常规诊疗恢复，体外诊断和医学影像产线在二季度实现反弹

公司研究报 告医药生物医疗器械 2023-09-02 公司点评报告 买入/维持迈瑞医疗(300760) 昨收盘：269.3 常规诊疗恢复，体外诊断和医学影像产线在二季度实现反弹 走势比较 16% 太10% 平4% 22/9/2 22/11/2 23/1/2 23/3/2 23/5/2 23/7/2 洋(2%) 证(8%) 券(14%) 股迈瑞医疗沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(百万股)1,212/1,212公总市值/流通(百万元)326,510/326,510司12个月最高/最低(元)341.88/255.89证相关研究报告： 券迈瑞医疗（300760）《迈瑞医疗点评研报告：三大产线均实现快速增长，究多款新品的市场表现亮眼》--报2023/04/27 告迈瑞医疗（300760）《迈瑞医疗点评 报告：化学发光引领IVD板块高速增长，超声新品迅速上量》--2022/10/27 迈瑞医疗（300760）《迈瑞医疗点评报告：重磅新品驱动三大产线稳健增长,医疗新基建持续扩容》--2022/08/20 证券分析师：谭紫媚 电话：0755-83688830 E-MAIL：tanzm@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190520090001 事件：8月29日，公司发布2023年半年度报告，2023年上半年实现营业收入184.76亿元，同比增长20.32%；归母净利润64.42亿元，同比增长21.83%；扣非归母净利润63.41亿元，同比增长20.84%；经营活动产生的现金流量净额为44.83亿元，同比增长9.96%。 其中，2023年第二季度公司实现营收101.11亿元，同比增长 20.20%；归母净利润38.71亿元，同比增长21.63%；扣非归母净利润 38.12亿元，同比增长20.06%；经营活动产生的现金流量净额为31.50 亿元，同比降低1.78%。 一季度疫情带动生命信息与支持产线高速增长，体外诊断和医学影像产线在二季度实现反弹 对公司2023年上半年三大产线的收入拆分如下： 生命信息与支持产品线的收入为86.67亿元，同比增长27.99%，收入占比为46.91%。从去年12月份至今年2月份，国内市场ICU病房建设显著提速，监护仪、呼吸机、输注泵等重症所需设备的紧急采购量大幅增加，公司在这期间将产能大幅倾斜在了相关重症产品上，使得生命信息与支持业务和国内市场在一季度分别实现了60%以上和30%以上的高速增长。 体外诊断产品线的收入为59.75亿元，同比增长16.18%，收入占比为32.34%。今年3月份以来，随着国内医院常规诊疗活动加速恢复，体外诊断试剂消耗等常规业务开始呈现迅速复苏的趋势，并且常规产品的产能情况3月份以来也已经回归到常态，使得体外诊断在二季度实现了反弹，二季度增长超过了35%。 医学影像产品线的收入为37.01亿元，同比增长13.40%，收入占比为20.03%。国内超声采购自3月份以来逐步复苏，并且得益于全新高端超声R系列和全新中高端超声I系列迅速上量带来的海内外高端客户群的突破，医学影像业务在二季度实现了超过35%的快速增长。 整体来看，公司2023年上半年来自国内市场的收入为117.81亿元，同比增长27.00%，收入占比为63.76%；来自海外市场的收入为 66.95亿元，同比增长10.13%，其中欧洲和发展中国家二季度增速恢复至20%以上。 常规诊疗恢复，体外诊断和医学影像产线在二季度实现反弹 2 迈瑞医疗点评报告P 财务数据稳健，保持高净利率 2023年上半年，公司的综合毛利率同比提升1.47pct至65.60%，主要系汇率变化以及运费下降的正向影响。费用率方面，公司2023年上半年的销售费用率、研发费用率、管理费用率、财务费用率分别为15.34%、10.02%、4.31%、-3.09%，同比变化分别为+1.33pct、+1.23pct、 +0.28pct、-1.64pct。综合影响下，整体净利率同比提升0.44pct至 34.87%。 其中，2023年第二季度的综合毛利率、销售费用率、研发费用率、管理费用率、财务费用率、整体净利率分别为64.94%、14.45%、9.88%、3.35%、-5.59%、38.28%，同比变化分别为+1.61pct、+1.62pct、+2.20pct、 +0.25pct、-3.03pct、+0.44pct。 2023年上半年，公司销售费用率和研发费用率有所提升的共同原因是员工薪酬增加，此外，销售费用率的提高也与疫情管控放开后国内市场营销活动的增加有关。我们估计，长期来看，公司的研发费用率会稳定在10%左右，而销售费用率随着公司经营中规模效应的进一步显现，未来略有优化空间。 研发硕果累累，引领行业技术创新 2023年上半年，公司在生命信息与支持领域推出了瑞智联生态•易关护亚重症整体解决方案、UX54K荧光摄像系统、5mm光学胸腹腔镜、超声高频集成手术设备、BeneHeartD系列新一代除颤监护仪、BeneFusioni/u系列注射泵/输液泵、BeneFusionMRIStation磁共振输注工作站、新uMEC监护仪、新一代麻醉系统A7/A5、急救转运呼吸机TV80/TV50、新平台手术床旗舰版V9、腔镜手术室解决方案（吊塔）、4K数字化手术室二期、HyLEDC系列手术灯、Vetal3动物专用监护仪等新产品和解决方案。目前，生命信息与支持业务各主要产品的技术水平已逐渐步入全球引领行列，同时，该业务在过去三年实现了高端客户群的重大突破和品牌影响力的跨越式提升。 在体外诊断产线，公司通过并购和自建的方式加快了对海外体外诊断市场生产制造、物流配送、临床支持、IT服务等本地平台化能力的建设进度。2023年上半年公司成功突破了超过70家海外第三方连锁实验室，突破数量超过了去年全年。同时，公司与海肽生物研发团队的整合进展顺利，今年下半年，公司将推出全面达到行业领先水平的三项心肌标志物试剂。