景区客流恢复带动Q2转盈，关注出境游修复进度

2023年09月01日中青旅(600138.SH) 景区客流恢复带动Q2转盈，关注出境游修复进度 公司快报 证券研究报告景区投资评级买入-A维持评级 6个月目标价15.3元股价(2023-08-31)12.39元 事件：公司发布2023年半年报：1)2023H1：实现营收41.78亿元 /+45.97%，归母净利润1.07亿元/+151.97%，实现扭亏为盈，扣非归母净 交易数据总市值(百万元)8,968.38流通市值(百万元)8,968.38总股本(百万股)723.84流通股本(百万股)723.8412个月价格区间10.35/16.45元 利润1.00亿元/+146.61%；2）2023Q2：营收25.21亿元/+70.20%，归母净利润1.11亿元/+219.87%（2023Q1为-480.2万元），扣非归母净利润1.08亿元/+212.93%（2023Q1为-738.5万元）。 乌镇客流有所恢复，客单价提升明显，濮院开业与乌镇形成差异化景点。分业务板块：1）景区业务：①乌镇景区：2023H1实现营业收入8.40亿元/+258.87%，恢复至19年同期的98.2%%，净利润为1.90亿元，同比扭 亏，恢复至19年同期的40.3%。累计接待游客354.81万人次，恢复至19 年同期的79.6%，其中东栅107.72万人次,西栅247.09万人次；②古北 水镇景区：2023H1实现营业收入3.51亿元/+44.81%，恢复至19年同期 的83.6%，净利润为-0.12亿元,同比减亏0.86亿元，共接待游客67.84 万人次/+88.76%，恢复至19年同期的67.4%；③濮院景区已于2023年3 月1日试营业，尚处于培育期。将以“中国时尚古镇”为总体定位，与乌 镇景区的差异化互补。2）旅行社业务：收入3.97亿元，恢复至19年同期的20.2%。3）酒店业务：山水酒店实现营业收入1.99亿元，同比增长31.88%，净利润同比减亏2,477.39万元；4）整合营销业务：中青博联 实现营收8.95亿元/+154.98%，净利润较去年同期实现扭亏为盈。5）IT 产品销售与技术服务：营业收入17.76亿元/-7.99%。 盈利能力显著回升，毛利率超19年同期。1）2023H1：毛利率25.10%/+12.19pcts，销售费用占收入比例8.23%/-1.69pcts，管理费用占收入比例7.67%/-1.32pcts，财务费用占收入比例3.03%/-0.93pct，研 发费用占收入比例0.11%/-0.05pct；2）2023Q2：毛利率26.37%/+12.62pcts，销售费用占收入比例7.44%/-0.90pct，管理费用占收入比例7.02%/-1.69pcts，财务费用占收入比例2.61%/-0.36pct，研发费用占收入比例0.09%/-0.07pct。 投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价15.3元，相当于2023年30xPE。我们预计公司2023-2024年的收入增速分别为55.1%、29.5%，净利润3.68、5.44亿元。 风险提示：宏观经济影响，客流恢复不及预期等。 中青旅 沪深300 47% 37% 27% 17% 7% -3% -13% 2022-092022-122023-042023-08 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -2.8 -3.5 20.3 绝对收益 -9.0 -4.4 12.6 王朔 分析师 SAC执业证书编号：S1450522030005 wangshuo2@essence.com.cn 万雨萌联系人 SAC执业证书编号：S1450121120096 wanym@essence.com.cn 相关报告Q2业绩符合预期，下半年 2023-07-16 景区客流复苏可期濮院开业，喜迎复苏 2023-04-04 中青旅三季报点评：近郊游 2022-10-28 热度带动古北水镇客流修复，会展等业务仍有承压 (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 8,635.4 6,416.8 9,954.9 12,888.9 14,312.7 净利润 21.2 -333.6 368.1 544.0 757.4 每股收益(元) 0.03 -0.46 0.51 0.75 1.05 每股净资产(元) 8.77 8.32 8.73 9.26 9.99 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 422.4 -26.9 24.4 16.5 11.8 净利润率 1.4 1.5 1.4 1.3 1.2 净资产收益率 0.2% -5.2% 3.7% 4.2% 5.3% ROIC 0.3% -5.5% 5.8% 8.1% 10.5% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 8,635.4 6,416.8 9,954.9 12,888.9 14,312.7 成长性 减:营业成本 7,037.9 5,388.6 7,529.6 9,600.4 10,644.6 营业收入增长率 20.8% -25.7% 55.1% 29.5% 11.0% 营业税费 65.0 51.7 80.2 103.8 115.3 营业利润增长率 -144.7% -821.9% -223.7% 65.7% 30.2% 销售费用 821.0 658.0 816.3 1,288.9 1,288.1 净利润增长率 -109.1% -1,670.9% -210.4% 47.8% 39.2% 管理费用 655.0 661.0 676.9 683.1 715.6 EBITDA增长率 591.5% -103.7% -8,731.7% 29.1% 19.3% 