业绩稳健增长，“国际化+平台化”成果显著

2023年上半年收入和归母净利稳健增长。2023年上半年实现营收184.76亿（+20.3%），归母净利润64.42亿（+21.8%），扣非归母净利润63.41亿（+20.8%）。其中单二季度营收101.11亿（+20.2%），归母净利润38.71亿（+21.6%）。从去年底至今年2月，国内ICU病房建设显著提速；3月以来，随着国内医院常规诊疗活动加速恢复，体外诊断试剂消耗和超声采购等常规业务呈现迅速复苏的趋势，且常规产品的产能情况自3月以来也已回归常态，使得体外诊断和医学影像业务、以及国际市场增速在二季度实现反弹。 生命信息与支持业务持续受益医疗新基建，体外诊断业务于海外成批量突破高端客户。2023年上半年生命信息与支持业务实现营收86.67亿元（+27.99%）。从可及市场角度看，截至2023H1，国内医疗新基建待释放的市场空间仍超过230亿元，预计未来两年对该业务线增长会带来显著贡献。 体外诊断业务实现营收59.75亿元（+16.18%），国内各重磅仪器装机表现持续亮眼，同时海外中大样本量客户突破仍在加快，带动二季度增长超过35%。BC-7500系列装机超过1000台，进一步巩固公司国内血球第一的行业地位，有望成为首款在上市第三年实现收入突破10亿的新品。海外仅上半年就成功突破超过70家海外第三方连锁实验室，数量超过去年全年。医学影像业务实现营收37.01亿元（+13.40%），国内超声采购自3月以来逐步复苏，全新高端及中高端系列迅速上量驱动二季度收入增长超过35%。 毛利率进一步提升，销售费用率略有增长。2023年上半年销售毛利率65.60%（+1.47pp）。销售费用率15.34%（+1.33pp），主要由于公司持续加强全球营销及服务网络建设；管理费用率4.31%（+0.28pp）；研发费用率10.02%（+1.23pp），保持高强度研发投入；财务费用率-3.09%（-1.64pp），主要由于汇兑损益变化。销售净利率34.87%（+0.42pp），盈利能力稳定。 投资建议：公司在国内受益于医疗新基建和产品迭代升级，并同步在海外加快高端医院拓展。体外诊断业务领衔增长，生命信息与支持业务及医学影像业务稳健成长，微创外科、AED等种子业务高速放量，规模效应逐步体现及高端产品占比提升促进盈利水平稳中有升。略下调盈利预测，预计2023-25年归母净利润115.92/139.66/168.21亿（原为116.38/140.12/168.26亿），同比增速20.7%/20.5%/20.4%；当前股价对应PE=28.2/23.4/19.4x。公司作为国产医疗器械领袖，研发和销售实力强劲，国际化布局成果显著，将逐步成长为全球医械龙头，维持“买入”评级。 风险提示：集采政策风险，汇率波动风险，医疗设备招采进度不及预期。 盈利预测和财务指标 收入和归母净利稳健增长。2023年上半年营收184.76亿（+20.3%），归母净利润64.42亿（+21.8%），扣非归母净利润63.41亿（+20.8%）。其中单二季度营收101.11亿（+20.2%），归母净利润38.71亿（+21.6%）。从去年12月份至今年2月份，国内市场ICU病房建设显著提速，其他常规产品的采购在这期间有所放缓，公司在这期间将产能大幅倾斜在了相关重症产品上，同时不可避免地对另外两块业务和国际市场在一季度的增长造成一定影响。3月份以来，随着国内医院常规诊疗活动加速恢复，体外诊断试剂消耗和超声采购等常规业务开始呈现迅速复苏的趋势，且常规产品的产能情况3月份以来也已回归常态，使得体外诊断和医学影像业务、以及国际市场的增速在二季度实现了反弹。 图1：迈瑞医疗营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：迈瑞医疗单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：迈瑞医疗归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：迈瑞医疗单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 分产线看：2023年上半年生命信息与支持产线、体外诊断产线和医学影像产线的收入占比分别为47.2%、32.6%和20.2%，各产线毛利率均有所提升，规模效应进一步体现。 生命信息与支持业务实现营收86.67亿元，同比增长27.99%。