8月PMI数据以及未来经济展望：制造业下行压力缓和

│ 制造业下行压力缓和 作者 分析师：樊磊 证券研究报告2023年08月31日 ——8月PMI数据以及未来经济展望 事件： 国家统计局8月31日公布8月PMI综合指数为49.7，好于市场预期，并且逼近50的荣枯线。从分项指数来看，需求、供给的双双改善是拉动8月PMI综合指数回升的主要原因,同时企业可能正逐步转向“补库存”，企业生产经营活动的信心也进一步增强。总体而言，8月PMI显示制造业产出有阶段性企稳的迹象，但对于潜在经济增速显著高于零的中国而言，制造业环比零增长仍然意味着负产出缺口将继续扩大。展望未来，我们预计三季度乃至年底前，尚难明显看到负产出缺口收敛的情况。但是，我们认为投资者也无需过度担忧，稳增长政策不断推出与加速落地，叠加市场出清的推进，将有助于中国经济最终实现企稳回升。 事件点评 8月PMI显示制造业下行压力或有所缓和 8月PMI指数环比上行，好于市场预期，并且逼近50的荣枯线，或许意味着制造业下行压力明显缓和。从分项指数来看，需求、供给的双双改善是拉动8月PMI综合指数回升的主要原因,此外值得注意的是，企业可能正逐步转向“补库存”，企业生产经营活动的信心也进一步增强。 实体部门高频数据延续分化 8月实体相关高频指标延续了此前分化的走势。一方面，人口流动指标进一步好转，基建相关高频指标大幅反弹，纺织行业与PTA行业生产明显改善。但另一方面，地产相关高频数据仍保持低迷，发电、粗钢与轮胎生产也出现回落。 未来经济与政策展望 从季节性调整后的数据来看，尽管8月PMI指数（49.7）仍处于收缩区间，但已经接近荣枯线。结构上，供给与需求相关的分项指数也都有所改善。这可能意味着，部分受到补库存需求的支撑，制造业部门乃至整体经济的下行压力或出现阶段性缓和。 然而，即使制造业产出有阶段性企稳的迹象，对于潜在经济增速显著高于零的中国而言，制造业环比零增长仍然意味着负产出缺口将继续扩大，就业和核心CPI或仍有一定恶化的风险。我们预计三季度乃至年底前，尚难明显看到负产出缺口收敛的情况。 但是，我们认为投资者也无需过度担忧，稳增长政策不断推出与加速落地，叠加市场出清的加速推进，将有助于中国经济最终实现企稳回升。 执业证书编号：S0590521120002邮箱：fanl@glsc.com.cn 分析师：方诗超 执业证书编号：S0590523030001邮箱：fangshch@glsc.com.cn 宏观经济 宏观点评 风险提示：经济、政策与预期不一致，地缘政治关系恶化超预期 相关报告 1、《最后一次加息的悬念或将保留到年底：——鲍 威尔杰克逊霍尔会议简评》2023.08.27 2、《守分待时：——7月经济数据点评》2023.08.15 1.实体经济主要指标预测 图表1：8-12月实体经济重要指标（基准预测） 指标（%） 8月 9月 10月 11月 12月 GDP /4.4 // 4.7 工业增加值 5.7 4.1 5.3 6.8 6.9 固定资产投资 2.4 1.4 5.9 4.8 1.9 地产投资 -5.0 -4.0 -3.4 -0.2 0.2 制造业投资 5.7 4.4 12.4 7.6 2.9 基建投资 2.9 0.6 2.6 3.6 1.3 社零 6.4 5.3 10.9 14.8 11.9 出口 -8.4 -8.9 -4.1 0.7 4.7 资料来源：Wind，国联证券研究所 2.8月PMI显示制造业下行压力或有所缓和 8月PMI指数环比上行，好于市场预期，并且逼近50的荣枯线，或许意味着制造业下行压力明显缓和。从分项指数来看，需求、供给的双双改善是拉动8月PMI综合指数回升的主要原因,此外值得注意的是，企业可能正逐步转向“补库存”，企业生产经营活动的信心也进一步增强。 2.18月PMI环比上升 8月PMI综合指数为49.7，较上月（49.3）有所回升，略好于市场一致预期（49.4）。季节性调整后，8月PMI指数仍为49.7，环比上升0.3个百分点，更接近50的 荣枯线。这意味着短期制造业下行的压力可能出现了缓和的迹象。 图表2：中国PMI综合指数图表3：PMI综合指数（季调） 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 2.2制造业下行压力整体有所下降 结构上，大部分分项指数都有所回升。季节性调整后，生产与需求的分项指数都出现了一定回升，甚至高于荣枯线。存货投资的情况也有所改善，价格水平也有望边际好转。 2.2.1需求与供给有所回升 8月，需求与供给的分项指数都进入了扩张区间，两者共同拉动PMI综合指数回升，其中供给的拉动较上月明显增强。 需求指数环比回升。季节性调整后，8月新订单子指数为50.4，较上月上升0.5个百分点。 季节性调整后，与内需更相关的进口子指数为49.1，环比回升2.1个百分点，表明国内需求可能明显改善；新出口订单指数为46.9，也较上月上升0.3个百分点。这意味着，与7月类似，内需的改善或继续强于外需。 与需求指数的改善相对应，供给相关的分项指数也有所回升。从季节性调整后的数据来看，8月生产子指数为51.5，较上月上升1个百分点。 图表4：PMI新订单和生产子指数（季调）图表5：PMI新出口订单和进口子指数（季调） （%）65 60 55 50 45 40 35 2008-12 2009-08 2010-04 2010-12 2011-08 2012-04 2012-12 2013-08 2014-04 2014-12 2015-08 2016-04 2016-12 2017-08 2018-04 2018-12 2019-08 2020-04 2020-12 2021-08 2022-04 2022-12 2023-08 30 PMI:新出口订单PMI:进口 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 2.2.2存货情况改善 从库存相关的指标来看，制造业企业出现了补库存的迹象——我们认为这可能是近期制造业景气改善的主要支撑因素之一。 