Q2业绩超预期，结构升级通路稳定

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年08月31日 Q2业绩超预期，结构升级通路稳定 古井贡酒(000596) 评级： 增持 股票代码： 000596 上次评级： 增持 52周最高价/最低价（元)： 301.0/197.06 目标价格（元）： 总市值(亿元) 1,522.63 最新收盘价（元）： 288.05 自由流通市值(亿元) 1,176.97 自由流通股数(百万) 408.60 事件概述 23H1实现营业总收入113.10亿元，同比+25.6%；归母净利润27.79亿元，同比+44.9%；扣非归母净利润 27.31亿元，同比+44.6%。23Q2实现营业总收入47.26亿元，同比+26.8%；归母净利润12.10亿元，同比 +47.5%；扣非归母净利润11.86亿元，同比+48.4%。Q2业绩超过市场预期。 分析判断: ►主品牌量价齐升，Q2收入符合预期 23H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他收入分别87.6/11.1/11.1亿元，分别同比+30.7%/+23.3%/+1.6%；其中年份原浆量价贡献分别+24.7%/+4.8%，古井贡酒量价贡献分别+9.9%/+12.2%，黄鹤楼及其他量价贡献分别-12.7%/+16.4%。我们预计上半年古8及以上产品增速有望超过公司整体，古8及以上产品省内份额稳中有升，主品牌维持量价齐升势头。23H1华北/华中/华南/国际分别实现收入8.2/97.8/7.0/0.1亿元，分别同比 +34.9%/+24.2%/+38.1%/-13.6%，大本营市场所在的华中地区在高基数下仍然实现了稳定高速增长，省外仍在持续突破。 23H1合同负债同比-11.7%，我们判断主因22年Q2疫情影响发货，当前公司整体回款进度平稳。 ►结构提升贡献毛利率上行，Q2业绩超预期增长 23Q2毛利率同比+0.8pct，主要为结构升级吨价提升贡献。23Q2税金及附加占收入同比+3.6pct，主因年份原浆备库增加。23Q2销售/管理费用率分别同比-2.6/-1.7pct。23H1销售费用中广告费/综合促销费分别同比+1.2%/+26.2%，广告和促销费用均呈现稳定投放，单季度销售费用率下降我们认为主要为淡季挺价阶段性费用投放减少，以及规模效应；23H1管理费用额同比+4.4%，单季度费用率下降我们认为主因规模效应。23Q2所得税率同比-2.7pct，预计调整所得税影响减少，所得税率逐渐接近法定税率值。23Q2净利率同比+3.8pct，超预期增长主要为费用率下降释放业绩。 ►省内品牌和渠道力强，结构升级通路稳定 我们认为在品牌投放、渠道维护、费用投放、战略战术持续性上，古井在省内的综合实力仍然出众。23H1华北/华南/华中经销商数量分别1134/537/2649家，分别净+2/+7/-72家。在省内大众消费向次高端结构升级趋势下，我们认为公司加强古8及以上产品结构升级；省外古16、古20高举高打。6月推出高端千元价格带战略产品古30，我们认为公司产品结构升级通路稳定。 投资建议 维持盈利预测不变，23-25年营业收入205.7/247.1/292.24亿元；归母净利润42.8/54.4/67.6亿元；EPS8.10/10.30/12.79元。2023年8月31日收盘价288.05元对应估值分别36/28/23倍，维持“增持”评级。 风险提示 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 宏观经济下行影响消费需求；食品安全问题；旺季需求不及预期；行业内竞争加剧等。 财务摘要2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)13,270 16,713 20,572 24,712 29,224 YoY（%）28.9% 25.9% 23.1% 20.1% 18.3% 归母净利润(百万元)2,298 3,143 4,284 5,443 6,760 YoY（%）23.9% 36.8% 36.3% 27.0% 24.2% 毛利率（%）75.1% 77.2% 78.2% 79.1% 79.8% 每股收益（元）4.45 5.95 8.10 10.30 12.79 ROE（%）13.9% 17.0% 20.2% 22.2% 23.5% 市盈率64.73 48.41 35.54 27.98 22.52 盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所分析师：寇星 邮箱：kouxing@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 16,713 20,572 24,712 29,224 净利润 3,252 4,402 5,610 6,966 YoY(%) 25.9% 23.1% 20.1% 18.3% 折旧和摊销 314 612 719 838 营业成本 3,816 4,492 5,158 5,891 营运资金变动 -265 137 