业绩逐步兑现，座椅量产加速

证券研究报告|公司点评报告 2023年08月30日 业绩逐步兑现座椅量产加速 评级： 上次评级：目标价格： 买入 买入 24% 15% 6% -4% -13% -23% 2022/08 2022/112023/02 2023/05 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 联系电话： 分析师：郑青青 邮箱：zhengqq@hx168.com.cnSACNO：S1120522120001 联系电话： 相关研究 1.【华西汽车】继峰股份（603997）系列点评三十：协同效应渐显业绩逐步兑现 2023.08.14 2.【华西汽车】继峰股份（603997）系列点评二十九：业绩扭亏为盈座椅加速突破 2023.07.15 3.【华西汽车】继峰股份（603997）系列点评二十八：经营持续改善座椅加速突破 2023.07.13 评级及分析师信息 继峰股份(603997)系列点评三十一 事件概述 公司发布2023年半年报：2023H1实现营业收入104.4亿元， 同比均实现扭亏为盈。其中，2023Q2实现营业收入53.25亿 最新收盘价： 15.11 元，同比+25.9%，环比+4.2%；归母净利0.2亿元，扣非归母 股票代码： 603997 净利0.4亿元，同比均扭亏为盈，环比分别-63.3%、- 52周最高价/最低价： 17.6/10.38 28.5%。 总市值(亿) 173.85 自由流通市值(亿) 173.85 自由流通股数(百万) 1,150.58 分析判断: 继峰股份 沪深300 同比+23.8%；归母净利0.8亿元，扣非归母净利1.1亿元， ►业绩逐步兑现座椅量产加速 相对股价% 收入端：2023H1营收104.4亿元，同比+23.8%，其中2023Q2营收53.25亿元，同比+25.9%，环比+4.2%。其中格拉默实现 营收88.74亿元，同比+19.7%。我们判断主要受益于全球汽车市场需求复苏，叠加公司积极开拓市场，乘用车座椅业务首个项目顺利量产，贡献营收1.1亿元（其中2023Q2营收1.04亿元），高质量订单加速落地，从新能源车企拓展到传统高端合资车企；出风口业务快速增长，2023H1营收近9500万元；乘用车隐藏式门把手和车载冰箱在手订单持续积累。 费用端：公司2023H1销售、管理、研发、财务费用率分别1.4%、7.6%、2.0%、1.9%，同比分别-0.1pct、-0.4pct、- 0.1pct、+1.3pct；其中2023Q2销售、管理、研发、财务费用率分别为1.5%、7.8%、2.3%、1.9%，同比分别-0.0pct、-0.1pct、+0.0pct、+2.2pct，环比分别+0.2pct、+0.3pct、 +0.6pct、+0.1pct；公司研发投入不断加大，积极拓展以乘用车座椅为核心的战略新兴业务。 利润端：公司2023H1毛利率14.2%，同比+3.0pct，其中2023Q2毛利率14.5%，同比+4.3pct，环比+0.6pct，毛利率持续改善。其中格拉默毛利率提升至12.2%，同比+2.7pct，我们判断主要受益于整合效应逐步显现，原材料价格及物流运费得到有效控制。 2023H1归母净利0.8亿元，同比实现扭亏为盈，扣除特殊事项影响后，实现归母净利润2.2亿元；其中2023Q2实现归母净利0.2亿元，同比扭亏为盈，环比-63.3%，对应2023Q2归母净利率0.4%，同比+3.5pct，环比-0.8pct。2023H1格拉默实现经营性EBIT2.0亿元、EBIT1.7亿元，同比均扭亏为盈。 ►智能电动突围座椅国产替代空间大 公司先后于2021年10月、2022年7月、2022年11月获得三家新能源主机厂的座椅总成项目定点。三个不同的新能源汽车主机厂对公司的认可，凸显了公司在乘用车座椅领域的快速成长。2023年1月联合格拉默突破奥迪PPE全球供应体系实现传统豪华品牌从0到1突破，乘用车座椅业务加速突破；3月新增原客户的新车型定点，体现了客户对公司在合作国产中体现的能力和提供的服务的认可；6月公司首获一汽大众这一传统燃油车厂商的座椅总成项目定点，实现从新能源到传统燃油车领域的全面覆盖。公司争取在2023年底实现在手定点项目年 化产量100万辆目标。产能布局同步完善，合肥基地（一期）已建成投产，常州、宁波、长春、天津、北京基地已启动 建设。全球车企降本诉求不断加大叠加电动智能变革不断加速的大背景下，静待更多定点的突破。 乘用车座椅是最易被消费者感知的赛道之一，消费者付费/主机厂堆料意愿双轮驱动，功能提升+舒适度提升+智能化加持，千亿市场空间再扩容。传统燃油车时代，乘用车座椅由于技术壁垒高，长期被安道拓、李尔等外资供应商垄断，新势力供应链趋向于扁平化，车型迭代加速，对供应商快速响应及密切配合的需求大幅提升，且新势力更加注重智能空间的打造，座椅为智能座舱的重要组成部分，承载着座舱向第三空间转变，国产供应商有望借机实现突破。公司是全球座椅头枕细分龙头，我们测算全球市占率25%以上，体现较强的成本管控能力，预计未来有望凭借性价比和快速响应能力在乘用车座椅领域加速抢份额，打开成长空间。 ►全面协同剑指全球智能座舱龙头 继峰集团2018年收购德国格拉默，2019年完成交割并于2019Q4开始并表，2020年开启全面整合，包括格拉默组织架构的调整、多举并措降本增效、生产基地布局整合等，经营提升凸显。2023年上半年，格拉默继续实行“P2P”(PlantoProfitability)重组计划，并系统性采取进一步提高效率和降低成本的措施，通过优化工厂布局和人员配置、进一步加强供应链管理、深化VAVE、深挖工厂运营效率等，细化降本增效措施，同时积极落实与客户协商的原材料价格上涨的补偿机制。同时格拉默和继峰联合开拓市场，产品相互赋能，客户相互导入，共同提升市占率。