半年报业绩高增，加速推进优质资源整合

山东黄金（600547） 公司研究/公司点评 半年报业绩高增，加速推进优质资源整合 2023-09-05 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）25.94 近12个月最高/最低（元）27.22/16.55 总股本（百万股）4,473 流通股本（百万股）3,614 流通股比例（%）80.80 总市值（亿元）1,160 流通市值（亿元）938 公司价格与沪深300走势比较 9/2212/223/236/23 64% 42% 21% -1% -23% 山东黄金沪深300 分析师：许勇其 执业证书号：S0010522080002邮箱：xuqy@hazq.com 相关报告 1.矿山生产恢复正常，世界级黄金基地规划稳步推进2022-11-02 主要观点： 事件：山东黄金发布2023年半年报公司23H1收入274.25亿元，同比-8.05%，归母净利润8.8亿元，同比+58.26%。其中单Q2收入143.27亿元，同比-12.35%，环比+9.4%，归母净利润4.41亿元，同比+83%， 环比+0.5%。 受益于金价上行，半年报业绩高增。公司23H1完成矿产金产量19.57 万吨（上年同期为21.15万吨），占全国矿产金的13.98%。23H1黄金 价格上行，国际现货金价较2022年收盘上涨5.3%，上海黄金交易所AU(T+D)合约较上年度收盘价上涨约9.5%。 持续推进降本增效，利润率同比提升。公司23H1实现毛利率13.99%， 同比+0.79pct，实现净利率3.68%，同比+1.65pcts，单Q2实现毛利率 13.52%，同比+0.31pct，净利率3.52%，同比+2pcts。公司23H1销售 /管理/研发/财务费用率分别为0.22%/3.85%/0.6%/2.55%，同比分别 -0.12/-1.43/+0.02/+0.88pct，销售及管理费用率明显下降，凸显公司深入推进降本增效的成果。 加速优质资源整合，内生+外延驱动增长。公司持续探矿增储，23H1 焦家金矿/金洲公司/玲珑金矿/三山岛金矿通过探矿分别新增金金属量3.58/2.5/1.85/1.07吨。新增产能方面，三山岛副井工程井筒掘进累计完成1035米，完成井筒设计深度的54%；加纳矿山选厂建设详细设计工作持续进行，长周期设备已全部完成采购，场平工作即将完成，矿山辅助工程按计划正常推进；公司5月成功竞得甘肃大桥采矿权；7-8月完成对银泰黄金的控制权收购，后续增加部分矿产金产量。根据公司5月公告，山东省自然资源厅初步认定西岭探矿权范围内新增金金属量约200吨，累计金金属量约580吨，后续西岭项目有望注入山东黄金。 投资建议 公司是国内黄金行业头部企业，黄金产量保持行业领先地位，在黄金行业内加速资源整合，目前收购项目进展顺利，后续有望持续贡献业绩增量。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为22.2/26.6/32.1亿元 （前值为2023-2024年归母净利润17.6/25.8亿元，基于公司新增产能有序释放上调盈利预期），对应PE分别为52/43/36倍，维持“买入”评级。 风险提示 项目进展不及预期；黄金价格大幅波动；宏观经济风险等。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入50306 57733 62391 67858 收入同比（%）48.2% 14.8% 8.1% 8.8% 归属母公司净利润1246 2216 2663 3211 净利润同比（%）743.2% 77.9% 20.2% 20.6% 毛利率（%）14.1% 15.4% 15.3% 14.4% ROE（%）3.8% 6.3% 7.0% 7.8% 每股收益（元）0.20 0.50 0.60 0.72 P/E95.80 52.13 43.38 35.97 P/B2.61 3.29 3.06 2.82 EV/EBITDA14.86 16.51 14.18 12.79 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 21475 16172 15194 14759 营业收入 50306 57733 62391 67858 现金 9634 3279 1351 105 营业成本 43212 48858 52826 58101 应收账款 141 174 188 202 营业税金及附加 822 925 1034 1109 其他应收款 2699 3271 3668 3883 销售费用 176 322 358 204 预付账款 824 1000 1010 1137 管理费用 2316 3385 3120 2714 存货 4092 4384 4903 5351 财务费用 1047 504 768 854 其他流动资产 4084 4064 4073 4081 资产减值损失 -1 -181 -168 -145 非流动资产 69246 81365 87537 93007 公允价值变动收益 -209 0 0 0 长期投资 1989 2162 2264 2379 投资净收益 78 459 504 