95 103 营业税金及附加 2,824 3,436 4,077 4,764 经营活动现金流 3,108 5,122 6,399 7,886 销售费用 4,668 5,554 6,549 7,598 资本开支 -1,578 -2,099 -2,156 -2,161 管理费用 1,167 1,337 1,532 1,753 投资 6,625 -237 134 10 财务费用 -216 -274 -296 -343 投资活动现金流 5,269 -2,346 -2,035 -2,165 研发费用 57 72 86 102 股权募资 6 0 0 0 资产减值损失 -11 0 0 0 债务募资 -107 0 0 0 投资收益 -11 -10 -12 -15 筹资活动现金流 -1,329 -1,640 -2,063 -2,539 营业利润 4,453 6,008 7,670 9,534 现金净流量 7,048 1,135 2,301 3,181 营业外收支 18 39 37 34 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 4,470 6,047 7,707 9,568 成长能力 所得税 1,219 1,645 2,096 2,603 营业收入增长率 25.9% 23.1% 20.1% 18.3% 净利润 3,252 4,402 5,610 6,966 净利润增长率 36.8% 36.3% 27.0% 24.2% 归属于母公司净利润 3,143 4,284 5,443 6,760 盈利能力 YoY(%) 36.8% 36.3% 27.0% 24.2% 毛利率 77.2% 78.2% 79.1% 79.8% 每股收益(元) 5.95 8.10 10.30 12.79 净利润率 18.8% 20.8% 22.0% 23.1% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 10.6% 12.9% 14.6% 16.0% 货币资金 13,773 14,908 17,209 20,390 净资产收益率ROE 17.0% 20.2% 22.2% 23.5% 预付款项 234 270 309 353 偿债能力 存货 6,058 6,545 6,923 7,478 流动比率 2.23 2.27 2.40 2.58 其他流动资产 2,264 2,495 2,345 2,316 速动比率 1.59 1.62 1.74 1.91 流动资产合计 22,328 24,217 26,787 30,538 现金比率 1.38 1.40 1.54 1.72 长期股权投资 10 14 17 21 资产负债率 35.1% 33.5% 31.2% 29.0% 固定资产 2,742 4,696 6,275 7,562 经营效率 无形资产 1,108 1,329 1,476 1,631 总资产周转率 0.61 0.65 0.70 0.73 非流动资产合计 7,462 8,993 10,473 11,837 每股指标（元） 资产合计 29,790 33,210 37,259 42,375 每股收益 5.95 8.10 10.30 12.79 短期借款 83 83 83 83 每股净资产 35.04 40.04 46.44 54.43 应付账款及票据 2,750 2,117 1,838 1,435 每股经营现金流 5.88 9.69 12.11 14.92 其他流动负债 7,175 8,465 9,245 10,334 每股股利 3.00 3.10 3.90 4.80 流动负债合计 10,009 10,665 11,166 11,853 估值分析 长期借款 45 45 45 45 PE 48.41 35.54 27.98 22.52 其他长期负债 404 404 404 404 PB 7.62 7.19 6.20 5.29 非流动负债合计 448 448 448 448 负债合计 10,457 11,113 11,614 12,301 股本 529 529 529 529 少数股东权益 812 930 1,098 1,304 股东权益合计 19,333 22,096 25,645 30,074 负债和股东权益合计 29,790 33,210 37,259 42,375 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，2021年新浪金麒麟新锐分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 郭辉：10余年白酒产业经验，8年行业知名咨询公司从业经验，历任某基金公司白酒研究员，现任华西证券食品饮料研究员。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业研究员，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王厚：华西证券食品饮料行业研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证