运营数据恢复相对较慢，汇率波动延缓盈利复苏节奏

2023年9月1日 公司研究 运营数据恢复相对较慢，汇率波动延缓盈利复苏节奏 ——中国东航（600115.SH）2023年中报点评 要点 ◆事件：公司发布2023年中报。公司2023年上半年实现营业收入约494.3亿元，同比增长155%；归母净亏损62.5亿元，较上年同期亏损（187亿元）减少125亿元；扣非归母净亏损66.8亿元，较上年同期亏损（189亿元）减少122亿元。其中Q2实现营业收入约272亿元，环比增长22.0%；归母净亏损24.5亿元，环比Q1亏损（38亿元）减少13.5亿元；扣非归母净亏损为27.4亿元，环比Q1亏损（39.4亿元）减少12.0亿元。 ◆航空需求恢复，公司经营数据大幅回升。23年上半年，多重负面影响逐步消退，民航市场明显回暖。公司23年上半年ASK（可用座公里）同比增长144%，恢复至19年同期的82.6%，其中国内航线ASK较19年同期上涨14.5%，国际航线、地区航线ASK分别恢复到19年同期的25%、55%。23年上半年公司综合客座率为71.8%，同比增加11.1pct，较19年同期减少10.9pct。整体来看上半年公司运营数据恢复速度略慢于国航和南航。 ◆客公里收益上涨，客运收入大幅回升。23年上半年公司客公里收益为0.603 元，较22年同期增长9.2%，较19年同期增长17.1%，其中国内、国际、地区 客公里收益较22年同期分别变化+14.8%、-67.3%、+4.9%，较19年同期分别 增长9.2%、67.2%、8.1%。综合量价影响，公司23年上半年客运收入为453.8亿元，同比增长226%，较19年下降15.2%。 ◆油价正面贡献有限，毛利率较19年同期仍有差距。23年上半年公司主营业务 成本同比增长49.4%，其中航油成本同比增长95%，主要是由于公司航班量恢复、用油量同比增加；油价方面，上半年国内航空煤油出厂均价约6510元/吨，同比小幅下降2.8%，但仍处于历史相对高位（参考19年~2021年同期均价区间3438~4912元/吨），对公司成本端的正面贡献有限。公司2023年上半年航空运输业务毛利率为-4.74%，同比增加77.6pct。 ◆汇率大幅波动影响公司盈利修复速度。今年以来人民币汇率出现较大波动，特别是第二季度，人民币兑美元汇率中间价从3月底的6.8717贬值到6月底7.2258 （贬值幅度约5.1%），导致公司23年H1产生汇兑净损失13.3亿元。受此影响，在行业需求快速恢复的背景下，公司23年Q2财务费用环比增长159%。 ◆投资建议：国内航空需求恢复，公司运营数据快速回升，23年Q2亏损收窄；暑运旺季航空出行量价齐升，公司盈利有望进一步修复；随着明年海外航线供需的完全恢复，公司盈利弹性也将充分释放。我们维持公司23-25年净利润预测为 -11亿元、+70亿元、+91亿元；维持公司A股、H股“增持”评级。 ◆风险提示：宏观经济大幅下滑导致行业需求下降；中美贸易摩擦持续发酵，人民币汇率出现巨幅波动；原油价格大幅上涨。 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E Q2扣汇盈利转正，静待业绩持续修复——南方 营业收入（百万元） 67,127 46,111 114,726 145,000 159,274 航空（600029.SH）2023年中报点评 营业收入增长率 14.48% -31.31% 148.80% 26.39% 9.84% （2023-08-30） 净利润（百万元） -12,214 -37,386 -1,097 7,025 9,070 公司盈利预测与估值简表 A股：增持（维持） 当前价：4.37元 H股：增持（维持） 当前价：2.76港元 作者分析师：程新星 执业证书编号：S0930518120002021-52523841 chengxx@ebscn.com 联系人：卢浩敏 021-52523659 luhaomin@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)222.91 总市值(亿元)：974.13 一年最低/最高(元)：4.30/5.99近3月换手率：15.11% 股价相对走势 12% 4% -5% -13% -22% 07/2209/2212/2204/23 中国东航沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -5.00 -6.16 -3.88 绝对 -10.63 -6.42 -11.00 资料来源：Wind 相关研报 净利润增长率----29.12% 卫星厅边际效益逐步释放，23年Q2扭亏为盈 ——深圳机场（000089.SZ）2023年中报点评 EPS（元） -0.65 -1.68 -0.05 0.32 0.41 （2023-08-24） ROE（归属母公司)（摊薄） -23.78% -128.56% -3.87% 19.89% 20.47% P/E（A股） - - - 14 11 汇率贬值拖累盈利修复进度，期待旺季业绩加 P/E（H股） - - - 8 6 速恢复——吉祥航空（603885.SH）2023年中 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-08-30；汇率：按1HKD=0.92CNY换算；因增发，公司最新股本增加至222.9亿股 报点评（2023-08-22） 中国东航（600115.SH）/中国东方航空股份（0670.HK） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 67,127 46,111 114,726 145,000 159,274 总资产 286,548 285,742 295,548 300,015 300,819 营业成本 80,041 74,599 107,467 122,300 