SMB市场表现亮眼，大B市场有望提速

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2022年08月19日 SMB市场表现亮眼，大B市场有望提速 用友网络(600588) 评级： 买入 股票代码： 600588 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 40.33/16.53 目标价格： 总市值(亿) 700.17 最新收盘价： 20.39 自由流通市值(亿) 694.05 自由流通股数(百万) 3,403.90 事件概述 2022年8月19日晚，用友网络发布2022年半年度报告。2022年上半年，公司实现营业收入35.37亿元，同比增长11.3%，其中公司主营的云服务与软件业务实现收入35.11亿元，同比增长19.0%；公司归属于上市公司股东的净亏损额为2.56亿元，公司归属于上市公司股东的扣非后净亏损额为2.06亿元。 ►SMB市场表现亮眼，续费率有望提升 根据公司公告，在中型企业客户市场，公司持续加快推进云转型，战略增强公有云订阅业务，实现云服务与软件业务收入5.01亿元，同比增长34.8%，其中，云服务业务收入实现2.46亿元，同比增长132.7%，核心产品续费率达82.4%。 在小微企业客户市场，公司控股子公司畅捷通实现云服务与软件业务收入3.38亿元，同比增长55.7%，其中，SaaS订阅收入实现1.78亿元，同比增长77.3%。 我们认为，在疫情影响下，中型企业客户市场和小微企业客户市场仍然实现营收高增长，获此成绩实属不易。由于疫情影响，二季度中型企业客户市场的核心产品续费率相比一季度略有下降，随着疫情影响减弱以及业务体量增长，续费率有望稳定提升，成为未来营收增长的动力。 ►大型企业市场已成“业绩压舱石”，增长有望提速 根据公司公告，在大型企业客户市场，公司继续抢抓数智化与信创国产化市场机遇，实现云服务与软件业务收入23.62亿元，同比增长19.3%，其中，云服务业务收入实现15.62亿元，同比增长47.1%，核心产品续费率达99.0%。 根据公司公告，2022年上半年，公司千万以上项目签约金额实现同比增长61%，成功签约了中国联通、中船集团、中国兵器、中国广电、中国移动、中国星网、三峡集团、中盐集团、中国融通、南方航空10家央企一级统签项目，签约了多个信创国产化项目，同时公司在电信与广电、金融、烟草等垂直行业数智化解决方案的业务推广顺利。 我们认为，大型企业市场已成“业绩压舱石”，随着公司加大投入，面向大型企业的销售、交付团队实力大幅增强，大型企业市场营收增长有望提速。 ►BIP3即将发布，展开面向大型企业的价值替代 根据公司官网信息，2022年8月26-27日，公司将举办2022全球商业创新大会，届时将发布用友BIP3。BIP3在应用、架构、性能等多方面实现重要升级，能够为大型企业及超大型企业提供业管（业务创新和企业管理）融合的整体数智化解决方案。 我们认为，新产品升级符合企业数字化、社会化、创新驱动等发展趋势，以新一代技术和产品使能企业的数智化，有望实现面向大型企业的价值替代，有利于公司市场拓展和盈利能力的提升。 投资建议 我们维持盈利预测不变：22-24年营收预测分别为104.65/129.64/161.02亿元；22-24年每股收益（EPS）分别为0.27/0.39/0.52元，对应2022年8月19日20.39元/股收盘价，PE分别为76.7/52.8/39.4倍，维持公司“买入”评级。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 风险提示 1）国产替代进程不及预期；2）云产品推广低于预期；3）行业竞争加剧；4）宏观经济的下行风险；5）市场系统性风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 8,528 8,932 10,465 12,964 16,102 YoY（%） 0.2% 4.7% 17.2% 23.9% 24.2% 归母净利润(百万元) 985 708 869 1,263 1,693 YoY（%） -16.7% -28.2% 22.8% 45.3% 34.0% 毛利率（%） 61.1% 61.2% 60.4% 60.3% 60.1% 每股收益（元） 0.30 0.22 0.27 0.39 0.52 ROE 13.0% 10.1% 11.1% 13.9% 15.7% 市盈率 67.97 92.68 76.73 52.80 39.39 资料来源：Wind，华西证券研究所 分析师：刘泽晶研究助理：刘波 邮箱：liuzj1@hx168.com.cn邮箱：liubo1@hx168.com.cnSACNO：S1120520020002SACNO： 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 8,932 10,465 12,964 16,102 净利润 682 879 