NBV重回高增轨道，持续巩固“保险+”护城河优势

事项： 中国平安发布2023年中期报告。2023H1，公司实现归母营运利润819.57亿元，同比-5.0%；归母净利润698.41亿元，同比-1.2%；实现新业务价值259.60亿元，同比+32.6%（若使用2022年末的评估假设及方法重述2022H1，同比+45%）；集团内含价值达到14929.23亿元，较上年末+4.9%。年化净投资收益率3.5%，同比-0.4pct；年化总投资收益率3.4%，同比+0.4pct。2023年中期股息每股0.93元，同比+1.1%。 评论： 寿险改革增强实力，NBV重回高增轨道。2023年上半年，疫情出清、经济回升、代理人改革兑现等内外部利好因素驱动下，公司寿险及健康险业务内含价值达到9246.47亿元，较期初+5.7%。报告期内，公司实现新业务价值259.60亿元，同比+32.6%（若使用2022年末的评估假设及方法重述2022H1，同比+45%）。公司坚定实施“4渠道+3产品”战略，同时得益于产品政策调整带来的销售利好，新单显著上量带动NBV，2023H1首年保费1139.01亿元，同比+49.6%；新业务价值率22.8%，同比-0.7pct（基数重述）。 聚焦绩优，代理人转型加速兑现。公司持续推动代理人改革，绩优分群、精细化管理推动渠道高质量发展。人力脱落速度进一步减缓，截至2023H1个险代理人达到37.4万人，较Q1-7.4%，Q1较上年末-9.2%，降幅环比收缩1.8pct。 队伍素质明显抬升，2023H1，新增人力中“优+”占比同比+25pct。队伍质态改善带来产能提升，人均NBV同比+94.3%至5.63万元，人均收入同比+36.8%至1.09万元。保单品质改善显著，寿险13个月保单继续率同比+2.1pct至93.8%，25个月保单继续率同比+7.0pct至87.6%。代理人转型推动下，新业务价值实现高速增长，重述口径下同比+43.0%至213.03亿元；新业务价值率同比+2.1pct至42.7p Ct （标保口径）。 专注私人财富管理，打造价值银保。公司深化战略转型，定位私人财富管理专家的新优才队伍招募超2000人，为银行高净值人群提供增值服务。同时承接产品政策调整利好，2023H1银保渠道实现高质量增长，NBV达到28.25亿元，同比+174.7%，占比同比+5.1pct至10.9%；margin同比+9.2pct至27.7%（标保口径，重述）。 受定价利率下调政策利好驱动，传统险、万能险占比提升。2023H1，公司实现规模保费3799.18亿元，同比+15.7%。其中，公司传统寿险兑现预定利率下调带来的短期利好，报告期内实现保费966.33亿元，同比+49.8%，占比同比+5.8pct至25.4%；万能险实现规模保费807.01亿元，同比+53.4%，占比+5.2pct至21.2%；年金险、健康险、分红险则均同比下降3.3/3.2/3.2pct。 积极布局“保险+”，持续巩固护城河优势。依托集团在医疗健康、金融、科技等方面的综合化优势，公司积极推动“保险+”体系构建，深化医疗健康、居家养老、高端养老三大核心服务。2023H1，平安寿险健康管理已服务超1600万客户，新契约客户中使用率近70%；居家养老项目累计布局47城，6.5万客户获得居家养老服务资格，客户活跃率超50%；高端养老项目布局深圳、广州、上海、佛山，致力于开拓高品质养老服务市场。 财产险：车险占比提升，保证险拖累整体COR。2023H1财险实现保费收入1541.36亿元，同比+5.0%。综合成本率同比+0.9pct至98.0%，其中费用率+0.6pct至27.4%，赔付率+0.3pct至70.6%。（1）车险：2023H1车险实现保费收入1013.48亿元，同比+6.1%，占比同比+0.7pct至65.8%。疫情出清、出行增加带来赔付端压力，车险COR同比+2.7pct至97.1%。（2）非车险：2023H1非车险实现保费收入合计527.89亿元，同比+2.9%。其中，责任险/健康险/企财险/农险同比增加14.7%/57.4%/18.2%/53.1%，保证保险同比-79.3%，拖累整体增速。综合成本率方面，责任险、企财险COR同比-2.6/8.4pct至99.5%/89.0%， 健康险、农险亦保持较好的盈利能力，COR分别为92.3%/93.4%。上半年经济呈现弱复苏状态，小微企业还款压力较大，公司保证保险COR有所上行，同比+4.7pct至117.7%。 净投资收益率下行，综合/总投资收益率提高。截至报告期末，公司保险资金投资组合规模近4.62万亿元，较年初+6.5%。2023H1，公司年化综合投资收益率同比+0.7pct至4.1%，主要受权益类资产公允价值提高影响；年化总投资收益率同比+0.4pct至3.4%；年化净投资收益率同比-0.4pct至3.5%，主要受存量资产到期和新增资产收益率下降影响。资产配置上，股权型金融资产占比较年初+1.1pct至13.5%；债权型金融资产占比同比较年初+0.9pct至71.9%，其中债权计划与理财产品投资合计占比较年初-0.9pct至9.4%。不动产投资占比4.5%，较年初-0.2%，整体风险敞口可控，其中75.6%为物权投资，长期提供较为稳定的现金流，能够较好地匹配负债久期。 资负双受益，内含价值增长重拾动力。截至报告期末，集团内含价值达到14929.23亿元，较年初+4.9%；寿险及健康险内含价值达到9246.47亿元，较年初+5.7%。其中，寿险及健康险内含价值增速主要来自于年初内含价值预期回报（贡献3.9%）与新业务价值创造（贡献3.3%），市价调整及投资回报差异合计贡献1.4%，部分被股息支付所抵消（负向影响-2.9%）。 承保财务损失扩大，净利润小幅下行。2023H1，公司实现归母净利润698.41亿元，同比-1.2%。其中，营业收入同比+7.6%，主要来自于投资收益同比+345.6%、公允价值变动损益同比+79.9%、保险服务收入同比+2.7%的综合影响（合计贡献89.8%）；营业支出同比+8.6%，主要来自于保险服务费用同比+5.4%、承保财务损益同比+34.5%的综合影响（合计贡献93.6%）。 投资建议：报告期内，公司深化寿险改革，代理人转型取得阶段性成效。在上半年产品政策利好+银保渠道助力多重利好下，公司新业务价值重回高增长轨道。展望未来，寿险改革持续兑现，为NBV增长注入活力；同时关注公司“保险+”布局，在集团综合性多元化业务板块协同下，有望打造长期护城河优势。 考虑上半年保单相关支出占比有所增加，我们小幅下调2023-2025年EPS预测为7.5/8.9/10.2元（旧准则口径，前值为7.6/9.2/10.8元）。维持预计2023年PEV为0.7倍，对应目标价59.5元，维持“强推”评级。 风险提示：监管政策变动，权益市场波动，长端利率持续下行。 主要财务指标