -393.00 0 -50 -100 -150 -200 -250 -300 -350 -400 -450 18H119H120H121H122H123H1 图表6：23H1，资产负债率为77.17%，同比 -1.10pct 资产负债率 80.32% 80.52% 78.27% 76.89% 77.17% 76.11% 82% 81% 80% 79% 78% 77% 76% 75% 74% 73% 18H119H120H121H122H123H1 来源：Wind、中泰证券研究所来源：Wind、中泰证券研究所 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 100,954 116,360 135,423 157,280 营业收入 571,649 658,882 766,830 890,590 应收票据 2,268 2,614 3,042 3,533 营业成本 501,860 577,398 671,234 779,281 应收账款 100,400 115,721 134,680 156,417 税金及附加 2,105 2,426 2,823 3,279 预付账款 32,054 36,879 42,872 49,773 销售费用 1,341 1,479 1,645 1,821 存货 16,955 19,507 22,677 26,327 管理费用 16,675 19,022 21,908 25,177 合同资产 98,183 113,165 131,706