月度博览：股指：政策底向市场底过渡，等待悲观预期逐层修复

研究中心研究报告 2023年9月3日星期日 研究报告 投资咨询业务资格：证监许可【2012】1497号 月度博览：股指 联系信息分析师王荆杰期货从业资格：F3084112投资咨询资格：Z0016329邮箱：wang.jingjie@gzf2010.com.cn分析师陈蕾投资咨询资格：Z0019574邮箱：chen.lei5@gzf2010.com.cn相关图表相关报告 2023.06.01《广州期货-月度博览-股指-悲观预期计价较为充分，等待边际新变化-202306》2023.05.03《广州期货-月度博览-股指-经济定调中性，外围扰动仍存，结构性机会为主-202305》2023.04.02《广州期货-月度博览-股指-中美经济相对景气逆转，震荡后渐入布局良机-202304》2023.03.05《广州期货-月度博览-股指-跟踪经济复苏可持续性，结构性行情为主-202303》2023.02.05《广州期货-月度博览-股指-短期逻辑演绎充分，等待进一步催化-202302》2023.01.01《广州期货-月度博览-股指-回调是布局良机-202301》 政策底向市场底过渡，等待悲观预期逐层修复广州期货研究中心联系电话：020-22836116摘要：行情回顾：自八月以来，指数冲高回落，各宽基指数共振下挫，价值风格防御性表现稍好。截至8月31日收盘，上证指数下跌5.20%，沪深300指数下跌6.21%，上证50下跌5.39%，中证500下跌5.73%，中证1000下跌6.32%。逻辑一：政策落地层面的悲观预期基本修复，市场正在由政策底向市场底过渡。自827活跃资本市场政策以及短期房地产刺激政策加码市场期待的政策几乎全部被满足，此外相比去年10月疫情和地产政策尚未优化，当前政策环境已全面聚焦稳增长，对市场更加有利，对投资者预期形成更强的支撑。从过去经验看，市场底部的构筑往往不是一蹴而就的，市场对于经济基本面预期的好转和投资者对股市信心的恢复才是市场走出底部的主要驱动力。逻辑二：自沪深港通开通以来，北上资金仅三次巨幅流出，经连续多日大幅流出后，市场也往往接近底部。近期市场弱势与去年10月底较为类似，都是在美债利率攀升和美元强势的背景下，外资持续流出导致的持续下跌。逻辑三：短期美联储保持加息威胁已没有预期差+美债供给冲击边际影响减弱，A股面临的海外环境压力可能阶段性缓和。8月以来美债收益率上行，伴随期限利差的走阔，反映出利率上行主要是美债大规模发行带来的供给冲击，经济韧性解释力有限。8月美国非农就业数据指向劳动力市场供需矛盾缓解，未来薪酬增速可能进一步回落。这对应美国居民边际消费倾向很难保持当前的高水平，后续美国经济韧性和通胀压力，都倾向于回落。CME数据显示，9月后暂缓加息概率明显上升，即便后续再有加息，25bps的加息幅度预期差较小。尽管美联储仍倾向于保持加息威胁，短期仍是一个压制因素，但美联储中期紧缩压力缓和的线索已日渐清晰。展望与建议：当前A股见底信号明显增多，符合重要底部形态。各指数估值水平下降到相对低位，股债收益差接近-2x标准差。政策端，8月以来稳增长政策持续落地，经济预期将会度过最悲观的阶段。一系列活跃资本市场政策超预期出台有助于优化A股资金面的供求关系，提升投资者风险偏好。楼市政策接连出台，助力地产端企稳，尤其存量房贷利率的下调一定程度上为居民负债端减负，提振微观主体信心。海外方面，短期美联储保持加息威胁已没有预期差+美债供给冲击边际影响减弱，A股面临的海外环境压力可能阶段性缓和。尽管短期市场尚未形成合力，期间或仍有一定波折，但市场悲观预期计价较为充分，逐渐出现底部信号，是较好的逢低配置指数多单机会。风险因素：政策不及预期、地缘冲突风险、美国流动性收紧超预期 本报告中所有观点仅供参考，请投资者务必阅读正文之后的免责声明。 