B端需求恢复，毛利率逐步改善

2023年08月30日 证券研究报告|公司研究|财报点评 味知香（605089.SH） B端需求恢复，毛利率逐步改善 投资要点 事件：2023H1公司实现营业收入4.17亿元，同比增长10.30%；归母净利润0.75亿元，同比增长6.12%；扣非归母净利润0.73亿元，同比增长18.17%。2Q23收入2.15亿元，同比增长11.94%；归母净利润0.39亿元，同比增长12.59%；扣非归母净利润0.38亿元，同比增长22.88%。 B端需求恢复，C端增速有所放缓。公司销售渠道主要分为C端零售渠道和B 投资评级 增持 首次评级 基础数据(2023-08-30) 所属行业食品饮料|食品加工 股价(元)40.17 总市值(百万元)5,543.46 流通市值(百万元)1,469.02 总股本(百万股)138.00 流通股本(百万股)36.57 股价表现 味知香食品饮料沪深300 端批发渠道，其中C端按照公司管理政策、品牌授权和客户条件的不同分为经 销店和加盟店。C端主要从公司采购“味知香”品牌产品后销售给个人消费者， 主要覆盖多区域菜市场、农贸市等；B端客户一般从事冷冻食品批发业务，此类客户主要从公司采购“馔玉”品牌产品后销售给酒店、餐厅、食堂等客户。2023Q2公司零售加盟/批发/直销渠道实现收入1.39/0.61/0.04亿，分别同比 +1.8%/+22.8%/+85.0%，其中C端加盟店/经销店实现营收1.13/0.26亿元，分别同比+11.6%/-26.6%，商超渠道Q2实现收入780万元，环比增长28.4%。Q2季度批发客户净增长44家，叠加去年同期低基数及下游餐饮渠道的恢复，B端需求逐步恢复，单季度收入增速较Q1提升16.6个百分点。C端Q2收入增速较Q1下滑3.7个百分点，开店进度环比Q1同比放缓，截止23Q2末公司共有加盟店1773家，其中Q2净开加盟店40家，环比Q1略有放缓（Q1净开加盟店42家）。 毛利率逐步改善，费用率略有抬升。2023H1公司整体毛利率、销售费用率、管 37% 27% 17% 7% -3% -13% -23% 22-08 22-11 23-02 23-05 23-08 1M 3M 12M 相对收益 -2.6% -31.7% -23.4% 绝对收益 -7.7% -33.0% -30.4% 资料来源：恒生聚源，万和证券研究所 作者 理费用率、净利率及扣非净利率分别为26.1%/4.3%/4.5%/17.9%/17.4%，较去年同期+1.7%/+0.6%/0.5%/-0.7%/+1.2%，其中23Q2毛利率26.0%，环比基本持平，同比提升2个百分点，受益于公司成本不断优化；公司整体费用有所抬升， 一方面是2022年受疫情影响费用投入有限，另一方面是今年销售区域扩展，人员增加；2022Q2确认公允价值变动净收益269万元，2023Q2仅为7万元，从而致使扣非净利率实现较大幅度的抬升。 投资建议：首次覆盖给予“增持”评级。随着公司产能逐步释放（“年产5千吨的食品用发酵菌液及年产5万吨发酵调理食品项目”已在试生产阶段），销售渠道的建设（C端在农贸市场加盟店的基础上多方向发展，开发街边店以及商超，B端加大对酒店餐饮、学校及单位食堂等的开发）以及成本持续优化，我们预计2023-2025公司分别实现营业收入9.02/10.46/12.03亿元，同比增速分别为13.0%/16.0%/15.0%，归母净利润分别为1.64/1.97/2.31亿元，同比增速分别为14.9%/19.7%/17.5%，对应PE为32/27/23倍。 风险提示：产能释放不及预期，原材料成本影响，下游需求不及预期。 财务数据与估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 765 798 902 1046 1203 增长率（%） 22.8 4.4 13.0 16.0 15.0 归母净利润（百万元） 133 143 164 197 231 增长率（%） 6.1 7.9 14.9 19.7 17.5 EPS（元/股） 0.96 1.04 1.19 1.43 1.68 市盈率（P/E） 39.5 36.6 31.9 26.6 22.7 市净率（P/B） 4.5 4.3 4.0 3.5 3.0 资料来源：Wind，万和证券研究所 请阅读正文之后的信息披露和重要声明 费瑶瑶分析师 资格证书：S0380518040001 联系邮箱：feiyy@wanhesec.com联系电话：(0755)82830333-115 相关报告 《公司快评-劲仔食品（003000.SZ）：产品渠道双驱并行，盈利弹性有望强化》2023-08-28 《行业专题-食品饮料行业：2023Q2公募基金重仓股持仓比例显著下降，底部机会凸显》2023- 08-14 《行业投资策略-万和证券-行业研究-食品饮料行业2023年中期策略-风物长宜放眼量》2023- 07-19 财务报表与财务指标 资产负债表(百万元） 利润表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1100 1085 1274 1500 营业收入 798 902 1046 1203 现金 805 783 957 1166 营业成本 606 666 769 884 应收票据及应收账款 5 6 7 8 税金及附加 2 4 4 5 预付款项 53 53 61 71 销售费用 31 39 44 48 存货 33 37 43 49 管理费用 31 36 40 42 其他流动资产 0 0 0 0 研发费用 3 4 4 5 非流动资产 204 280 296 312 财务费用 -16 -16 -15 -19 长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 固定资产 11 35 56 76 信用减值损失 -1 0 0 0 在建工程 172 227 222 218 公允价值变动收益 0 0 0 0 