电动OPE龙头，短期低迷不改长期空间

2023年08月31日 公司研究●证券研究报告 泉峰控股（02285.HK） 公司快报 电动OPE龙头，短期低迷不改长期空间事件：公司发布2023年半年报。根据公告，23H1公司实现营业收入7.39亿美元，同比增长-26.3%，实现期内利润0.49亿美元，同比增长-22.7%，经调整纯利为0.50亿美元，同比增长-32.7%，调整项主要是从期内溢利中扣除可转换债券的未变现收益净额（扣除所得税影响）。投资要点经营短期承压，产品、渠道持续升级。分品类来看，23H1公司OPE产品收入4.45亿美元，同比下降25.3%，主要源于行业去库存、客户库存策略偏保守以及今年春季北美各地的不利天气对OPE工具需求产生负面影响；电动工具收入2.86亿美元，同比下降28.6%，主要是由宏观经济不利因素导致房地产市场疲软以及行业进入去库存周期所致。分区域来看，23H1北美/中国/欧洲/其他地区收入分别是4.85/0.54/1.75/0.24亿美元，分别同比-30.3%/-17.0%/-12.1%/-41.9%。公司坚持产品为基，持续进行开发创新，上半年共推出超过90款新产品，其中锂离子电池供电产品约占90%，得益于领先的产品质量和终端用户体验，EGO品牌下多品类市场份额持续上升。23H1公司OBM业务收入占比同比提升6.8pct至78.1%，据公司销售监控，终端消费者在销售点对自有品牌产品的购买量稳健增长，产品认可度较高。渠道方面，公司继续深化与领先家居建材卖场和大众市场零售商的合作，并加强与合资格分销商和本地零售商的合作，同时通过与电子商务平台合作和运营自有网店增强线上销售，渠道持续多元化，特别地，公司上半年与全球农机巨头JohnDeere订立战略协议，从23Q3开始，将在美国及加拿大的JohnDeere销售网络销售EGO锂电池产品，EGO全球分销商渠道将获得有望拓展。除此之外，公司生产能力进一步提升，上半年泉峰新能源工业园II期已实现投产，为应对宏观经济不确定性、适应市场变化，公司将IPO剩余所得款项净额重新分配至研发产品、加强销售及分销渠道、支付计息银行借款及营运资金以及其他一般企业用途，有望进一步加强市场竞争地位、提高资金使用效率。毛利率同比改善，费率、净利率有所提升。23H1公司毛利率为32.1%，同比提升3.2pct，主要得益于人民币贬值、原材料成本下降及自身业务结构改善。23H1公司销售费用率为12.7%，同比提升2.6pct，主要由销售减少所致，行政费用及其他营业费用占收入比例为5.4%，同比提升1.4pct，主要源于公司持续投资于数字化及管理转型，研发费用率为4.5%，同比提升1.4pct，主要源于研究及产品开发投放增加，财务费用率为0.2%，同比-0.7pct，主要得益于贷款结构改善；得益于（1）南京泉峰科技有限公司作为国家高新技术企业享受15%的企业所得税税率和（2）政府鼓励研发活动的优惠政策下提供的额外税务优惠，23H1公司实际税率为15.2%，同比下降1.8pct；最终上半年公司净利率为6.6%，同比+0.3pct。投资建议：OPE电动化趋势明确、市场空间广阔，公司产品、技术领先，同时深度绑定劳氏、新拓展JohnDeere，渠道壁垒持续强化，看好公司份额提升。预计2023-2025年公司营业收入分别为16.81/19.53/22.94亿美元，同比增长-15.5%/16.2%/17.5%，净利润1.15/1.49/1.89亿美元，同比增长-17.2%/29.1%/26.8%，对 投资评级增持-B(首次)股价(2023-08-30)25.35港元交易数据总市值（百万港元）12,955.21流通市值（百万港元）12,955.21总股本（百万股）511.05流通股本（百万股）511.0512个月价格区间43.200/27.100一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-0.79-25.05-18.89绝对收益-7.99-25.42-26.59 分析师吴东炬SAC执业证书编号：S0910523070002wudongju@huajinsc.cn报告联系人王颖wangying5@huajinsc.cn 相关报告 应EPS分别为0.23/0.29/0.37美元，首次覆盖，给予“增持-B”评级。 风险提示：市场需求不及预期，新品表现不及预期，行业竞争加剧等。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万美元) 1758 1989 1681 1953 2294 YoY(%) 46.4 13.2 -15.5 16.2 17.5 净利润(百万美元) 145 139 115 149 189 YoY(%) 225.9 -3.6 -17.2 29.1 26.8 毛利率(%) 28.1 30.4 31.7 32.9 33.9 EPS(摊薄/美元) 0.28 0.27 0.23 0.29 0.37 ROE(%) 18.1 14.7 11.1 12.9 14.4 P/E(倍) 11.4 11.8 14.3 11.1 8.7 P/B(倍) 2.1 1.7 1.6 1.4 1.3 净利率(%) 8.5 7.0 7.2 7.9 8.6 数据来源：ifind、wind、华金证券研究所 一、盈利预测 分业务来看： （1）电动工具业务：电动工具市场较为成熟，规模保持稳健增长，公司持续精进产品、完善渠道，未来份额有望进一步提升，预计2023-2025年电动工具业务收入增速分别为-22%、8%、7%，毛利率分别为26.0%、27.0%、27.5%。 （2）OPE业务：受益于电池技术发展，动力工具迎来锂电时代，基于目前OPE家用化渗透率仍有较大空间、商用领域处于起步阶段，锂电OPE市场未来空间巨大。公司具备强大的产品技术优势，在深度绑定劳氏的同时新拓展JohnDeere，渠道壁垒持续强化，龙头地位有望继续提升。