从去年12月份至今年2月份，国内市场ICU病房建设显著提速，监护仪、呼吸机、输注泵等重症所需设备的紧急采购量大幅增加，使得生命信息与支持业务一季度增长超过60%。从可及市场角度来看，截至2023H1，国内医疗新基建待释放的市场空间仍超过230亿元，公司得益于国内医疗新基建的开展和海外高端客户群的突破，预计未来两年对该业务线的增长会持续带来显著贡献。 体外诊断业务实现营收59.75亿元，同比增长16.18%。国内体外诊断试剂消耗自3月份以来实现迅速复苏，各重磅仪器装机表现持续亮眼，同时在海外市场平台化能力建设的加速推进下，海外中大样本量客户突破仍在加快，带动二季度增长超过35%。BC-7500系列装机超过1000台，进一步巩固公司国内血球第一的行业地位，预计全年BC-7500系列带来收入贡献有望超过10亿，将成为首款在上市第三年实现收入突破10亿的新品。海外仅上半年就成功突破超过70家海外第三方连锁实验室，超过去年全年数量。 医学影像业务实现营收37.01亿元，同比增长13.40%。国内超声采购自3月以来逐步复苏，并且得益于全新高端超声R系列和全新中高端超声I系列迅速上量带来的海内外高端客户群的突破，驱动二季度收入增长超过35%。公司在院内传统超声科室和新兴临床科室加速实现高端突破，二、三级医院占国内超声收入的比重连年提升，高端超声占国内超声收入的比重已超过一半。国际市场随着全新中高端台式超声I系列以及多款全新POC超声推出，将全面开启从中低端客户向高端客户突破的征程。 “三瑞”生态系统助力智慧医院建设，上半年装机显著提速。截至2023年上半年，“瑞智联”生态系统、迈瑞智检”实验室解决方案和“瑞影云++”项目分别累计实现签单医院超过500家、累计装机230家和7000套。“瑞智联”生态系统上半年新增超过200家，增长迅猛；“瑞影云++”项目上半年完成装机1900套，持续提速。 图5：生命信息与支持业务收入及增速（单位：亿元、%） 图6：体外诊断业务收入及增速（单位：亿元、%） 图7：医学影像业务（单位：亿元、%） 图8：三大类业务毛利率 分区域看：国内市场收入117.8亿元（+27.0%），海外市场收入66.9亿元（+10.1%）。海外市场二季度显著提速，欧洲和发展中国家二季度增速也恢复至20%以上。高端客户群突破方面，生命信息与支持、体外诊断和医学影像三条产线在上半年分别突破168家、180家和110家全新高端客户。 毛利率进一步提升，销售费用率略有增长。2023年上半年销售毛利率65.60%（+1.47pp）。销售费用率15.34%（+1.33pp），主要由于公司持续加强全球营销及服务网络建设；管理费用率4.31%（+0.28pp），维持稳定；研发费用率10.02%（+1.23pp），公司保持高强度研发投入，上半年研发投入20.40亿，同比增长40.07%；财务费用率-3.09%（-1.64pp），主要由于汇兑损益变化。销售净利率34.87%（+0.42pp），盈利能力稳定。 图9：迈瑞医疗毛利率、净利率变化情况 图10：迈瑞医疗四项费用率变化情况 经营性现金流增长慢于利润，保持健康优质。公司经营性现金流净额为44.83亿（+9.96%），ICU病房建设的紧急采购于3月份基本完成后，公司产品进入正常交付周期。经营性现金流与归母净利润的比值为70%，保持健康优质。截至2023年上半年，公司货币资金账面余额为202亿。 图11：迈瑞医疗经营性现金流情况 投资建议：公司在国内受益于医疗新基建和产品迭代升级，并同步在海外加快高端医院拓展。体外诊断业务领衔增长，生命信息与支持业务及医学影像业务稳健成长，微创外科、AED等种子业务高速放量，规模效应逐步体现及高端产品占比提升促进盈利水平稳中有升。考虑宏观环境影响，略下调2023-25年收入和盈利预测，预计2023-25年358.65/432.18/522.60亿元（原为366.14/440.28/530.95亿），同比增速18.1%/20.5%/20.9%；归母净利润115.92/139.66/168.21亿元（原为116.38/140.12/168.26亿）， 同比增速20.7%/20.5%/20.4%； 摊薄EPS=9.56/11.52/13.87元，当前股价对应PE=28.2/23.4/19.4x。公司作为国产医疗器械龙头，研发实力强劲，海外国际化进程加快，将逐步转变为全球医械龙头，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明