无形资产 9 9 9 9 投资净收益 16 7 12 14 其他非流动资产 3 0 0 0 其他收益 4 4 5 6 资产总计 1305 1365 1570 1811 营业利润 160 180 217 258 流动负债 85 60 69 79 营业外收入 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 营业外支出 0 1 1 1 应付票据及应付账款 47 19 21 25 利润总额 160 179 216 257 预收账款 0 0 0 0 所得税 17 14 19 26 其他流动负债 1 1 1 1 税后利润 143 164 197 231 非流动负债 6 6 6 6 少数股东损益 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 归属母公司净利润 143 164 197 231 其他非流动负债 0 0 0 0 EBITDA 134 169 208 247 负债合计 91 66 75 85 少数股东权益 0 0 0 0 主要财务比率 股本 100 138 138 138 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 651 613 613 613 成长能力 留存收益 463 548 744 976 营业收入(%) 4.40 12.96 15.97 15.04 归属母公司股东权益 1214 1298 1495 1726 营业利润(%) 13.36 12.39 20.87 18.71 负债和股东权益总计 1305 1365 1570 1811 归母净利润(%) 7.95 14.85 19.67 17.49 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 24.08 26.10 26.50 26.50 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 17.94 18.24 18.82 19.22 经营活动现金流 157 134 187 220 ROE(%) 11.80 12.67 13.16 13.39 净利润 143 164 197 231 ROIC(%) 9.32 11.47 12.16 12.35 折旧摊销 6 6 7 9 偿债能力 财务费用 0 0 0 0 资产负债率(%) 6.97 4.86 4.80 4.71 投资损失 -17 -7 -12 -14 流动比率 12.96 17.99 18.41 18.94 营运资本变动 23 -31 -6 -7 速动比率 11.95 16.49 16.90 17.42 其他经营现金流 0 1 1 2 营运能力 投资活动现金流 188 -75 -13 -11 总资产周转率 0.63 0.68 0.71 0.71 筹资活动现金流 -103 -80 0 0 应收账款周转率 179.86 166.96 154.65 154.07 每股指标(元) 应付账款周转率估值比率 37.78 37.29 38.57 38.52 每股收益(最新摊薄) 1.04 1.19 1.43 1.68 P/E 36.59 31.86 26.62 22.66 每股经营现金流(最新摊薄) 1.14 0.97 1.36 1.60 P/B 4.32 4.04 3.50 3.03 每股净资产(最新摊薄) 8.80 9.41 10.83 12.51 EV/EBITDA 48.71 26.42 20.60 16.54 资料来源：恒生聚源，万和证券研究所 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 分析师声明：本研究报告作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确的反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本研究报告作者与本文所涉及的上市公司不存在利益冲突，且作者配偶、子女、父母未担任上市公司董监高等职务。 投资评级标准： 行业投资评级：自报告发布日后的12个月内，以行业指数的涨跌幅相对于同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议 的评级标准为： 强于大市：相对沪深300指数涨幅10%以上； 同步大市：相对沪深300指数涨幅介于-10%—10%之间；弱于大市：相对沪深300指数跌幅10%以上。 股票投资评级：自报告发布日后的12个月内，以公司股价涨跌幅相对于同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的 评级标准为： 买入：相对沪深300指数涨幅15%以上； 增持：相对沪深300指数涨幅介于5%—15%之间；中性：相对沪深300指数涨幅介于-5%—5%之间；回避：相对沪深300指数跌幅5%以上。 免责声明：本研究报告仅供万和证券股份有限公司（以下简称“本公司”）客户使用。若本报告的接受人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户，与本公司无业务关系的阅读者不是本公司客户，本公司不承担适当性职责。 本报告由本公司研究所撰写，报告根据国际和行业通行的准则，以合法渠道获得这些信息。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告不能作为投资研究决策的依据，不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证，无论是否已经明示或者暗示。 本研究所将随时补充、更正和修订有关信息，但不保证及时发布。对于本报告所提供信息所导致的任何直接的或者间接的投资盈亏后果不承担任何责任。本报告版权仅为万和证券股份有限公司研究所所有，未经书