未来，公司将加大海肽生物的研发和运营投入力度，力争在三年内实现化学发光业务的产品竞争力全面追上国际一线品牌。 在医学影像产线，公司主要推出了Vetus60低端台式彩超、VetiXS300兽用智能DR等新产品。公司预计还将在下半年推出超高端全身台式彩超、高端心脏台式彩超、高端体检台式彩超等重磅产品。未来，公司将持续以临床客户需求为导向，开发完善妇产、心血 常规诊疗恢复，体外诊断和医学影像产线在二季度实现反弹 3 迈瑞医疗点评报告P 管、麻醉、介入等临床解决方案，并通过对超高端超声领域的技术积累，实现海内外高端客户群的全面突破，加速国产化率和市场占有率的提升。 盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2023-2025年公司营业收入分别为364.70/440.51/529.51亿元，同比增速分别为20.10%/20.79%/20.20%；归母净利润分别为116.16/140.57/169.63亿元，同比增速分别为20.91%/21.01%/20.68%； EPS分别为9.58/11.59/13.99元/股，按照2023年9月1日收盘价对应 2023年28.12倍PE。维持“买入”评级。 风险提示：医疗反腐活动影响医院招标进度的风险，市场竞争激烈程度加剧的风险，关键核心技术被侵权或技术机密被泄露的风险，新产品研发失败的风险，汇率波动的风险。 盈利预测和财务指标： 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)30,365.64 36,469.68 44,050.90 52,951.25 （+/-%）20.17% 20.10% 20.79% 20.20% 归母净利(百万元）9,607.17 11,615.83 14,056.68 16,963.25 （+/-%）20.07% 20.91% 21.01% 20.68% 摊薄每股收益(元)7.92 9.58 11.59 13.99 市盈率(PE)33.99 28.11 23.23 19.25 资料来源：Wind，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 常规诊疗恢复，体外诊断和医学影像产线在二季度实现反弹 4 迈瑞医疗点评报告P 资产负债表(百万） 利润表(百万） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 15,361 23,186 30,459 41,688 55,095 营业收入 25,270 30,366 36,470 44,051 52,951 应收和预付款项 1,916 2,810 3,517 4,368 5,395 营业成本 8,843 10,885 12,840 15,431 18,527 存货 3,565 4,025 4,560 5,204 5,945 营业税金及附加 282 348 418 505 607 其他流动资产 492 585 699 821 944 销售费用 3,999 4,802 5,744 7,004 8,419 流动资产 21,335 30,606 39,235 52,081 67,379 管理费用 1,106 1,320 1,585 1,915 2,302 长期股权投资 26 61 86 116 151 研发费用 2,524 2,923 3,647 4,449 5,401 固定资产 3,772 4,261 4,516 4,268 4,065 财务费用 -86 -451 -406 -533 -730 在建工程 1,126 1,803 1,303 753 93 投资收益 1 -5 0 0 0 无形资产 2,061 1,977 1,893 1,809 1,725 公允价值变动 10 -21 0 0 0 商誉 4,218 4,403 5,185 5,335 5,485 营业利润 9,066 10,991 13,244 16,027 19,341 其他非流动资产 5,564 3,635 5,049 5,049 5,049 营业外收支 -49 -37 0 0 0 非流动资产 16,768 16,139 18,031 17,329 16,568 利润总额 9,017 10,954 13,244 16,027 19,341 资产总计 38,103 46,745 57,266 69,410 83,947 所得税 1,013 1,343 1,624 1,965 2,371 流动负债 8,629 11,770 14,220 17,222 20,726 合并报表的净利润 8,004 9,611 11,620 14,062 16,970 非流动负债 2,506 2,976 3,022 3,022 3,022 少数股东损益 2 4 4 5 6 负债 11,135 14,746 17,242 20,245 23,749 归母净利润 8,002 9,607 11,616 14,057 16,963 股本 1,216 1,212 1,212 1,212 1,212 资本公积 8,153 7,509 7,394 7,394 7,394 预测指标 其他综合收益 -410 -109 213 213 213 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归母所有者权益 26,953 31,981 40,001 49,138 60,164 毛利率 65.0% 64.2% 64.8% 65.0% 65.0% 少数股东权益 15 18 23 28 34 销售净利率 31.7% 31.6% 31.9% 31.9% 32.0% 所有者权益合计 26,968 31,999 40,024 49,166 60,198 销售收入增长率 20.2% 20.2% 20.1% 20.8% 20.2% 负债股东权益合计 38,103 46,745 57,266 69,410 83,947 EBIT增长率 21.0% 17.7% 21.6% 20