火电盈利显著修复，清洁能源转型持续提速

事件 公司发布2023年中报，上半年实现营业收入213.17亿元，同比增长4.98%； 实现归母净利润16.80亿元，同比增长114.36%。 资产质量优化+基本面改善双重作用下，火电盈利显著修复 资产质量方面，公司于2022年12月出售新源融合60%股权，其中包含476万千瓦煤电机组，22年该资产Q1-Q3累计亏损为7.75亿元，出售完成后公司火电资产质量得到有效提升。 经营方面，从收入端来看，上半年煤电板块完成售电量267.02亿千瓦时，受装机体量影响有所降低，但剔除煤电处置影响后同比仍保持上升趋势，平均利用小时数达到2556小时，同比提高402小时，平均上网电价为0.403元/KWh，相较于平均标杆上网电价溢价约20.23%；从成本端来看，公司积极推动长协煤采购兑现，叠加国内市场煤价格持续回落，其燃料成本压力显著降低，上半年煤电度电成本为0.298元/KWh，同比降低10.16%。多重因素作用下公司火电盈利得到显著修复，上半年实现净利润5.62亿元，同比去年实现扭亏为盈，对应度电盈利约0.02元/KWh。 新能源装机持续快速扩张，为公司增长贡献强力动能 公司电站自建与资产收购并举，其新能源装机规模快速扩张，持续为公司贡献新的成长动力。截止2023年6月底，其清洁能源合并装机规模达到21.86GW，占比约66.36%，同比上升约15.6pct。上半年公司完成风光售电量143.61亿千瓦时，同比增长50.08%，合计实现净利润22.28亿元，同比增长49.22%。 7月26日，公司发布公告称拟斥资约107.85亿元收购国家电投旗下北京公司55.15%的股权、福建公司、黑龙江公司及山西公司100%的股权，涉及总容量为9.27GW（包括已投运7.53GW，在建1.74GW）的发电项目，涉及山西、内蒙、黑龙江、宁夏、山东、新疆等21省份资产，收购事项完成后，预计公司清洁能源装机容量占比将提升6.9pct。公司规划到2025年清洁能源装机占比超90%，若假设该增量主要由新能源发电机组贡献，则我们测算23-25年公司风光装机规模有望新增50GW以上，相比于公司存量机组增长弹性显著。公司依靠股东资源和火电机组优势，资产注入与自建电站并行，发展目标有望加速实现。 水电上半年业绩依旧承压，下半年盈利有望修复 公司水电厂所在流域降雨量同比下降，导致其水电电量出现显著下滑，上半年水电板块完成售电量56.23亿千瓦时，同比降低56.20%，在此情况下，水电板块业绩依旧承压，上半年实现净利润-1.47亿元，处于亏损状态。 展望下半年，根据湖南水文网数据，五强溪水电站7、8月出库流量分别同比增长1.5%、21.8%，来水情况迎来显著好转，水电板块业绩有望得到修复。 盈利预测与估值 考虑公司盈利改善及新能源装机规模快速扩张趋势，我们调整盈利预测（原预测值为23-25年分别实现归母净利润39.75、50.49、65.03亿元），预计2023-2025年公司归母净利润分别为41.55、64.09、84.26亿元，同比分别增长56.90%、54.26%、31.46%，对应PE分别为7.52、4.88、3.71倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险，煤炭价格波动风险，电力价格波动风险，来水低于预期风险，资产注入进度不及预期风险，新能源装机规模扩张不及预期，新能源消纳情况不及预期风险，风速不及预期风险等