面对汽车行业电动智能百年大变革，公司积极拥抱，横向拓展乘用车座椅、音响头枕、移动中控系统和扶手、3DGlass玻璃技术等智能化新品，纵向布局智能家居式重卡座舱、电动出风口等，并突破特斯拉、蔚来、理想等造车新势力，长期来看“大继峰”有望充分发挥格拉默百年积淀的座椅等技术优势和继峰的民企灵活机制冲击智能座舱万亿元市场，剑指全球龙头。 投资建议 整合成效渐显，新产品和新客户加速拓展，“大继峰”（继峰 +格拉默）未来有望成为全球智能座舱龙头，考虑到下游需求及格局变化，维持盈利预测：预计23-25年营收为205.7/239.9/306.7亿元，归母净利为4.8/7.1/11.9亿元， EPS为0.42/0.62/1.03元，对应2023年8月30日15.11元 /股收盘价，PE分别36/24/15倍，维持“买入”评级。 风险提示 乘用车行业销量不及预期；整合进展不及预期；客户拓展情况不及预期；行业竞争加剧；原材料成本提升等。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 16,832 17,967 20,565 23,987 30,671 YoY（%） 7.0% 6.7% 14.5% 16.6% 27.9% 归母净利润(百万元) 126 -1,417 482 710 1,188 YoY（%） 148.9% -1221.6% 134.0% 47.4% 67.3% 毛利率（%） 14.1% 13.1% 14.2% 15.2% 16.1% 每股收益（元） 0.11 -1.23 0.42 0.62 1.03 ROE 2.7% -41.0% 11.3% 13.3% 17.1% 市盈率 137.57 -12.27 36.08 24.48 14.63 资料来源：公司公告，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 17,967 20,565 23,987 30,671 净利润 -1,463 491 725 1,212 YoY(%) 6.7% 14.5% 16.6% 27.9% 折旧和摊销 766 456 520 499 营业成本 15,616 17,641 20,348 25,719 营运资金变动 -18 -194 -252 -482 营业税金及附加 48 56 65 83 经营活动现金流 1,052 962 1,517 1,731 销售费用 262 278 317 414 资本开支 -833 362 230 257 管理费用 1,368 1,482 1,607 2,147 投资 940 0 0 0 财务费用 200 120 56 -10 投资活动现金流 -824 366 234 263 资产减值损失 -1,567 -60 -427 -437 股权募资 1 34 0 0 投资收益 3 4 5 6 债务募资 1,208 -862 -1,273 0 营业利润 -1,444 539 764 1,303 筹资活动现金流 -398 -988 -1,379 -75 营业外收支 9 9 9 9 现金净流量 -243 341 372 1,919 利润总额 -1,435 548 773 1,312 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 所得税 28 57 48 100 成长能力（%） 净利润 -1,463 491 725 1,212 营业收入增长率 6.7% 14.5% 16.6% 27.9% 归属于母公司净利润 -1,417 482 710 1,188 净利润增长率 -1221.6% 134.0% 47.4% 67.3% YoY(%) -1221.6% 134.0% 47.4% 67.3% 盈利能力（%） 每股收益 -1.23 0.42 0.62 1.03 毛利率 13.1% 14.2% 15.2% 16.1% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润率 -8.1% 2.4% 3.0% 4.0% 货币资金 1,163 1,504 1,876 3,796 总资产收益率ROA -9.2% 3.0% 4.3% 6.1% 预付款项 154 174 200 253 净资产收益率ROE -41.0% 11.3% 13.3% 17.1% 存货 1,825 2,061 2,378 3,005 偿债能力（%） 其他流动资产 3,735 4,197 4,806 5,996 流动比率 1.00 1.21 1.55 1.77 流动资产合计 6,877 7,936 9,261 13,050 速动比率 0.65 0.80 1.03 1.23 长期股权投资 11 11 11 11 现金比率 0.17 0.23 0.31 0.52 固定资产 3,504 3,720 4,036 4,402 资产负债率 75.6% 70.8% 65.2% 62.2% 无形资产 1,118 781 444 106 经营效率（%） 非流动资产合计 8,577 8,072 7,257 6,502 总资产周转率 1.16 1.28 1.45 1.57 资产合计 15,454 16,009 16,518 19,553 每股指标（元） 短期借款 2,135 1,273 0 0 每股收益 -1.23 0.42 0.62 1.03 应付账款及票据 2,882 3,256 3,755 4,747 每股净资产 3.00 3.70 4.63 6.04 其他流动负债 1,867 2,018 2,219 2,616 每股经营现金流 0.91 0.84 1.32 1.50 流动负债合计 6,884 6,547 5,974 7,363 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 2,557 2,557 2,557 2,557 估值分析 其他长期负债 2,237 2,237