611 固定资产 30712 32954 35018 36777 营业利润 2102 3646 4211 4889 无形资产 19373 22321 25286 27757 营业外收入 11 11 13 12 其他非流动资产 17173 23928 24969 26095 营业外支出 107 140 30 0 资产总计 90722 97537 102731 107767 利润总额 2006 3517 4194 4901 流动负债 34661 38859 41117 42624 所得税 583 1055 1258 1372 短期借款 6614 7121 7304 7703 净利润 1423 2462 2936 3529 应付账款 3841 4188 4740 5127 少数股东损益 178 246 273 318 其他流动负债 24205 27550 29074 29794 归属母公司净利润 1246 2216 2663 3211 非流动负债 19365 19474 19474 19474 EBITDA 6531 8093 9575 10737 长期借款 13548 13548 13548 13548 EPS（元） 0.20 0.50 0.60 0.72 其他非流动负债 5816 5926 5926 5926 负债合计 54025 58333 60592 62098 主要财务比率 少数股东权益 3819 4066 4339 4656 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 4473 4473 4473 4473 成长能力 资本公积 4370 4499 4499 4499 营业收入 48.2% 14.8% 8.1% 8.8% 留存收益 24034 26166 28829 32040 营业利润 2969.6% 73.5% 15.5% 16.1% 归属母公司股东权 32877 35138 37801 41012 归属于母公司净利 743.2% 77.9% 20.2% 20.6% 负债和股东权益 90722 97537 102731 107767 获利能力毛利率（%） 14.1% 15.4% 15.3% 14.4% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 2.5% 3.8% 4.3% 4.7% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 3.8% 6.3% 7.0% 7.8% 经营活动现金流 2972 10013 9167 9158 ROIC（%） 4.0% 4.6% 5.5% 6.1% 净利润 1423 2462 2936 3529 偿债能力 折旧摊销 3251 4071 4613 4982 资产负债率（%） 59.6% 59.8% 59.0% 57.6% 财务费用 720 889 900 908 净负债比率（%） 147.2% 148.8% 143.8% 136.0% 投资损失 -24 -459 -504 -611 流动比率 0.62 0.42 0.37 0.35 营运资金变动 -2249 2708 1126 297 速动比率 0.45 0.25 0.20 0.17 其他经营现金流 3523 96 1907 3284 营运能力 投资活动现金流 -5251 -15960 -10378 -9894 总资产周转率 0.60 0.61 0.62 0.64 资本支出 -4005 -10501 -10800 -10406 应收账款周转率 387.83 366.69 344.54 347.33 长期投资 -134 -155 -82 -99 应付账款周转率 12.38 12.17 11.83 11.78 其他投资现金流 -1112 -5304 504 611 每股指标（元） 筹资活动现金流 5462 -427 -716 -509 每股收益 0.20 0.50 0.60 0.72 短期借款 831 507 183 399 每股经营现金流薄） 0.66 2.24 2.05 2.05 长期借款 8209 0 0 0 每股净资产 7.35 7.85 8.45 9.17 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -1198 129 0 0 P/E 95.80 52.13 43.38 35.97 其他筹资现金流 -2379 -1063 -900 -908 P/B 2.61 3.29 3.06 2.82 现金净增加额 3228 -6356 -1927 -1246 EV/EBITDA 14.86 16.51 14.18 12.79 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：许勇其，金属&新材料行业首席分析师，毕业于中南大学，历任中信期货、国君期货、建信期货等高级分析师、研究总监，拥有16年产业（江铜套保）及金属期货行业投研经历，屡次获得证券时报年度最佳金属分析师，上期所最佳有色金属分析师团队等奖项。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安