研发费用 9.4 12.7 19.6 25.4 28.2 EBIT增长率 -188.7% -270.8% -423.1% 42.8% 25.7% 财务费用 194.0 216.6 211.6 147.8 135.3 NOPLAT增长率 -380.6% -334.1% -331.4% 42.8% 25.7% 资产减值损失 -38.7 -87.1 -63.0 -62.9 -71.0 投资资本增长率 -4.7% -40.8% 30.7% -5.9% 22.0% 加:公允价值变动收益 8.2 -0.8 - - - 净资产增长率 0.6% -6.0% 5.5% 8.0% 9.4% 投资和汇兑收益 66.9 -6.0 -7.6 17.8 1.4 营业利润 75.7 -546.7 676.1 1,120.2 1,458.0 利润率 加:营业外净收支 17.5 5.5 7.2 10.1 7.6 毛利率 18.5% 16.0% 24.4% 25.5% 25.6% 利润总额 93.2 -541.2 683.3 1,130.3 1,465.6 营业利润率 0.9% -8.5% 6.8% 8.7% 10.2% 减:所得税 50.8 -69.5 170.8 282.6 366.4 净利润率 0.2% -5.2% 3.7% 4.2% 5.3% 净利润 21.2 -333.6 368.1 544.0 757.4 EBITDA/营业收入 4.7% -0.2% 13.1% 13.1% 14.1% EBIT/营业收入 1.9% -4.3% 8.9% 9.8% 11.1% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 184 149 18 4 -6 货币资金 1,391.1 1,196.6 1,856.4 2,403.6 2,669.1 流动营业资本周转天数 87 127 120 121 137 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 288 349 307 297 310 应收帐款 2,283.1 2,318.0 4,116.0 4,038.3 5,484.4 应收帐款周转天数 96 129 116 114 120 应收票据 - - - - - 存货周转天数 105 120 110 103 106 预付帐款 305.0 239.2 740.8 261.9 928.8 总资产周转天数 719 982 651 511 508 存货 2,150.8 2,123.7 3,945.7 3,458.8 4,952.5 投资资本周转天数 431 451 249 212 205 其他流动资产 187.4 242.1 221.9 217.1 227.0 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 0.3% -5.5% 5.8% 8.1% 10.5% 长期股权投资 2,777.2 2,762.4 2,762.4 2,762.4 2,762.4 ROA 0.2% -2.7% 2.8% 4.7% 4.9% 投资性房地产 190.8 188.5 188.5 188.5 188.5 ROIC 1.2% -2.9% 11.1% 12.2% 16.3% 固定资产 4,619.9 690.0 313.9 -62.2 -438.3 费用率 在建工程 249.5 8.6 8.6 8.6 8.6 销售费用率 9.5% 10.3% 8.2% 10.0% 9.0% 无形资产 1,228.3 1,193.6 1,150.8 1,107.9 1,065.0 管理费用率 7.6% 10.3% 6.8% 5.3% 5.0% 其他非流动资产 2,066.4 6,602.0 3,114.4 3,798.4 4,373.5 研发费用率 0.1% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 资产总额 17,449.4 17,564.8 18,419.6 18,183.5 22,221.7 财务费用率 2.2% 3.4% 2.1% 1.1% 0.9% 短期债务 3,416.4 3,709.5 3,529.2 3,555.3 5,182.1 四费/营业收入 19.4% 24.1% 17.3% 16.6% 15.1% 应付帐款 1,490.8 1,328.4 2,509.7 2,160.4 3,230.6 偿债能力 应付票据 165.0 - 391.1 34.7 415.6 资产负债率 50.6% 53.9% 53.6% 49.2% 54.5% 其他流动负债 2,206.4 1,487.0 2,571.7 2,041.9 2,053.4 负债权益比 102.4% 116.8% 115.5% 97.0% 120.0% 长期借款 617.6 1,257.0 - - - 流动比率 0.87 0.94 1.21 1.33 1.31 其他非流动负债 930.0 1,680.0 871.7 1,160.6 1,237.4 速动比率 0.57 0.61 0.77 0.89 0.86 负债总额 8,826.1 9,461.9 9,873.4 8,952.9 12,119.1 利息保障倍数 0.83 -1.27 4.20 8.58 11.77 少数股东权益 2,275.1 2,083.2 2,227.6 2,531.3 2,873.1 分红指标 股本 723.8 723.8 723.8 723.8 723.8 DPS(元) - - 0.13 0.23 0.31 留存收益 5,651.6 5,318.6 5,594.7 5,975.5 6,505.6 分红比率 0.0% 0.0% 25.0% 30.0% 30.0% 股东权益 8,623.3 8,102.8 8,546.1 9,230.6 10,102.6 股息收益率 0.0% 0.0% 1.0% 1.