上半年业绩承压，多元化业务稳步拓展

万科A（000002.SZ） 上半年业绩承压，多元化业务稳步拓展 归母净利润同降19.4%，销售管理费用率小幅下降。2023上半年公司实现营业总收入2008.9亿元（YoY-2.9%），归母净利润98.7亿元（YoY-19.4%），扣非 归母净利润87亿元（YoY-25.9%）。利润下降的主要原因是开发业务结算规模以及结算利润率下降，公司整体税前毛利率18.9%，同比下降1.6pct。此外，公司期间费用率小幅上升，2023上半年销售管理费用同比下降0.7pct至4%，财务费用率同比上升1.1pct至1.2%，主要因为利息支出及汇兑损失增加；投资净收益同比增长188.7%至17.9亿元，少数股东损益同比减少9.9%至53亿元。 销售额同比小幅下滑，全口径金额排名行业第二。公司全年实现销售面积1297万 平方米（YoY+0.5%），销售金额2039亿元（YoY-5.3%），销售均价15724元 /平（YoY-5.7%），克而瑞行业全口径销售额排名第二，销售金额在15个城市位 列第一，在12个城市排名第二，在5个城市排名第三。上海、南方、北京区域依然是主力贡献区域，销售额分别占比34.5%、24%、13.4%。开发业务全年结算收入1708亿元（YoY-4.5%），结算面积1242万方（YoY-5.2%），截止2023年 中期，公司已售未结算合同金额4884亿元，覆盖结算收入1.1倍。 拿地聚焦核心城市，在长三角和粤港澳投资占比达88%。公司2023上半年累计获取新项目16个，规划计容建面257万方（YoY-16.5%），权益计容规划建面 148万方（YoY-30.7%）。1-8月累计获取项目32个，总建面449万方，权益建 面268万方，总地价719亿元。公司2023上半年拿地主要集中在核心城市，根据公司月度公告统计，2023上半年拿地金额主要分布在销售韧性更强的长三角城市群和粤港澳大湾区，投放金额占比分别为54.4%和33.2%。截止2023年中期，公司在建和规划中项目计容建面10774万方（YoY-21.5%），此外公司还参与了 一批旧城改造项目，总计容建面383万方。 多元化业务平稳增长。（1）物业服务：万物云上半年营收161亿元（YoY+12.2%），蝶城规模不断扩大，2023上半年蝶城数量达到601个，较年初增加2.9%，截止6月底万物云共推进150个蝶城的供应链改造，提升整体基础住宅物业服务毛利率至16.8%，同比提升3.1pct。（2）物流仓储服务：2023上半年物流业务（含 证券研究报告|半年报点评 2023年09月02日 买入（维持） 股票信息 行业房地产开发 前次评级买入 9月1日收盘价(元)14.05 总市值(百万元)167,626.47 总股本(百万股)11,930.71 其中自由流通股(%)81.44 30日日均成交量(百万股)102.76 股价走势 万科A沪深300 27% 18% 9% 0% -9% -18% -27% 2022-092023-012023-052023-0 非并表项目）营收19.5亿元（YoY+17%），其中高标库营收11.4亿元 （YoY+9.1%），冷链营收8.1亿（不含供应链业务）（YoY+30.3%）。高标库作者 稳定期出租率85%，冷链园区稳定期使用率79%。（3）租赁住宅：2023上半年 租赁业务（含非并表项目）营收16.4亿（YoY+10.6%），截止2023年6月底泊 寓共运营管理租赁住宅22.5万间，累计开业17.4万间，出租率为95.9%。（4） 商业开发运营：截止2023年中期，公司累计开业203个商业项目（不含轻资产）， 建面1119万方，规划和在建中商业建面381万方，上半年营收（含非并表项目） 43亿元（YoY+7.3%），其中印力管理的项目收入27.4亿，整体出租率94.7%。 三道红线维持绿档，融资成本保持低位。截止2023年上半年，公司有息负债3214亿元，较年初增长2.3%。负债结构合理，一年内到期的有息负债457亿元，占比14.2%；银行借款、应付债券和其他借款分别占比为62.4%、23.7%和13.9%。三道红线维持绿档，截止上半年公司净负债率49.5%，剔除预收账款的资产负债 分析师金晶 执业证书编号：S0680522030001邮箱：jinjing3@gszq.com 分析师肖依依 执业证书编号：S0680523080005邮箱：xiaoyiyi3664@gszq.com 相关研究 率67.9%，现金短债比2.67倍。公司融资成本保持低位，2023年上半年境内新 增融资的综合成本为3.73%。上半年公司分三次完成中期票据发行，累计发行金额60亿元，最低票面利率为3.07%（3年期）；7月份，公司发行了3年期的中期票据和3年期的公司债券，发行利率分别为3.07%和3.1%。 投资建议：公司作为综合实力强劲的龙头房企，基本面稳固，财务稳健、融资成本低，有望在行业出清过程中受益。我们预测公司2023/2024/2025年营业收入分别为5235/4966/4655亿元，归母净利润为214/215/225亿元，对应摊薄EPS为1.8/1.8/1.9元/股，当前股价对应2023年动态PE7.8倍。维持“买入”评级。 风险提示：政策放松不及预期，毛利率下行超预期，公司持续减值风险。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 452,798 503,838 523,500 496,594 465,487 增长率yoy（%） 8.0 11.3 3.9 -5.1 -6.3 归母净利润（百万元） 22,524 22,618 21,445 21,460 22,461 增长率yoy（%） -45.7 0.4 -5.2 0.1 4.7 EPS最新摊薄（元/股） 1.89 1.90 1.80 1.80 1.88 净资产收益率（%） 9.7 9.3 8.5 7.6 7.8 P/E（倍） 7.4 7.4 7.8 7.8 7.5 P/B（倍） 0.7 0.7 0.7 0.6 0.