大B表现亮眼，成长逻辑清晰

事件：23H1营收8.5亿元，同比+31.1%；归母净利5590万元，同比+22.2%； 扣非归母净利5276万元，同比+30.1%。23Q2营收4.2亿元，同比+40.4%； 归母净利2561万元，同比+50.3%；扣非归母净利2324万元，同比+39.0%。 大客户高增拉动大B增长，小B大单品蓄势待发。公司直营实现营收3.8亿元，占比44.8%，同比+71.0%，主因大客户高增带动，再一次验证公司大B模式的韧性；经销实现营收4.7亿元，占比55.2%，同比+10.1%，增速有所放缓与去年疫情背景下团餐等基数较高有关。公司继续推行经销商扶持计划，与头部经销商深度合作，同时协助经销商开发二批和终端网络。 烘焙、菜肴表现亮眼，春卷、米糕有大单品潜质。23H1油炸/烘焙/蒸煮/菜肴及其他分别实现营收3.9/1.9/1.6/1.1亿元 ， 同比+24.0%/64.8%/19.2%/31.3%。烘焙高增与大B上新、小B逐步投放蛋挞有关。菜肴类主要是蒸煎饺和预制菜带动，蒸煎饺同比+33.2%，预制菜实现收入3338万元，同比+180.4%。米糕/春卷/烧麦同比+23.2%120.0%/1718.8%。 产品结构调整带动毛利率提升，费用投放影响短暂影响净利表现。 23Q2毛利率为22.5%，同比+0.2pct，环比-1.4pct。毛利率同比有改善我们预计与产品结构相关，其中油炸/蒸煮/烘焙/菜肴及其他毛利率分别为20.7%/23.5%/23.4%/29.2%。23Q2销售费用4.7%，同比+1.6pct，管理费用8.8%，同比-1.9pct。23Q2净利率为6.0%，同比+0.3pct。 投资建议：大B端，我们认为公司有望在今年高增的基础上实现来年的稳健增长。小B端延续扶持头部经销商策略，开发专业渠道商精准布局细分赛道。 我们预计公司23-25年营收为19.5/23.8/28.1亿元 ， 同比+31.2%/21.9%/17.8%； 归母净利为1.5/2.0/2.5亿元 ， 同比+50.5%/28.7%/25.8%，对应PE为37/29/23X，上调为“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，食品安全问题，原材料成本波动。