132,959 货币资金 12,962 17,553 22,945 29,000 31,855 折旧和摊销 9,969 10,173 12,925 13,249 13,480 交易性金融资产 84 72 94 93 88 税金及附加 298 208 287 363 398 应收账款 974 754 2,013 2,395 2,677 销售费用 2,580 2,253 4,933 7,250 7,964 应收票据 0 0 0 0 0 管理费用 3,365 3,651 4,589 6,525 7,167 其他应收款（合计） 0 0 39 28 28 研发费用 315 305 574 725 796 存货 1,799 1,626 2,742 2,977 3,176 财务费用 3,880 8,344 7,173 6,453 6,679 其他流动资产 11,625 6,862 6,862 6,862 6,862 投资收益 9 -190 5 160 300 流动资产合计 27,910 27,413 35,097 41,854 45,278 营业利润 -17,788 -40,144 -2,261 8,795 11,574 其他权益工具 457 452 885 813 720 利润总额 -17,513 -40,154 -1,491 9,545 12,324 长期股权投资 2,261 2,716 2,716 2,716 2,716 所得税 -4,229 -254 -298 1,909 2,465 固定+使用权资产 214,617 211,501 215,823 216,437 215,127 净利润 -13,284 -39,900 -1,193 7,636 9,859 在建工程 15,472 17,727 10,964 7,582 5,891 少数股东损益 -1,070 -2,514 -95 611 789 无形资产 2,655 2,530 2,446 2,364 2,285 归属母公司净利润 -12,214 -37,386 -1,097 7,025 9,070 商誉 9,028 9,028 9,028 9,028 9,028 EPS(元) -0.65 -1.68 -0.05 0.32 0.41 其他非流动资产 1,998 2,113 5,544 5,544 5,544 非流动资产合计 258,638 258,329 260,452 258,161 255,541 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总负债 231,638 255,641 266,261 263,165 254,186 经营活动现金流 5,692 -6,474 28,614 27,264 32,220 短期借款 37,614 49,229 136,271 130,318 117,843 净利润 -12,214 -37,386 -1,097 7,025 9,070 应付账款 11,321 10,818 16,475 17,928 19,718 折旧摊销 9,969 10,173 12,925 13,249 13,480 应付票据 748 752 967 1,101 1,197 净营运资金增加 32,476 -8,115 3,965 5,893 333 预收账款 13 14 23 29 32 其他 -24,539 28,854 12,821 1,098 9,336 其他流动负债 4,087 4,185 4,185 4,185 4,185 投资活动产生现金流 2,155 -7,292 -93,405 -10,723 -10,534 流动负债合计 85,891 106,446 195,039 191,420 182,894 净资本支出 -6,953 -9,953 -6,000 -6,000 -6,000 长期借款 28,151 38,359 38,359 38,359 38,359 长期投资变化 2,261 2,716 0 0 0 应付债券 22,641 19,580 19,992 20,515 20,062 其他资产变化 6,847 -55 -87,405 -4,723 -4,534 其他非流动负债 5,559 4,861 4,861 4,861 4,861 融资活动现金流 -2,526 18,348 70,183 -10,486 -18,831 非流动负债合计 145,747 149,195 71,222 71,745 71,292 股本变化 2,495 3,417 0 0 0 股东权益 54,910 30,101 29,287 36,851 46,633 债务净变化 36,784 28,864 76,977 -3,961 -12,076 股本 18,874 22,291 22,291 22,291 22,291 无息负债变化 -30,642 -4,861 -66,357 865 3,097 公积金 42,716 54,270 54,270 54,972 55,880 净现金流 5,299 4,591 5,392 6,055 2,855 未分配利润 -7,141 -44,527 -45,624 -39,302 -31,139 归属母公司权益 51,373 29,080 28,362 35,314 44,308 少数股东权益 3,537 1,021 926 1,536 2,325 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 -19.2% -61.8% 6.3% 15.7% 16.5% 销售费用率 3.84% 4.89% 4.30% 5.00% 5.00% EBITDA率 -5.9% -48.1% 15.5% 19.5% 19.7% 管理费用率 5.01% 7.92% 4.00% 4.50% 4.50% EBIT率 -21.7% -68.4% 4.3% 10.4% 11.3% 财务费用率 5.7