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2023年9月1日收盘价 请仔细阅读本报告末页声明 1、《万科A（000002.SZ）：归母净利润同比微增，多元化业务逐显成效》2023-04-06 2、《万科A（000002.SZ）：融资端政策进入落地阶段，公司作为优质房企频获资金支持》2022-11-24 3、《万科A（000002.SZ）：业绩小幅正增长，投资收缩聚焦一二线》2022-10-30 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1600268 1415356 1516603 1507174 1609846 营业收入 452798 503838 523500 496594 465487 现金 149352 137208 151663 173895 207366 营业成本 353977 405319 423107 399705 371186 应收票据及应收账款 4771 7511 7446 6743 6557 营业税金及附加 21056 24394 25128 24830 22343 其他应收款 266061 272695 278358 244373 245613 营业费用 12809 12412 13087 12415 11637 预付账款 67230 60484 62693 54153 55373 管理费用 10242 9584 10470 10925 9310 存货 1075617 907057 986041 997609 1064534 研发费用 642 686 942 894 838 其他流动资产 37236 30402 30402 30402 30402 财务费用 4384 2615 3348 3577 3714 非流动资产 338370 341768 355527 378690 401974 资产减值损失 -3514 -450 -262 0 0 长期投资 144449 129486 140689 157838 176731 其他收益 0 0 0 0 0 固定资产 12821 16740 16332 15193 14609 公允价值变动收益 4 5 -14 0 -1 无形资产 10445 11548 12610 13252 14034 投资净收益 6614 4094 2883 2936 3046 其他非流动资产 170654 183994 185895 192407 196600 资产处置收益 19 13 21 18 18 资产总计 1938638 1757124 1872130 1885865 2011820 营业利润 52531 52007 50568 47202 49522 流动负债 1311446 1077802 1132214 1089902 1153922 营业外收入 1148 1302 1041 1123 1153 短期借款 14413 4133 4547 5001 5501 营业外支出 1456 923 959 910 762 应付票据及应付账款 330537 289242 302517 289639 290339 利润总额 52223 52386 50651 47416 49914 其他流动负债 966497 784427 825150 795261 858082 所得税 14153 14835 13676 12802 12478 非流动负债 234419 274331 305558 338692 374785 净利润 38070 37551 36975 34613 37435 长期借款 207343 249589 280816 313950 350043 少数股东损益 15545 14933 15529 13153 14974 其他非流动负债 27076 24743 24743 24743 24743 归属母公司净利润 22524 22618 21445 21460 22461 负债合计 1545865 1352133 1437772 1428594 1528707 EBITDA 65517 69190 58563 56268 59634 少数股东权益 156820 162300 177830 190983 205957 EPS（元） 1.89 1.90 1.80 1.80 1.88 股本 11625 11631 11931 11931 11931 资本公积 20584 22868 22868 22868 22868 主要财务比率 留存收益 203885 215124 239157 261656 285989 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 235953 242691 256528 266288 277156 成长能力 负债和股东权益 1938638 1757124 1872130 1885865 2011820 营业收入(%) 8.0 11.3 3.9 -5.1 -6.3 营业利润(%) -34.3 -1.0 -2.8 -6.7 4.9 归属于母公司净利润(%) -45.7 0.4 -5.2 0.1 4.7 获利能力毛利率(%) 21.8 19.6 19.2 19.5 20.3 现金流量表（百万元） 净利率(%) 5.0 4.5 4.1 4.3 4.8 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 9.7 9.3 8.5 7.6 7.8 经营活动现金流 4113 2750 2400 2826 4447 ROIC(%) 8.2 7.6 6.3 5.4 5.2 净利润 38070 37