预计2023-2025年OPE业务收入增速分别为-12%、20%、22%，毛利率分别为35%、36%、37%。 表1：公司业绩拆分及盈利预测 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 电动工具 收入（百万美元） 885.21 754.92 588.84 635.95 680.46 YOY% 33.9% -14.7% -22.0% 8.0% 7.0% 毛利（百万美元） 236.04 191.77 153.10 171.71 187.13 毛利率 26.7% 25.4% 26.0% 27.0% 27.5% 收入占比 50.4% 37.9% 35.0% 32.6% 29.7% 户外动力设备 收入（百万美元） 864.63 1223.53 1076.70 1292.04 1576.29 YOY% 62.0% 41.5% -12.0% 20.0% 22.0% 毛利（百万美元） 257.72 409.91 376.85 465.14 583.23 毛利率 29.8% 33.5% 35.0% 36.0% 37.0% 收入占比 49.2% 61.5% 64.0% 66.2% 68.7% 其他 收入（百万美元） 7.95 10.83 15.70 25.12 37.68 YOY% 29.6% 36.3% 45.0% 60.0% 50.0% 毛利（百万美元） 0.75 2.20 3.30 5.40 8.29 毛利率 9.4% 20.3% 21.0% 21.5% 22.0% 收入占比 0.5% 0.5% 0.9% 1.3% 1.6% 营业收入（百万美元） 1757.78 1989.28 1681.25 1953.12 2294.44 YOY% 46.4% 13.2% -15.5% 16.2% 17.5% 毛利（百万美元） 494.51 603.87 533.24 642.24 778.65 毛利率 28.1% 30.4% 31.72% 32.88% 33.94% 资料来源：wind，华金证券研究所 二、可比公司估值 公司为一家电动工具及户外动力设备的全球供应商。为便于对比分析，我们选取业务内容相似的上市公司创科实业（主营电动工具、户外园林工具、手动工具等）、格力博（主营割草机、打草机等新能源园林机械）、大叶股份（割草机龙头企业）、巨星科技（国内手工具行业龙头）作为可比公司，进行估值对比。公司技术、渠道壁垒深♘，产品竞争力突出，有望受益于行业电动化红利实现快速成长，家用OPE份额快速提升、商用领域有望打开新空间。 表2：可比公司估值 公司代码公司简称 总市值（亿元） 归母净利 润（亿元） PE 2022A 2023E 2024E 2025E TTM 2023E 2024E 2025E 0669.HK创科实业 1321.59 77.36 76.11 89.57 103.02 18.88 17.36 14.76 12.83 301260格力博 93.29 2.66 5.49 7.85 7.99 -222.91 17.00 11.89 11.68 300879大叶股份 27.87 0.11 0.96 1.48 2.12 - 28.91 18.82 13.18 002444巨星科技 236.77 14.20 17.80 21.67 26.08 14.34 13.31 10.93 9.08 平均 - 23.58 25.09 30.14 34.80 -63.23 19.14 14.10 11.69 2285.HK泉峰控股 118.57 10.01 8.29 10.70 13.57 13.21 14.30 11.08 8.74 资料来源：wind，华金证券研究所（可比公司数据来自wind一致预期，截止日期2023年8月30日，对应当日港元兑人民币汇率0.91538，美元兑人民币汇率 7.1811） 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万美元)利润表(百万美元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 1701 1434 1247 1445 1692 营业收入 1,758 1,989 1,681 1,953 2,294 现金 713 503 395 468 557 营业成本 1,263 1,385 1,148 1,311 1,516 应收票据及应收账款 298 220 276 320 376 销售费用 196 214 212 254 298 预付账款 8 65 35 40 47 研发费用 50 66 72 88 110 存货 592 600 478 546 631 行政费用及其他营业费用 104 90 84 98 115 其他流动资产 89 45 64 71 80 财务费用 17 22 6 -2 -2 非流动资产 355 429 435 444 463 投资净收益 4 -5 0 0 0 长期投资 66 107 107 107 107 其他非经营损益 43 -45 -17 -20 -23 固定资产 193 233 239 245 259 税前总额 176 161 142 185 234 无形资产 50 46 46 50 55 所得税 26 22 22 30 37 其他非流动资产 45 43 43 43 43 净利润 150 139 120 155 197 资产总计 2056 1863 1682 1889 2155 少数股东损益 5 0 5 6 8 流动负债 1182 711 567 651 757 归属母公司净利润 145 139 115 149 189 短期借款 425 193 0 0 0 EBITDA 223 220 202 249 314 应付票据及应付账款 513 294 351 400 463 其他流动负债 244 224 216 251 294 主要财务比率 非流动负债 77 206 69 69 69 会计年度2021A2022A2023E2