景区客流持续恢复带动业绩回暖

公司研究/公司快报 2023年8月31日 增持-B(维持) 中青旅（600138.SH） 景区客流持续恢复带动业绩回暖 景区 公司近一年市场表现 事件描述 公司发布2023年中期财报，期内实现营收41.78亿元（+45.97%），恢复至2019年同期71.39%；归母净利润1.06亿元（上年同期净亏损2.05亿元），恢复至2019年同期27.86%；扣非归母净利润1亿元（上年同期扣非归母亏损2.15亿元），恢复至2019年同期38.82%；EPS0.15元。其中Q2实现营收 25.21亿元（+70.2%），恢复至2019年同期76.16%；归母净利润1.11亿元 （+219.87%），恢复至2019年同期34.98%；扣非归母净利润1.08亿元 市场数据：2023年8月30日 收盘价（元）： 12.45 年内最高/最低（元）： 16.88/10.07 流通A股/总股本（亿）： 7.24/7.24 流通A股市值（亿）： 90.12 总市值（亿）： 90.12 基础数据：2023年6月30日 基本每股收益： 0.15 摊薄每股收益： 0.15 每股净资产(元)： 11.37 净资产收益率： 1.94 （+212.93%），恢复至2019年同期53.01%。事件点评 乌镇、古北水镇接待游客分别恢复至2019年同期80%、67%水平。2023H1乌镇实现营收8.4亿元（+258.87%），恢复至2019年同期98.25%；净利率1.9亿元，累计接待游客354.81万人次（+1383.94%），恢复至2019年同期79.56%；其中东栅接待游客107.72万人次，西栅接待游客247.09万人次；人均消费236.75元（-56.12%）。期内古北水镇实现营收3.51亿元 （+44.81%），恢复至2019年同期83.57%；净亏损0.12亿元（较上年同期亏 损减少0.86亿元）；累计接待游客67.84万人次（+88.76%），恢复至2019年同期67.38%，人均消费517.39元（-23.48%）；古北水镇恢复进度较慢主要系景区主要客流来自环京地区，防控政策解除后消费者出行半径扩大，影响周边游客流。濮院景区已于3月1日试营业，目前处于培育阶段，未来有望 资料来源：最闻 分析师：王冯 执业登记编码：S0760522030003邮箱：wangfeng@sxzq.com 张晓霖 执业登记编码：S0760521010001邮箱：zhangxiaolin@sxzq.com 与乌镇形成区域内差异化经营。 其他业务期内业绩均大幅改善。整合营销业务营收8.95亿元 （+154.98%），净利润同比扭亏为盈；旅行社业务营收同比增长，得益于国内出行恢复、出境游市场逐渐放开，期内旅行社业务净利润大幅减亏；山水酒店营收1.99亿元（+31.88%），净利润同比减亏0.25亿元；策略性投资业务，中青旅大厦出租等业务继续为公司带来稳定利润贡献。 期内公司毛利率25.1%（+12.19pct），净利率3.83%（+14.91pct）。整体费用率18.93%（-3.94pct），其中销售费用率8.23%（-1.69pct）、管理费用率7.67%（-1.32pct）、研发费用率0.11%（-0.05pct）、财务费用率3.03%（-0.93pct）。经营活动现金流净额-97.01万元，较上年增加5.42亿元。 投资建议 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 公司南北两镇景区客流持续增长，营收恢复进度快速游客恢复，其余各项业务有望持续业绩修复。我们预计公司2023-2025年EPS分别为0.57\0.92\1.22元，对应公司8月30日收盘价12.45元，2023-2025年PE 分别为21.7\13.6\10.2倍，维持“增持-B”评级。 风险提示 宏观经济波动风险；客流恢复不及预期；门票价格下降风险。财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 8,635 6,417 10,117 13,058 15,757 YoY(%) 20.8 -25.7 57.7 29.1 20.7 净利润(百万元) 21 -334 415 664 883 YoY(%) -109.1 -1670.9 224.3 60.1 33.0 毛利率(%) 18.5 16.0 22.0 23.4 24.8 EPS(摊薄/元) 0.03 -0.46 0.57 0.92 1.22 ROE(%) 0.5 -5.8 6.8 9.8 11.6 P/E(倍) 424.4 -27.0 21.7 13.6 10.2 P/B(倍) 1.4 1.5 1.4 1.3 1.1 净利率(%) 0.2 -5.2 4.1 5.1 5.6 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 6317 6120 7587 7756 10097 营业收入 8635 6417 10117 13058 15757 现金 1391 1197 1735 1590 3195 营业成本 7038 5389 7895 10007 11852 应收票据及应收账款 2105 2165 2234 2514 