扣非归母净利润环增，铝箔及境外氧化铝项目深入一体化布局

公司发布2023年中报，2023年上半年实现营业收入147.95亿元，同比-13.56%；实现归母净利润10.19亿元，同比-49.07%；实现扣非归母净利润7.31亿元，同比-62.22%。其中二季度公司实现归母净利润5.18亿元，同比-42.31%、环比+3.4%，扣非归母净利润4.17亿元，同比-52%、环比+33.07%。 二季度成本收缩电解铝吨利扩张，扣非归母环增: ✔量：据公司公告，上半年公司电解铝产量57.8万吨，同比增加0.64%；氧化铝产量102.33万吨，同比增加86.02%。阳极碳素产量27.61万吨，同比增加9.98%，氧化铝和阳极碳素均实现自给自足。 ✔价：据同花顺2023年H1铝收盘均价18507元/吨，同比下滑13.7%（或2934元/吨）；Q2SHFE铝收盘价18470元/吨，环比下滑0.4%（或-74元/吨），同比下滑10.4%（或-2139元/吨）。成本方面，据同花顺西北地区Q2阳极均价5332元/吨，环比-1392元/吨，氧化铝均价3220元/吨，环比-94元/吨，据SMM一吨电解铝需要约0.47吨预焙阳极及1.93吨氧化铝，二季度阳极及氧化铝价格下滑对应吨利环比扩张约554.7元/吨。 ✔利：2023年H1公司获得非经常损益中政府补助3.7亿（一季度2.47亿，二季度1.23亿），扣非归母利润7.31亿元。据公司公告，2023年二季度销售毛利率、净利率分别为12.43%、6.57%，环比分别-0.06pct、-0.72pct。 二季度费用持续下滑，经营活动现金流净额大幅提升： 2023年H1公司三费费用合计5.74亿，一二季度分别为2.99亿、2.75亿，二季度环比一季度减少0.24亿。二季度经营活动现金流净额6.57亿，较1季度提升5.57亿。 铝箔+境外氧化铝项目补全一体化优势： ✔公司电池铝箔项目建设顺利推进，江阴2万吨技改项目于7月初正式投产，产品卷相关性能指标达到行业先进水平；20万吨新建项目已有8台箔轧机正在安装，预计到今年底，新建项目将完成16台箔轧机的安装工作；配套30万吨坯料项目已完成部分铸轧机的安装进入调试阶段，冷轧机亦在同步安装中，预计年内可以实现坯料自给自足。 ✔境外铝土矿-氧化铝项目丰富未来资源端成本优势：公司拥有印尼三个采矿权总占地面积合计约3万公顷，总勘探面积达25.90万公顷，另外公司计划投资15.56亿美元在印尼规划建设200万吨氧化铝生产线，公司将加快印尼铝土矿项目的开发及氧化铝项目的前期准备工作。 投资建议： 铝价受宏观及基本面影响波动较大，上半年在美联储加息及国内需求弱复苏背景下商品价格表现承压，对业绩形成拖累。展望下半年美联储加息进入尾声，国内方面，宏观支持政策持续推进，需求有望迎来复苏，我们仍然看好公司在未来发挥一体化低成本优势，受益于商品价格上涨，盈利能力边际改善。我们调整2023-2025年营业收入分别为348.93、366.98、379.90亿元，预计净利润30.51、38.54、42.35亿元，对应EPS分别为0.66、0.83、0.91元/股，目前股价对应PE为10.4、8.2、7.5倍。维持“买入-A”评级，6个月目标价维持9.75元/股。 风险提示：需求不及预期，产品价格波动，项目进展不及预期。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表