保险业务呈现有质量的高增长，预计全年显著扭亏，维持买入

交银国际研究 公司更新 保险 收盘价 港元23.60 目标价 港元32.00 潜在涨幅 +35.6% 2023年8月29日 众安在线(6060HK) 保险业务呈现有质量的高增长，预计全年显著扭亏，维持买入 上半年业绩扭亏为盈。众安上半年实现归母净利润2.2亿元（去年同期净亏损6.4亿元），符合公司此前业绩预告。扭亏为盈主要由于投资收益同比显著增长、承保利润同比提升，以及银行业务净亏损同比收窄。 保费收入高增长主要来自数字生活、消费金融和健康生态。保费收入同比 个股评级 买入 1年股价表现 增长37.5%，数字生活、消费金融和健康生态分别贡献保费增速19.2、9.16060HK恒生指数 30% 和6.5个百分点。数字生活生态保费同比增长53%，增长主要来自退运险 和航旅生态，创新类业务同比增长48%，其中宠物险增长一倍。 综合成本率同比改善，主要来自健康生态。承保综合成本率95.8%，同比下降0.7个百分点，主要来自赔付率改善。分生态来看，健康生态综合成 本率同比下降3.8个百分点，公司加大获客投入带来费用率上升，但新保占比提升以及人工智能技术的应用带来赔付率下降；数字生活生态同比持平；消费金融同比上升0.4百分点；汽车生态改善0.6个百分点。自营渠道占比30.6%，同比提升8.6个百分点。 科技输出业务收入同比增长，ZABank净亏损收窄。科技输出收入同比增长22%，其中内地业务同比增长36%。ZABank零售用户接近70万人，净收入1.52亿港元，同比增长13%，净亏损收窄0.57亿港元。 投资收益同比显著改善。总投资收益7.23亿元（去年同期1.1亿）。年化净投资收益率2.2%，同比持平，年化总投资收益率4%，同比提高3.4个百分点。从资产配置来看，债券占比上升，债基、权益基金占比下降。 维持买入评级。公司保险业务呈现有质量的增长，在保费高增长的同时，综合成本率改善，我们预计下半年投资收益有望在低基数上继续改善，汇兑损失有望同比收窄。公司公布众安国际不再并表而入账合营企业确认投资收益38亿元，若不考虑这一次性收入，我们预计公司2023年归母净利 润为7亿元左右。维持买入评级和目标价32港元。 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 8/2212/224/23 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)28.20 52周低位(港元)14.48 市值(百万港元)33,507.52 日均成交量(百万)2.82 年初至今变化(%)9.77 200天平均价(港元)23.46 资料来源:FactSet 万丽,CFA,FRM wanli@bocomgroup.com (86)1088009788-8051 财务数据一览年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入(百万人民币) 21,940 23,352 36,399 38,882 44,475 同比增长(%) 18.6 6.4 55.9 6.8 14.4 净利润(百万人民币) 1,165 (1,356) 3,775 1,121 1,288 每股盈利(人民币) 0.79 (0.92) 2.57 0.76 0.88 同比增长(%) 110.3 -216.4 -378.4 -70.3 14.9 前EPS预测值(人民币) 0.70 0.91 1.07 调整幅度(%) 268.4 -16.4 -18.2 市盈率(倍) 27.7 NA 8.5 28.8 25.0 市账率(倍) 1.92 2.12 1.68 1.57 1.47 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1：众安保费收入结构及盈利预测 202020212022 2023E 2024E 2025E 保费收入同比增速 16,70920,48024,005 15.5%24.3%16.1% 31,727 32.5% 37,935 19.8% 43,512 14.8% 按生态系统划分保费收入结构 (%) 健康 40.337.7 38.0 33.0 31.1 30.3 消費金融 13.221.8 19.2 18.5 18.2 18.3 汽車 8.14.6 5.4 6.1 6.3 6.6 数字生活 38.435.8 37.5 42.5 44.3 44.8 合计 100.0100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 不考虑众安国际的一次性收入归母净利润 5541,165 -1,356 7061,1211,288 同比增速 /110% / /59%15% 归母股东权益 15,70516,748 15,188 16,14417,41518,853 ROAE 3.6%7.2% / 4.5%6.7%7.1% 考虑众安国际的一次性收入归母净利润 3,7751,1211,288 同比增速 /-70%15% 归母股东权益 19,21320,48421,922 ROAE 21.9%5.6%6.1% 资料来源:公司资料，交银国际预测 图表2：众安生态系统盈利预测调整（不考虑来自众安国际的一次性收入） ———————2023E———————————————2024E———————— 百万人民币原有预测现有预测变动原有预测现有预测变动 总保费 29,061 31,727 9.2 34,165 37,935 11.0 投资收益净额 1,964 1,874 -4.6 2,055 1,934 -5.9 收入合计 30,184 32,599 8.0 35,343 38,882 