1,247 1,692 YoY(%) 4.7% 17.2% 23.9% 24.2% 折旧和摊销 545 398 441 423 营业成本 3,461 4,141 5,143 6,428 营运资金变动 -38 803 730 1,175 营业税金及附加 106 123 153 190 经营活动现金流 1,304 1,931 2,106 2,938 销售费用 2,027 2,302 2,787 3,381 资本开支 -1,000 -1,136 -1,602 -1,369 管理费用 1,072 1,218 1,532 1,889 投资 -300 -385 -235 -310 财务费用 79 5 6 14 投资活动现金流 -1,230 -1,264 -1,415 -1,219 研发费用 1,704 2,302 2,787 3,301 股权募资 279 0 0 0 资产减值损失 -174 0 0 0 债务募资 702 0 0 0 投资收益 360 258 421 460 筹资活动现金流 -588 -109 -109 -109 营业利润 779 969 1,394 1,878 现金净流量 -516 558 581 1,609 营业外收支 -5 0 0 0 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 774 969 1,394 1,878 成长能力 所得税 92 90 147 186 营业收入增长率 4.7% 17.2% 23.9% 24.2% 净利润 682 879 1,247 1,692 净利润增长率 -28.2% 22.8% 45.3% 34.0% 归属于母公司净利润 708 869 1,263 1,693 盈利能力 YoY(%) -28.2% 22.8% 45.3% 34.0% 毛利率 61.2% 60.4% 60.3% 60.1% 每股收益 0.22 0.27 0.39 0.52 净利润率 7.6% 8.4% 9.6% 10.5% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 4.1% 4.5% 5.7% 6.5% 货币资金 4,616 5,174 5,755 7,365 净资产收益率ROE 10.1% 11.1% 13.9% 15.7% 预付款项 132 138 184 222 偿债能力 存货 407 509 619 782 流动比率 0.92 0.91 0.91 0.95 其他流动资产 2,528 2,780 3,399 4,071 速动比率 0.80 0.79 0.78 0.82 流动资产合计 7,682 8,602 9,956 12,440 现金比率 0.55 0.55 0.52 0.56 长期股权投资 2,553 2,938 3,173 3,482 资产负债率 54.3% 54.5% 54.6% 54.6% 固定资产 2,473 2,445 2,444 2,427 经营效率 无形资产 1,862 2,358 3,145 3,786 总资产周转率 0.52 0.54 0.59 0.62 非流动资产合计 9,647 10,771 12,167 13,424 每股指标（元） 资产合计 17,329 19,373 22,123 25,864 每股收益 0.22 0.27 0.39 0.52 短期借款 2,733 2,733 2,733 2,733 每股净资产 2.14 2.40 2.79 3.31 应付账款及票据 654 736 943 1,161 每股经营现金流 0.40 0.59 0.64 0.90 其他流动负债 4,938 6,021 7,317 9,148 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 8,325 9,490 10,993 13,042 估值分析 长期借款 390 390 390 390 PE 92.68 76.73 52.80 39.39 其他长期负债 688 688 688 688 PB 16.80 8.49 7.31 6.17 非流动负债合计 1,078 1,078 1,078 1,078 负债合计 9,403 10,568 12,071 14,120 股本 3,271 3,271 3,271 3,271 少数股东权益 939 949 933 931 股东权益合计 7,926 8,805 10,052 11,744 负债和股东权益合计 17,329 19,373 22,123 25,864 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 刘泽晶（首席分析师）：2014-2015年新财富计算机行业团队第三、第五名，水晶球第三名，10年证券从业经验。 刘波（研究助理）：17年计算机产业经验（IBM、PTC），主要覆盖工业软件、国产化方向。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本