目录 一、逻辑分析与行情研判1 二、图表与数据5 （一）行情回顾：宽基指数下挫，价值风格相对抗跌5 （二）A股资金面：成交热度下滑，北水大幅流出6 （三）指数股债收益差：指数性价比较高6 研究中心简介8 广州期货业务单元一览9 图表目录 图表1：过去市场底向政策底传导过程1 图表2：过去市场底向政策底传导过程2 图表4：北向资金2020年净流入情况2 图表5：北向资金2022年至今净流入情况2 图表3：北向连续多日大幅流出，此后Wind全A表现3 图表6：美债期限利差3 图表7：中美利差走扩至历史极值3 图表8：CME美联储加息预期3 图表9：股指月度表现（08.01-08.31）5 图表10：消费者服务、建筑、综合等领跌5 图表11：价值风格相对抗跌5 图表12：消费>成长>稳定>周期>金融5 图表13：两市成交额先降后升6 图表14：北向资金本月净流出896.83亿元6 图表15：杠杆资金下滑6 图表16：新发偏股基金发行低迷6 图表17：沪深300股债收益差低于-2倍标准差6 图表18：上证50股债收益差低于-2倍标准差7 图表19：中证500股债收益差低于-1倍标准差7 图表20：中证1000股债收益差低于-1倍标准差7 一、逻辑分析与行情研判 行情回顾：自八月以来，指数冲高回落，各宽基指数共振下挫，价值风格防御性表现稍好。截至8月31日收盘，上证指数下跌5.20%，沪深 300指数下跌6.21%，上证50下跌5.39%，中证500下跌5.73%，中证1000下跌6.32%。主要原因在于：1）经济数据不及预期，8月LPR报价降幅不及预期，微观主体信心不足，对于政策出台及成效推演计价较多悲观预期；2）美债发行规模超预期，美债利率上行，人民币汇率持续承压，北向资金大幅外流；3）A股中报披露进入尾声，部分公司业绩不及预期带动相应板下行。 图表1：过去市场底向政策底传导过程 方向 日期 部门/会议 具体内容 地产 7月24日 中共中央政治局会议 指出"适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策",并提出"因城施策用好政策工具箱"、"促进房地产市场平稳健康发展" 7月27日 住房和城乡建设部企业座谈会 表示将落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人 住房贷款"认房不用认贷"等政策措施 7月31日 国务院常务会议 强调"要调整优化房地产政策，根据不同需求、不同城市等推出有利于房地产市场平稳健康 发展的政策举措" 8月1日 中国人民银行、国家外汇管理局2023年下半年工作会议 表示"将因城施策精准实施差别化住房信贷政策，继续引导个人住房贷款利率和首付比例下 行","指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率" 8月17日 央行二季度货币政策执行报告 表示要适应房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，促进房地产市场平稳健康发展；落实好"金融16条",保持房地产融资平稳有序；因城施策用好政 策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求 8月18日 中国人民银行、金融监管总局、中国证监会联合电话会议 强调要积极推动城中村改造、“平急两用”公共基础设施建设。调整优化房地产信贷政策；要继续推动实体经济融资成本稳中有降，规范贷款利率定价秩序，统筹考虑增量、存 量及其他金融产品价格关系 8月25日 财政部、税务总局、住建部发布《关于延续实施支持居民换购住房有关个人所得税政策的公告》 自2024年1月1日至2025年12月31日，对出售自有住房并在现住房出售后1年内在市场重新 购买住房的纳税人，对其出售现住房已缴纳的个人所得税予以退税优惠 8月25日 住建部、央行、金融监管总局联合印发了《关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》 推动落实购买首套房贷款"认房不用认贷"政策措施。