2023年半年报点评：业务调整导致业绩同比下滑，环保运营业务“质提量增”

公司研究 证券研究报告 环保及水务2023年09月06日 首创环保（600008）2023年半年报点评 业务调整导致业绩同比下滑，环保运营业务“质提量增” 强推维持） 目标价：3.45元 当前价：2.89元 华创证券研究所 证券分析师：庞天一 电话：010-63214656 邮箱：pangtianyi@hcyjs.com执业编号：S0360518070002 公司基本数据 总股本(万股)734,059.07 已上市流通股(万股)734,059.07 总市值(亿元)212.14 流通市值(亿元)212.14 资产负债率(%)62.44 每股净资产(元)2.53 12个月内最高/最低价3.21/2.59 市场表现对比图(近12个月) 2022-09-05~2023-09-05 14% 5% -4% -13% 22/0922/1123/0123/04 首创环保 23/0623/09 沪深300 相关研究报告 《首创环保（600008）2022三季报点评：疫情影响工程建设，出售新西兰公司聚焦境内》 2022-11-03 《首创环保（600008）2021年三季报点评：固废水务两翼齐飞，行业龙头强者恒强》 2021-10-31 《首创环保（600008）深度研究报告：固废为矛水务为盾，REITs引领再起航》 2021-08-11 事项： 2023年8月25日，公司披露了2023年半年度报告。报告期内，公司实现主营收入88.38亿元，同比下滑10.97%；归母净利润7.57亿元，同比下滑11.63%其中单Q2公司实现主营收入44.95亿元，同比下滑13.62%；归母净利润4.33亿元，同比下滑20.25%。 评论： 业务调整导致业绩同比下滑。公司从2022年6月10日开始调整京通快速路收费政策、2022年处置新西兰项目和益阳项目，导致营收端和利润端同比下 滑。2023年上半年，公司实现营业收入88.38亿元，同比下降10.97%；实现归属于上市公司股东的净利润7.57亿元，同比下降11.63%；经营性现金流量净额10.97亿元，同比下降19.50%。 提升业务质量，环保运营业务持续发力。城镇水务运营方面，供水水处理业务实现主营业务收入14.83亿元，同比增长7.2%，供水服务业务实现主营业务收入5.20亿元。供水业务产能利用率62.75%，较上年同期上升2.75pct，产销差率13.49%，较上年同期下降1.35pct。2023年上半年售水量6.84亿吨， 同比提升5.06%，综合水价1.91元/吨（含税），同比下降5.91%。上半年完成转商运项目2个，涉及处理规模5.99万吨/日。污水水处理业务实现主营业务 收入29.07亿元，同比增长9.96%，污水水处理业务上半年结算水量14.61亿吨，同比提升1.87%，综合水价1.61元/吨（含税），同比下降3.01%。污水业务产能利用率80.84%，较上年同期上升0.84pct。上半年完成转商运项目6个涉及处理规模35.62万吨/日。固废处理之垃圾焚烧业务，在运营效率提升方面： 上半年共签署16份垃圾处置协议，实现特许经营权外的垃圾进厂量6万余吨；在特许协议维护方面：推动试运转商，其中唐河焚烧于报告期内进入商业运行，驻马店焚烧、吉首焚烧和南乐焚烧转商工作正按计划推进。 拓展业务数量，合同规模扩张。2023年上半年，公司新增合同额69.4亿元，其中，轻资产业务新增合同额55.4亿元，占整体新增合同额的79.83%。城镇水务业务板块新增合同额29.6亿元，占公司整体新增合同额的42.65%；固废 业务板块新增合同额34.4亿元；大气工业业务板块新增合同额0.6亿元，其中工业业务新增合同额0.02亿元。以存量带增量。截至2023年6月，公司共组 建26家“城市公司”，其中城镇水业务覆盖19家，固废业务覆盖7家。 投资建议：考虑到出售新西兰子公司影响，同时京通快速路收费政策调整，我们下调2023-2024年盈利预测的同时新增了2025年盈利预测：预计2023-2024公司的归母净利润分别为17.06亿元/18.52亿元（原值为26.29亿元/30.57亿元），2025年归母净利润为20.58亿元。采用可比公司估值法，选取具有代表 性的水务、固废企业（上海环境、中国天楹、瀚蓝环境和重庆水务）进行比较，又因公司是全国性企业，且为行业龙头，优质储备项目众多，理应享受一定的估值溢价，给予公司2023年15倍PE，对应目标价3.45元，维持“强推”评级。 风险提示：固废板块由于政策引起的竞争加剧和补贴大幅下降；污水、供水板块由于政策引起和其他因素引起的利润下滑；项目投产进度不及预期。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入(百万) 22,157 23,346 24,638 26,442 同比增速(%) -0.3% 5.4% 5.5% 7.3% 归母净利润(百万) 3,154 1,706 1,852 2,058 同比增速(%) 37.9% -45.9% 8.5% 11.2% 每股盈利(元) 0.43 0.23 0.25 0.28 市盈率(倍) 7 12 11 10 市净率(倍) 0.8 0.8 0.7 0.7 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年9月5日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 6,080 17,841 27,030 35,919 营业收入 22,157 23,346 24,638 26,442 应收票据 183 241 252 249 营业成本 14,891 15,813 16,598 17,760 应收账款 10,160 7,164 7,891 8,937 税金及附加 342 357 354 382 预付账款 210 303 320 316 销售费用 45 48 50 54 存货 1,351 1,439 1,444 1,545 管理费用 1,999 2,335 