季节性调整后，7月原材料库存子指数为48.3，较上月反弹0.3个百分点，产成品库存子指数为47.2，反弹0.5个百分点，表现出一定“主动补库存”的特征，这也与制造业企业生产经营活动预期的改善相一致。 图表6：PMI产成品及原材料库存子指数（季调）图表7：PMI原材料价格及出厂价格子指数（季调） （%）60 55 50 45 40 2008-12 2009-08 2010-04 2010-12 2011-08 2012-04 2012-12 2013-08 2014-04 2014-12 2015-08 2016-04 2016-12 2017-08 2018-04 2018-12 2019-08 2020-04 2020-12 2021-08 2022-04 2022-12 2023-08 35 （%）80 75 70 65 60 55 50 45 40 35 2016-12 2017-04 2017-08 2017-12 2018-04 2018-08 2018-12 2019-04 2019-08 2019-12 2020-04 2020-08 2020-12 2021-04 2021-08 2021-12 2022-04 2022-08 2022-12 2023-04 2023-08 30 PMI:产成品库存PMI:原材料库存PMI:主要原材料购进价格PMI:出厂价格 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 2.2.3价格指数有望边际上升 8月，原材料购进价格子指数和出厂价格子指数也有所回升，季节性调整后，原材料购进价格子指数为55.3，出厂价格子指数为51.0，分别较上月上升2.2、1.3个 百分点，这可能意味着8月PPI环比有望明显正增长。 3.实体相关高频数据延续分化 8月实体相关高频指标延续了此前分化的走势。一方面，人口流动指标进一步好转，基建相关高频指标大幅反弹，纺织行业与PTA行业生产明显改善。但另一方面，地产相关高频数据仍保持低迷，发电、粗钢与轮胎生产也出现回落。 人口流动进一步好转。从19大中城市的地铁客运量来看，8月地铁客流与2019年同期水平相比增长18.5%，较7月（16.5%）进一步改善。 图表8：19城地铁客运量 资料来源：Wind，国联证券研究所 部分工业行业有所改善，但分化仍然明显。一方面，此前表现相对较强的一些板 块在8月出现回落，其中发电耗煤与钢铁生产都稍有下降，轮胎生产也在上月的大幅反弹后有所回落；另一方面，纺织行业与PTA行业生产都有明显改善。 发电耗煤水平稍有回落。8月，主要发电企业日耗煤量较2019年同期增长18.2%，较上月（25.7%）稍有回落。 图表9：重点发电集团日耗煤（周平均） 资料来源：ifind，国联证券研究所 钢铁生产增速稍有下降。相较2019年同期水平，8月中上旬的粗钢产量增速为6.5%，对比6、7月的增速（9.5%、10.8%）有所下行。 图表10：重点企业粗钢日均产量 资料来源：Wind，国联证券研究所 轮胎生产有所回落。相较2019年同期，主要应用于轿车的半钢胎开工率在上月的大幅反弹后,增速降至7.0%（前值15.2%）；而主要应用于货车以及大型客车的全钢 胎生产也下降至11.1%（前值-0.2%）。 图表11：汽车轮胎开工率（全钢胎）图表12：汽车轮胎开工率（半钢胎） 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 PTA生产改善。8月以来，PTA开工率相较2019年同期水平下降3.2%，降幅较上月（-7.3%）明显收窄。 图表13：PTA开工率 资料来源：Wind，国联证券研究所 纺织行业生产也有所反弹。继7月纺织行业开工有所企稳后，8月江浙涤纶长丝开工率较2019年同期下降4.3%，降幅较上月（-9.8%）明显收窄。 图表14：江浙地区涤纶长丝开工率 资料来源：Wind，国联证券研究所 基建相关高频指标显著改善。8月石油沥青装置开工率较2019年同期增长8%，较上月（-15.8%）大幅反弹。 图表15：石油沥青装置开工率 资料来源：Wind，国联证券研究所 地产市场仍然低迷。价格方面，8月全国二手房挂牌价格整体仍然处于低位。土地市场也依然表现偏弱，100大中城市成交土地溢价率较上月进一步回落。 销售量上，新房销售面积也继续下滑。与2019年同期水平相比，7月30大中城市新房销售面积下降45.4%（前值-37.6%），降幅进一步扩大。 图表16：全国二手房挂牌价格图表17：成交土地溢价率 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表18：30大中城市商品房成交面积（当周值） 资料来源：Wind，国联证券研究所 出口部门价格数据边际改善。8月集装箱出口运价指数较上月边际改善，但仍维持在低位，也明显弱于上半年的水平；国际干散货运价指数也较6、7月边际回升， 但仍大幅低于3-5月的水平。 当然，在此前航运产能大幅扩张后，近期出口增速和运价指数之间相关性可能已经较弱。 PMI较上月变动 图表19：中国出口集装箱运价指数图表20：国际干散货运价指数 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 4.未来经济与政策展望 4 3 y=1.2858x-0.2218 R²=0.156 2 1 0 -1 0 1 1 2 2 3 -1 -2 -3 PMI与荣枯线的距离 从季节性调整后的数据来看，尽管8月PMI指数（49.7）仍处于收缩区间，但已经接近荣枯线。结构上，供给与需求相关的分项指数也都有所改善。这可能意味着，部分受到补库存需求的支撑，制造业部门乃至整体经济的下行压力或出现阶段性缓和。 图表21：PMI与荣枯线距离和工业增加值的相关性图表22：PMI较上