收入持续强劲，生物性资产价值变动扰动利润

事件：公司发布2023年中报，2023年公司实现营业收入10.12亿元，同比增长30.27%；归母净利润9063万元，同比下降75.58%；扣非归母净利润7689万元，同比下降77.72%。 收入增长强劲，生物性资产波动扰动利润。分季度看，公司2023Q2营业收入约为6.43亿元（+27.04%），归母净利润-9713万元（-139.52%），扣非归母净利润-1.08亿元（-150.70%），我们预计主要系：我们预计利润扰动主要系生物性资产价值变动损益（2023H1约-1.83亿元（-50.6%））与利息收入及汇兑损益等资产管理收益（2023H1约6460万元（-13.1%））降低所致，剔除生物资产公允价值变动收益、利息收入及汇兑损益的影响后实验室服务净利润约1.95亿元（+30.8%），持续保持快速增长。订单方面，源于国内投融资波动，2023H1公司新签订单13.2亿元，但源于公司持续加大海外投入，海外子公司承接订单2.4亿元（+16%）。盈利能力方面，2023H1公司整体毛利率44.32%（-4.65pp）， 净利率8.84%（-38.84pp）。2023H1销售费用率1.17%（+0.12pp），管理费用率15.07%（-4.66pp）。财务费用率-7.30%（+3.72pp），研发费用率5.63%（+2.35pp）。 临床前评价+临床一站式服务持续发力，前后端协同有望驱动长期成长。1）临床前评价服务：服务能力持续扩大，产能持续扩张：2023H1年公司持续开发和优化眼科疾病模型、精神疾病模型以及心肌梗塞模型等，苏州II期20000 m设施已完成布局规划，其中12000 m设施已在进行施工设计，预计2023下半年陆续投入使用。此外，苏州已开始22000 m配套设施的建设工程，功能支持多方面运营需求，预计2024年完工并投入使用。我们预计随着新产能的不断释放，在手订单有望快速兑现；2）临床CRO：全产业链布局逐步完备，有望逐步贡献新增量：公司临床服务板块大部分项目大部分项目从前端非临床研究过渡，真正实现了无缝对接,提高了审评的一次通过率，降低客户成本，提升客户满意度。随着前后端协同逐步加强，公司长期成长可期。 盈利预测与投资建议：考虑公司订单持续稳健，我们预计2023-2025年公司收入30.01、39.77、49.77亿元，同比增长32.32%、32.53%、25.15%，利润端源于非人灵长类价格或有波动，我们预计2023-2025年归母净利润11.12、13.62、16.36亿元，同比增长3.55%、22.42%、20.13%。公司在国内临床前CRO领域处龙头地位，未来有望通过拓展海外市场与产业链纵向延伸带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险产能升级不及预期风险、核心技术人员流失风险、原材料供应及价格上涨风险、毛利率下降风险、Biomere收购后整合不及预期风险、汇率波动风险。 图表1：昭衍新药主要财务指标变化（单位：百万元） 图表2：昭衍新药分季度财务数据（单位：百万元，%） 图表3：昭衍新药分季度营业收入（单位：百万元，%） 图表4：昭衍新药分季度归母净利润（单位：百万元，%） 图表5：昭衍新药单季度毛利率概况 图表6：昭衍新药费用率概况 风险提示 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 报告中使用了大量公开资料，可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 产能提升不及预期风险 公司近年大幅扩充产能，存在一定的产能投放不及预期的风险。 核心技术人员流失风险 公司从事的临床前评价外包业务为技术密集型，高素质专业人才是公司的核心竞争要素。虽然公司持续为员工提供有竞争力的薪酬及股权激励，但由于行业近些年来发展迅速，对专业人才需求与日俱增，不排除发生人才流失或人才短缺的情况，这将给公司经营带来不利影响。 原材料供应及其价格上涨的风险 公司研发、生产所需原材料主要以动物实验、化学试剂为主，其中非人灵长类动物为国家二级保护动物，虽然公司目前可以自供，但随着临床前评价外包业务需求的日益增加，公司也会外部采购。近年非人灵长类实验动物价格上涨较快，未来如果继续快速增长，可能会出现原材料短缺、价格波动等情况，影响公司正常经营。 毛利率下降的风险 公司凭借自身技术及产品方面的优势，目前的综合毛利率维持在较高水平，随着公司的快速发展，公司业务规模及范围将进一步扩大，如果公司不能始终保持在技术和产品方面的竞争优势，随着规模的扩大，公司的毛利率有趋同同行业毛利率的可能，存在下降的风险。 Biomere收购后整合不及预期风险 Biomere业务虽然同公司协同，但源于历史上公司收入90%以上来自国内，在海外公司的管理上或有一定的整合不及预期风险。 汇率波动风险 公司未来将逐步拓展海外市场，海外客户以美元结算订单，随着公司业务持续、稳定的发展，公司业务量逐渐变大，汇率波动将会对公司业绩产生较大的影响。 图表7：昭衍新药财务模型预测