2,464 2,644 合同资产 3,899 1,768 2,333 3,019 研发费用 240 253 267 286 其他流动资产 2,359 4,561 4,168 4,037 财务费用 2,105 1,584 1,656 1,736 流动资产合计 24,242 33,318 43,438 54,023 信用减值损失 -206 -217 -228 -239 其他长期投资 2,713 2,829 2,955 3,131 资产减值损失 -492 -492 -492 -492 长期股权投资 1,735 1,735 1,735 1,735 公允价值变动收益 2 2 2 2 固定资产 6,171 6,798 7,220 7,484 投资收益 2,931 207 207 207 在建工程 1,045 631 374 242 其他收益 144 200 144 144 无形资产 48,767 45,824 43,175 40,790 营业利润 4,932 2,678 2,905 3,227 其他非流动资产 20,210 20,231 20,248 20,251 营业外收入 24 24 24 24 非流动资产合计 80,641 78,047 75,706 73,634 营业外支出 47 47 47 47 资产合计 104,883 111,365 119,144 127,657 利润总额 4,909 2,655 2,882 3,204 短期借款 720 720 720 720 所得税 534 289 314 349 应付票据 0 10 12 8 净利润 4,375 2,366 2,568 2,855 应付账款 12,522 12,681 13,322 14,246 少数股东损益 1,221 660 717 797 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 3,154 1,706 1,852 2,058 合同负债 1,893 1,994 2,104 2,258 NOPLAT 6,250 3,778 4,044 4,402 其他应付款 2,291 2,291 2,291 2,291 EPS(摊薄)（元） 0.43 0.23 0.25 0.28 一年内到期的非流动负债6,646 6,646 6,646 6,646 其他流动负债 4,868 4,842 5,097 5,469 主要财务比率 流动负债合计 28,940 29,184 30,192 31,638 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 30,538 34,439 38,340 42,241 成长能力 应付债券 3,800 3,800 3,800 3,800 营业收入增长率 -0.3% 5.4% 5.5% 7.3% 其他非流动负债 3,107 3,107 3,107 3,107 EBIT增长率 38.5% -39.6% 7.0% 8.9% 非流动负债合计 37,445 41,346 45,247 49,148 归母净利润增长率 37.9% -45.9% 8.5% 11.2% 负债合计 66,385 70,530 75,439 80,786 获利能力 归属母公司所有者权益 27,322 28,074 29,409 30,907 毛利率 32.8% 32.3% 32.6% 32.8% 少数股东权益 11,176 12,762 14,295 15,963 净利率 19.7% 10.1% 10.4% 10.8% 所有者权益合计 38,499 40,836 43,705 46,871 ROE 11.5% 6.1% 6.3% 6.7% 负债和股东权益 104,883 111,365 119,144 127,657 ROIC 12.1% 6.6% 6.4% 6.4% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 63.3% 63.3% 63.3% 63.3% 单位：百万元2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 116.4% 119.3% 120.4% 120.6% 经营活动现金流3,024 11,794 9,245 9,021 流动比率 0.8 1.1 1.4 1.7 现金收益9,239 9,403 9,443 9,586 速动比率 0.8 1.1 1.4 1.7 存货影响 -131 -88 -4 -102 营运能力 经营性应收影响 -3,674 3,338 -263 -547 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.2 经营性应付影响 240 169 643 919 应收账款周转天数 130 134 110 115 其他影响 -2,651 -1,027 -574 -836 应付账款周转天数 293 287 282 279 投资活动现金流 2,274 -1,672 -1,764 -1,675 存货周转天数 31 32 31 30 资本支出 -908 -2,722 -2,734 -2,744每股指标(元) 股权投资128 0 0 0 每股收益 0.43 0.23 0.25 0.28 其他长期资产变化3,054 1,050 971 1,069 每股经营现金流 0.41 1.61 1.26 1.23 融资活动现金流-7,548 1,640 1,708 1,543 每股净资产 3.72 3.82 4.01 4.21 借款增加 -3,372 3,901 3,901 3,901估值比率 股利及利息支付 -3,652 -2,502 -2,642 -2,794 P/E 7 12 11 10 股东融资 5,084 5,084 5,084 5,084 P/B 1 1 1 1 其他影响 -5,607 -4,843 -4,635 -4,648 EV/EBITDA 8 8 8 7 资料来源：公司公告，华创证券预测 环保与公用事业组团队介绍 组长、首席