10.0 给付、赔款及费用合计 -29,342 -32,036 9.2 -33,995 -37,621 10.7 归母净利润 1,025 706 -31.1 1,340 1,121 -16.4 股东权益 16,463 16,144 -1.9 17,953 17,415 -3.0 每股收益(人民币) 0.70 0.48 -31.1 0.91 0.76 -16.4 每股净资产(人民币) 11.20 10.98 -1.9 12.21 11.85 -3.0 保费收入增速(%) 21.1 32.2 11.1 17.6 19.6 2.0 赔付率(%) 55.2 55.9 0.7 55.2 56.2 1.0 费用率(%) 43.1 41.9 -1.1 43.1 41.7 -1.4 综合成本率(%) 98.3 97.8 -0.5 98.2 97.9 -0.4 资料来源:交银国际预测 我们上调保费收入预测，考虑股票市场波动，我们下调投资收益预测。若不考虑来自众安国际的一次性收入，我们预计2023年归母净利润为7亿元左右， 较2022年显著扭亏。 图表3:众安在线(6060HK)目标价和评级 港元 45.00 48.00 38.00 32.00 90.00 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 0.00 股价目标价买入中性沽出 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 资料来源:FactSet,交银国际预测 图表4:交银国际保险行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 6060HK众安在线买入 23.60 32.00 35.6% 2022年08月26日 内地互联网财险公司 2628HK中国人寿买入 11.52 18.50 60.6% 2023年05月08日 内地寿险公司 2601HK中国太保买入 17.60 30.00 70.5% 2023年05月08日 内地寿险公司 966HK中国太平保险买入 8.16 9.60 17.6% 2023年08月28日 内地寿险公司 2318HK中国平安保险买入 45.40 70.00 54.2% 2023年02月28日 内地寿险公司 1336HK新华保险中性 19.74 27.00 36.8% 2023年05月08日 内地寿险公司 2328HK中国人保财险中性 8.75 8.50 -2.9% 2023年03月27日 内地财险公司 1299HK友邦保险买入 68.40 103.00 50.6% 2022年03月14日 泛亚保险公司 资料来源:FactSet，交银国际预测，截至2023年8月28日 财务数据 年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 21,940 23,352 36,399 38,882 44,475 增长率(%) 已赚保费 18,885 22,266 29,594 35,454 40,685 投资资产 8.9 (4.9) 7.3 7.4 6.1 损益表(百万元人民币) 主要指标 投资收益 2,068 1,760 1,874 1,934 1,942 公允价值变动损益 127 (1,803) (280) (200) (100) 其他业务收入 861 1,129 5,212 1,694 1,948 营业支出 (21,074) (25,352) (32,047) (37,621) (42,762) 赔付支出 (10,935) (12,440) (16,674) (20,047) (22,992) 手续费及佣金支出 (1,771) (2,000) (2,848) (3,440) (3,990) 其他经营及行政开支 (8,368) (10,913) (12,525) (14,135) (15,780) 营业利润 867 (2,000) 4,352 1,260 1,713 利润总额 829 (2,016) 4,352 1,260 1,713 总资产 13.4 5.9 12.2 6.9 7.3 总负债 15.4 15.0 7.8 7.5 7.5 营业收入 18.6 6.4 55.9 6.8 14.4 已赚保费 16.5 17.9 32.9 19.8 14.8 投资收益 35.4 (14.9) 6.5 3.2 0.4 营业支出 15.1 20.3 26.4 17.4 13.7 赔付支出 24.6 13.8 34.0 20.2 14.7 利润总额 465.8 NA NA (71.0) 35.9 净利润归属母公司股东净利润 197.6110.3 NANA NANA (71.0)(70.3) 35.914.9 减：所得税费用 (72) 383 (827) (239) (325) 净利润 757 (1,633) 3,525 1,021 1,388 盈利能力指标及资本指标(%) 归属母公司股东净利润 1,165 (1,356) 3,775 1,121 1,288 总投资收益率(期初期末余额 6.09(0.84) 4.05 4.144.16 计算) 资产负债简表(百万元人民币) 其他资产 17,989 22,685 27,034 28,685 31,192 综合成本率 99.58 98.48 97.82 97.86 97.87 资产总计 51,772 54,824 61,533 65,754 70,537 保费收入生态圈结构 保险合约负债 9,304 10,582 12,001 13,769 15,797 生活消費 35.80 37.52 42.48 44.34 44.79 投资合约负债 0 0 0 0 0 消費金融 21.83 19.15 18.5