2652 营业税金及附加 65 52 76 98 118 预付账款 305 239 619 489 848 营业费用 821 658 658 849 1182 存货 2151 2124 2388 2616 2652 管理费用 655 661 607 783 945 其他流动资产 366 395 611 547 751 研发费用 9 13 10 13 16 非流动资产 11132 11445 11616 11711 11700 财务费用 194 217 234 218 193 长期投资 2777 2762 2759 2756 2759 资产减值损失 -72 -123 -51 -30 -36 固定资产 4620 4535 4672 4775 4856 公允价值变动收益 8 -1 5 3 4 无形资产 1228 1194 1236 1296 1286 投资净收益 67 -6 16 17 23 其他非流动资产 2507 2954 2949 2885 2799 营业利润 76 -547 708 1138 1514 资产总计 17449 17565 19203 19467 21798 营业外收入 21 10 15 16 16 流动负债 7279 6525 7783 7476 8940 营业外支出 3 4 7 9 6 短期借款 3416 3710 3710 3710 4010 利润总额 93 -541 716 1146 1524 应付票据及应付账款 1371 1071 1476 1384 1820 所得税 51 -69 124 198 263 其他流动负债 2491 1744 2597 2383 3111 税后利润 42 -472 592 948 1261 非流动负债 1548 2937 2725 2355 1962 少数股东损益 21 -138 178 284 378 长期借款 618 1755 1544 1174 781 归属母公司净利润 21 -334 415 664 883 其他非流动负债 930 1182 1182 1182 1182 EBITDA 614 95 1259 1690 2057 负债合计 8826 9462 10508 9831 10902 少数股东权益 2275 2083 2261 2545 2924 主要财务比率 股本 724 724 724 724 724 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 1755 1756 1756 1756 1756 成长能力 留存收益 3896 3563 4148 5093 6349 营业收入(%) 20.8 -25.7 57.7 29.1 20.7 归属母公司股东权益 6348 6020 6434 7091 7972 营业利润(%) 144.7 -821.9 229.5 60.8 33.0 负债和股东权益 17449 17565 19203 19467 21798 归属于母公司净利润(%) -109.1 -1670.9 224.3 60.1 33.0 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 18.5 16.0 22.0 23.4 24.8 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 0.2 -5.2 4.1 5.1 5.6 经营活动现金流 905 -312 1391 846 2194 ROE(%) 0.5 -5.8 6.8 9.8 11.6 净利润 42 -472 592 948 1261 ROIC(%) 1.1 -1.6 5.9 8.3 9.9 折旧摊销 314 331 307 325 339 偿债能力 财务费用 194 217 234 218 193 资产负债率(%) 50.6 53.9 54.7 50.5 50.0 投资损失 -67 6 -16 -17 -23 流动比率 0.9 0.9 1.0 1.0 1.1 营运资金变动 268 -569 278 -625 428 速动比率 0.5 0.5 0.6 0.6 0.7 其他经营现金流 153 175 -5 -3 -4 营运能力 投资活动现金流 -816 -607 -458 -400 -301 总资产周转率 0.5 0.4 0.6 0.7 0.8 筹资活动现金流 -228 737 -395 -592 -587 应收账款周转率 4.0 3.0 4.6 5.5 6.1 应付账款周转率 5.1 4.4 6.2 7.0 7.4 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.03 -0.46 0.57 0.92 1.22 P/E 424.4 -27.0 21.7 13.6 10.2 每股经营现金流(最新摊薄) 1.25 -0.43 1.92 1.17 3.03 P/B 1.4 1.5 1.4 1.3 1.1 每股净资产(最新摊薄) 8.77 8.32 8.89 9.80 11.01 EV/EBITDA 25.9 178.0 13.0 9.7 7.3 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