23中报点评：盈利水平显著改善，业绩大幅反弹

公司公布2023年中报，业绩大幅增长。23H1营收23.13亿元/yoy+21.5%、归母净利润1.34亿元/yoy+827.8%（22年9月公司收购昆明韩辰75%股权，22年追溯调整后的同比口径），收入恢复较快增长、净利增长大幅快于收入，主因毛利率同比+1.48pct至59.06%、费用率同比-4.25pct至52.53%、归母净利率同比+5.04pct至5.8%。分季度看，23Q1/Q2营收分别为11.39/11.73亿元、分别同比+21.3%/+21.6%，归母净利润分别为6205/7211万元、分别同比扭亏/+369.4%，Q1/Q2毛利率分别同比-1.90/+4.77pct至56.39%/61.66%、期间费用率分别同比-6.87/-1.70pct至50.63%/54.37%、 归母净利率分别同比+5.70/+4.89pct至5.45%/6.14%。 女装业务：线上高增，毛利率持平略降。23H1女装收入9.09亿元/yoy+21.72%/占比39%。1）分品牌：23H1朗姿/莱茵收入分别同比+23.1%/+20.9%、分别占女装的71%/19%，较22H1末分别净关10/15家门店至317/148家（含线上店铺），净关店情况下收入同比较快增长，主因消费场景恢复后单店运营质量提升。2）分渠道：23H1自营/经销/线上收入分别同比+24.2%/-78.6%/+73.1%，得益于公司加速推进新零售模式、线上保持高速增长。截至23H1末女装门店共591家（自营417+经销130+线上44家）、净关43家（自营-15&经销-42&线上+14家）、同比-6.8%（自营-3.5%&经销-24.4%&线上+46.7%），线上抖音云零售、腾讯云店、京东到家等新零售渠道快速增加，带动线上收入高增；自营店效提升显著（23H1为179万元/半年、yoy+18%）、部分经销转自营带动收入增长；经销收入下降较多。3）毛利率：23H1同比-0.4pct至62.35%，主因相对低毛利的线上渠道占比提升。4）净利：结合费用率大幅下降，23H1女装净利润7700万元/同比扭亏、净利率8.47%。5）库存：截至23H1末女装库存6.6亿元/yoy-1%，存货周转天数451天/yoy+20天，1年以内存货占比56%/yoy-13pct，预计下半年通过新零售渠道进一步消化库存。 医美业务：收入增长、毛利率提升，老机构及次新机构净利率提升。23H1医美收入9.06亿元/yoy+25.2%/占比39%。1）分品牌：米兰柏羽/晶肤医美/高一生/昆明韩辰收入分别同比+26.9%/+23.2%/+28.1%/+18.9%、 分别占医美的57%/21%/10%/13%，医美整体呈现良好复苏。截至23H1末医美机构31家（米兰柏羽4家+晶肤医美24家+高一生2家+昆明韩辰1家）、较22H1末净开2家（晶肤医美、昆明韩辰各1家）。2）分机构类型：老机构、次新机构、新设机构收入分别同比+37.6%/+2.9%/+89.6%、分别占医美的64.1%/32.4%/3.5%，次新机构增长较慢主因口径变化，23H1同口径的老机构/次新机构收入分别同比+20%/+24%。3）毛利率：23H1同比+5.29pct至54.05%，主因增加使用自研原材料产品、非手术业务毛利率同比+6.8pct至54.34%。4）净利：23H1老机构/次新机构/新机构净利率分别为10.0%/2.8%/-96.1%、分别同比+5/+9/-52.6pct，老机构和次新机构盈利水平显著改善，带动医美业务盈利4820万元、净利率5.3%。新机构净利率下滑较多、主因3月新开深圳米兰柏羽新院处运营初期、23H1净亏损3040万元，下半年随经营规模继续增长、亏损额有望收窄。 童装业务：保持稳健增长。23H1童装收入4.7亿元/yoy+15.8%/占比20%。1）分品牌：主要品牌Agabang/Ettoi收入分别同比+7.5%/+8.3%、分别占童装的50%/34%。截至23H1末童装门店535家、较22H1末净减少16家。2）毛利率：23H1童装毛利率61.72%/yoy+0.94pct。3）库存：截至23H1库存3.1亿元/yoy+0.3%，存货周转天数306天、同比下降20天，随童装业务整合优化、库存周转有所加快。 盈利预测与投资评级：公司为国内高端女装及医美机构龙头，23H1随国内消费恢复，女装+医美+童装三大业务收入均恢复较快增长，同时在毛利率提升、费用率下降带动下，公司归母净利润大幅增长。23年6月公司公告拟收购武汉五洲90%+武汉韩辰70%股权，落地后有望增厚公司业绩。考虑上半年业绩大幅反弹，我们将23-25年归母净利润分别从1.7/2.6/3.2亿元上调至2.7/3.4/4.1亿元，对应PE37/29/24X，维持“增持”评级。 风险提示：疫情恶化、经济低迷、医美安全事故等。 表1：23H1公司收入、门店、毛利率按业务分拆 表2：23H1女装业务收入、门店分拆 表3：23H1医美业务收入、机构、毛利率按品牌、业务、机构类型分拆 表4：前五大医美机构营收及净利润情况 表5：23H1童装业务收入、门店按品牌分拆