2023年中报点评：抖音渠道快速放量，盈利有望筑底回升

证券研究报告|2023年09月05日 核心观点公司研究·财报点评 二季度收入迎来高增，盈利依然存在压力。公司2023年上半年实现营收6.0亿/+30.7%；归母净利润-0.25亿，同比减亏0.10亿；扣非归母净利润-0.29亿，同比减亏0.09亿。其中Q2收入3.7亿/+76.1%；归母净利润/扣非归母净利润分别为-0.24亿/-0.27亿，同比均减亏0.02亿。公司抖音规模快速放量，带动Q2收入高增；但费用压力也相应大幅提升，盈利依然处于底部。 N5Mini引爆抖音销售，肩背部按摩器收入快速增长。H1公司在抖音渠道进行战略性投入，销售规模快速提升。根据电商销售跟踪数据（久谦中台），倍轻松Q2在抖音、天猫及京东的GMV同比增长96%，其中抖音平台增长超过870%，占比达到32%，同比提升25pct。抖音渠道迎来快速放量，天猫和京东的销售表现也相对较好，Q2销售额分别增长约50%和35%。增长主要源于公司的爆款产品N5Mini，Q2其在抖音的销售额占公司抖音销售额的93%，在线上三大平台的占比也超过50%。受此影响，公司肩部产品的销售收入快速增长，并成为第一大品类。H1公司肩部按摩器收入增长222%至1.7亿，腰背部按摩器收入增长65%至0.6亿，眼部按摩器收入增长2%至1.1亿，颈部按摩器收入增长5%至1.2亿，艾灸系列产品收入下滑5%至0.4亿。肩腰部按摩器快速增长，传统品类保持稳健。分地区看，公司国内收入增长33% 至5.7亿，海外收入下滑2%至0.3亿。 毛利率快速恢复，盈利同比有所改善。公司Q2毛利率同比+8.8pct至60.6%，预计主要系高毛利的线下渠道实现快速复苏。公司在抖音等新渠道上加大投入，销售费用快速增长，Q2销售费用率同比+4.1pct至58.5%，其中推广费及广宣费均有翻倍以上的提升。Q2公司研发/管理/财务费用率分别-3.2/ -1.6/-1.2pct至3.9%/4.4%/-0.6%，归母净利率同比+5.8pct至-6.3%，盈利能力同比实现大幅减亏。 盈利有望筑底回升。1）公司线下直营门店已持续减亏，2-6月店均收入逐月增长，费用率逐月降低，门店盈利比例逐月上升，整体利润持续减亏。截至2023H1公司直营门店数量为151家，同比减少12家，预计主要系公司对盈利较差的门店进行了调整。后续随着线下客流的复苏，公司线下盈利状况有望持续好转。2）公司Q2亏损主要由于抖音带来的销售费用投入增加，随着公司在抖音声量逐渐加大、玩法更加成熟，盈利情况有望实现扭转。 风险提示：行业竞争加剧；新品表现不及预期；抖音渠道盈利改善不及预期。投资建议：调整盈利预测，维持“买入”评级 考虑到公司在抖音投入加大及线下恢复情况，调整盈利预测，预计公司 2023-2025年归母净利润0.5/1.0/1.5亿（前值为0.9/1.3/1.5亿），同比扭亏/+99%/+57%，对应PE=45/23/15x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,190 896 1,318 1,637 1,951 (+/-%) 43.9% -24.7% 47.1% 24.2% 19.2% 净利润(百万元) 92 -124 49 97 152 (+/-%) 29.9% -235.5% -139.1% 99.2% 56.6% 每股收益（元） 1.49 -2.02 0.79 1.57 2.46 EBITMargin 8.1% -15.8% 4.0% 7.1% 9.3% 净资产收益率（ROE） 14.0% -26.3% 9.5% 16.2% 21.1% 市盈率（PE） 24.0 -17.7 45.3 22.8 14.5 EV/EBITDA 23.9 -19.0 45.8 21.7 14.1 市净率（PB） 3.36 4.66 4.29 3.70 3.07 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 家用电器·小家电 证券分析师：陈伟奇证券分析师：王兆康0755-819826060755-81983063 chenweiqi@guosen.com.cnwangzk@guosen.com.cnS0980520110004S0980520120004 证券分析师：邹会阳0755-81981518 zouhuiyang@guosen.com.cnS0980523020001 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值 收盘价35.74元 总市值/流通市值3072/1184百万元 52周最高价/最低价61.38/32.45元 近3个月日均成交额28.79百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《倍轻松（688793.SH）-股权激励有望激发公司活力，近期经营出现明显改善》——2023-05-26 《倍轻松（688793.SH）-2022年度业绩快报点评：短期业绩承压，疫后复苏可期》——2023-03-01 《倍轻松（688793.SH）-2022年度业绩预告点评：受疫情影响明显，业绩拐点逐渐明晰》——2023-02-01 《倍轻松（688793.SH）-直营门店增设人工按摩，线下积极调整静待恢复》——2022-10-21 《倍轻松（688793.SH）-渠道积极调整保增长，股权激励彰显长期信心》——2022-04-25 倍轻松（688793.SH） 2023年中报点评：抖音渠道快速放量，盈利有望筑底回升 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 图1：公司营业收入及增速图2：公司单季营业收入及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：公司归母净利润及增速图4：公司单季归母净利润及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图5：公司毛利率及净利率图6：公司单季度毛利率及净利率 