通知明确，居民家庭(包括借款人、配偶及未成年子女)申请贷款购买商品住房时，家庭成员在当地名下无成套住房的，不论是否 已利用贷款购买过住房，银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策 消费 7月24日 中共中央政治局会议 提出"要积极扩大国内需求，发挥消费拉动经济增长的基础性作用，通过增加居民收入扩大 消费，通过终端需求带动有效供给，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来"、"要提振汽车、电子产品、家居等大宗消费，推动体育休闲、文化旅游等服务消费 " 7月28日 国家发展和改革委员会《关于恢复和扩大消费的措施》 发布20条措施，要求进一步满足居民消费需求、释放消费潜力，具体措施包括扩大新能源汽车消费，提升家装家居和电子产品消费，扩大餐饮服务消费，丰富文旅消费，开展绿色 产品下乡，壮大数字消费等 7月31日 国务院政策例行吹风会 工信部表示将在推动智能家电产品升级和附加值提升方面重点开展工作，文旅局强调将从完善政策环境、抓好平台载体建设两方面发力进一步释放文化和旅游的消费活力，市场监管局指出将会同相关部门出台改善消费环境的意见，启动全国放心消费示范城市创建 8月4日 国家发展改革委、财政部、中国人民银行、国家税务总局联合新闻发布会 发改委表示将实施好恢复和扩大消费的系列政策，促进汽车等大宗消费，延续实施促进二 手车消费等阶段性政策 8月16日 国务院第二次全体会议 提出“要着力扩大国内需求，继续拓展扩消费、促投资政策空间，提振大宗消费，调动民 间投资积极性，扎实做好重大项目前期研究和储备” 资本市场 7月24日 中共中央政治局会议 指出"要活跃资本市场，提振投资者信心" 8月18日 证监会负责人就活跃市场、提振投资者信心答记者问 多举措引导资金入市，包括加快基金指数产品创新、加快私募审批、引入保险社保等长期资金、拓展互联互通范围等，提出优化资金供求，合理把握IPO、再融资节奏等；着力提升上市公司回报，将强化分红引导、放宽回购标准、推动资产并购重组等；交易层面提出降低交易成本、增加交易便捷性、推出如深证100股指期货期权等更多交易品种 8月18日 证监会指导沪深北交易所降费、召开证券基金私募机构座谈会 证监会指导上交所、深交所、北交所自8月28日起进一步降低证券交易经手费，沪深降幅达30%，北交所降幅达50%，切实将证券交易经手费下降效果传导至投资者；证监会召开证券基金私募机构座谈会就活跃资本市场听取意见，加快推动资本市场高质量发展形成合力 8月22日 财政部、税务总局、中国证监会、国家发改委 延续6项涉及资本市场税收优惠的政策，具体包括:延续实施上市公司股权激励有关个人所得税政策，延续实施沪港、深港股票市场交易互联互通机制和内地与香港基金互认有关个人所得税政策，支持货物期货市场对外开放有关增值税政策，延续实施支持原油等货物期货市场对外开放个人所得税政策，延续实施创投企业个人合伙人所得税政策，继续实施创 新企业境内发行存托凭证试点阶段有关税收政策 8月24日 证监会召开全国社保基金理事会和部分大型银行保险机构主要负责人座谈会 会议提到，投资和融资是资本市场最基础、最重要的功能，养老金、保险资金、银行理财等各类中长期资金与资本市场互相促进、协同发展;各类机构要不断加强投研能力建设。参会机构一致表示，将强化逆周期布局、加大权益类资产配置，用实际行动引领长期投资、价值投资、稳健投资 8月27日 财政部、税务总局发布《关于减半征收证券交易印花税的公告》 自2023年8月28日起，证券交易印花税实施减半征收 8月27日 证监会 1）统筹一二级市场平衡优化IPO、再融资监管安排；2）进一步规范股份减持行为；3）调 降融资保证金比例，支持适度融资需求 数据来源：Wind广州期货研究中心 逻辑一：政策落地层面的悲观预期基本修复，市场正在由政策底向市场底过渡。A股政策底的确认往往伴随着政策组合拳的出台，包括货币政策、财政政策和资本市场政策。自827活跃资本市场政策以及短期房地产 刺激政策加码市场期待的政策几乎全部被满足，此外相比去年10月疫情和地产政策尚未优化，当前政策环境已全面聚焦稳增长，对市场更加有利，对投资者预期形成更强的支撑。从过去经验看，A股历次筑底时，一般呈 现出“政策底一市场底一盈利底”的时间规律。“政策底”通常领先于“市