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图7：公司研发费用情况图8：公司期间费用情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 表1：可比公司估值表 代码公司简称股价 总市值 EPSPEPEG 投资评级 亿元 22A 23E 24E 25E 22A 23E 24E 25E （23E） 688793.SH倍轻松 35.74 31 -2.02 0.79 1.57 2.46 -17.7 45.3 22.8 14.5 1.0 买入 002614.SZ奥佳华 8.01 50 0.16 0.31 0.42 0.47 50.1 25.8 19.1 17.0 1.7 无评级 002959.SZ小熊电器 61.51 96 2.48 3.13 3.62 4.11 24.8 19.6 17.0 15.0 1.1 买入 资料来源:Wind、国信证券经济研究所预测和整理；注：奥佳华采用Wind一致预期 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 220 288 258 281 382 营业收入 1190 896 1318 1637 1951 应收款项 129 106 130 177 212 营业成本 515 450 578 706 846 存货净额 206 140 175 241 271 营业税金及附加 5 4 6 8 9 其他流动资产 56 40 61 75 89 销售费用 485 482 585 687 771 流动资产合计 782 625 669 811 983 管理费用 27 29 41 54 66 固定资产 17 18 19 18 13 研发费用 41 37 53 67 78 无形资产及其他 4 3 3 3 3 财务费用 7 0 (1) (2) (3) 投资性房地产 153 153 153 153 153 投资收益 1 (3) (1) (2) (1) 长期股权投资 4 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 (5) (16) (7) (10) (11) 资产总计 961 799 844 984 1152 其他收入 (0) (22) 9 7 5 短期借款及交易性金融负债 65 133 81 93 102 营业利润 106 (147) 56 112 176 应付款项 143 99 145 178 205 营业外净收支 0 0 0 0 0 其他流动负债 52 45 55 69 78 利润总额 106 (147) 56 112 177 流动负债合计 260 277 281 339 385 所得税费用 14 (23) 7 16 25 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 (0) (0) (0) (0) 其他长期负债 46 50 50 50 50 归属于母公司净利润 92 (124) 49 97 152 长期负债合计 46 50 50 50 50 现金流量表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 负债合计 306 327 331 389 435 净利润 92 (124) 49 97 152 少数股东权益 (0) (0) (0) (0) (1) 资产减值准备 3 6 (0) (2) (3) 股东权益 655 473 514 596 717 折旧摊销 8 9 3 4 4 负债和股东权益总计 961 799 844 984 1152 公允价值变动损失 5 16 7 10 11 财务费用 7 0 (1) (2) (3) 关键财务与估值指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营运资本变动 (184) 63 (23) (84) (44) 每股收益 1.49 (2.02) 0.79 1.57 2.46 其它 (3) (6) 0 2 3 每股红利 0.51 0.64 0.12 0.24 0.49 经营活动现金流 (78) (37) 36 26 123 每股净资产 10.63 7.67 8.34 9.67 11.64 资本开支 (8) 2 (12) (10) (8) ROIC 21% -22% 8% 18% 25% 其它投资现金流 (171) 121 5 9 7 ROE 14% -26% 9% 16% 21% 投资活动现金流 (179) 127 (7) (1) (1) 毛利率 57% 50% 56% 57% 57% 权益性融资 (1) 0 0 0 0 EBITMargin 8% -16% 4% 7% 9% 负债净变化 0 0 0 0 0 EBITDAMargin 9% -15% 4% 7% 10% 支付股利、利息 (32) (39) (7) (15) (30) 收入增长 44% -25% 47% 24% 19% 其它融资现金流 403 56 (52) 12 9 净利润增长率 30% -235% -139% 99% 57% 融资活动现金流 338 (23) (60) (3) (21) 资产负债率 32% 41% 39% 39% 38% 现金净变动 81 68 (30) 23 101 息率 1.4% 1.8% 0.3% 0.7% 1.4% 货币资金的期初余额 139 220 288 258 281 P/E 24.0 (17.7) 45.3 22.8 14.5 货币资金的期末余额 220 288 258 281 382 P/B 3.4 4.7 4.3 3.7 3.1 企业自由现金流 (99) (46) 14 10 109 EV/EBITDA 23.9 (19.0) 45.8 21.7 14.1 权益自由现金流 304 9 (38) 23 120 资料来